专注新能源的冲压件隐形冠军，布局一体压铸打造白车身总成供应商

专注新能源的冲压件隐形冠军，打造全产业链一体优势，盈利领先同行。公司主营汽车白车身冲压及焊接零部件和相应产品模具的开发、生产和销售，具备集模具、检具开发制造、大中小型件冲压、总成焊接拼装一体的全产业链能力，30年精耕细作现为特斯拉、理想、蔚来、上汽大众、上汽通用等主机厂供应商。全产业链垂直一体布局有效缩短模具制造的周期、提高模具产品的精度，有效控制整体生产成本、提高产品尺寸精度和合格率，公司2022年毛利率24.5%，净利率13.3%，处于同行第一水平。 基本盘业务已在客户、盈利上证明商务&成本管控能力强，绑定新能源大客户带来确定性高增长、高盈利。公司深度配套特斯拉、理想等新能源大客户，2022年上半年特斯拉、理想收入占比分别为44.6%、12.3%，有望受益于特斯拉、理想新车型以及规模快速放量。客户优质支撑公司业绩持续成长的确定性和盈利的稳定性，20-22年公司收入CAGR=41.1%，归母净利润CAGR=68.9%。 切入一体压铸开辟新成长，中长期打造为白车身总成供应商。公司主营集白车身冲压零部件、总成焊接拼装一体，对白车身总成件理解较深，掌握多种跨材料/工艺连接技术。2020年下半年开始布局一体化压铸，在人才&技术&设备上进行了储备，已采购布勒6100T压铸机。新能源催生一体化压铸工艺革命，是从0到1的潜在千亿市场，公司此前深耕白车身件（冲压、焊接工艺），产业趋势捕捉敏锐，布局压铸补齐工艺以打造白车身总成供应商。 盈利预测：预计22-24年公司收入分别为33.6亿元、39.2亿元、47.7亿元，同比增速分别为21%、17%、21.6%，归母净利润4.5亿元、5.3亿元、6.6亿元，同比增速分别为15.5%、19.7%、23.9%，对应当前22-24年PE 27X、22X、18X，看好公司新能源大客户全球化以及公司新客户开拓进展，新业务一体压铸有望加速从1到N，中长期具备成为白车身总成供应商潜力，首次覆盖，给予“买入”评级，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源销量不及预期、新客户拓展不及预期、新业务进展不及预期、原材料大幅上涨、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 围绕安徽、长三角汽车产业集群属地化建厂 公司围绕客户生产基地为中心组织生产、运输布局，各子公司分工明确并具有协同性。其中昆山达亚负责设计、生产冲压模具，再由多利科技、 客户：全面拥抱新能源，客户结构不断优化 公司2018年起发力新能源客户，2018年定点了特斯拉model 3和model Y、理想one、蔚来ES6等车型，2020年开始随着特斯拉、理想汽车、 成长复盘：2021年特斯拉放量拉动业绩大幅增长 公司2018-2020年公司收入变化不大，2021年起伴随特斯拉、理想等新能源大客户放量，公司收入快速增长，2020-2022年实现收入翻倍，规模效益下利润增幅更快，20-22年公司收入CAGR=41.1%，归母净利润CAGR=68.9%。 2021年特斯拉放量公司收入规模迅速增长 2021年特斯拉放量公司利润规模迅速增长 盈利指标：盈利能力优异且稳定，领先同行 过去5年公司毛利率、净利润基本维持在23%-28%、11%-16%的水平。 2019年公司冲压零部件的毛利率较高，主要是当期毛利率相对较高的零部件产品的销量和收入占比有所提高，以及2019年钢材采购价格下降。2020年毛利率下降主要是新能源客户开始放量，新能源铝合金用量大幅提升致原材料成本占比提升。与同类公司相比，公司毛利率水平相对领先，我们判断原因为：1）产业链垂直一体化构筑低成本；2）客户优质带来放量确定性、产能利用率维持较高水平；3）自动化水平较高，人均产出高于同行。 公司毛利率、净利率整体稳定 公司毛利率领先同行 2行业分析：冲压行业空间大但内卷，一体压铸方兴未艾 预计我国2022年乘用车冲压件市场规模超过2300亿元。汽车制造工艺中有60%～70%的金属零部件需冲压加工成形，冲压件广泛应用于如车身上的各种覆盖件、车内支撑件、结构加强件，以及大量的汽车零部件如发动机的排气和进油弯管及消声器、空心凸轮轴、油底壳、发动机支架、整车框架结构件、横纵梁等。根据华经产业研究院，单车配套价值超1万元，预计我国2022年乘用车冲压件市场规模超过2300亿元。 冲压工艺成熟，冲压件种类繁多，市场相对分散。冲压企业分为两大类，一类是主机厂旗下的冲压企业，通常对某一家主机厂供应产品；另一类是第三方冲压企业，以民营企业为主（包含内外资），客户范围广、产品种类多，具有规模优势、市场反应机制更为灵活。从市场格局来看，第一梯队为国外汽车巨头在国内的合资企业；第二梯队为包括公司在内的国内大型民营冲压件生产企业；第三梯队为中小型冲压件厂商。 主要竞争点在于客户资源（商务能力）、模具能力（提升产品良率以及生产效率）、产业链垂直一体能力（降低成本）。 冲压件市场格局 一体压铸行业—从0到1的潜在千亿市场，当前仍处于导入初期 车身工艺革命方兴未艾，一体化压铸是效率、降本、轻量化的最优工艺，特斯拉率先落地，全行业积极跟进布局，行业趋势明确。2020年特斯拉率先在model Y上量产，自2021年起蔚来、理想、小鹏、华为问界等国内新势力抢先布局，奔驰、福特、大众、沃尔沃、长安、一汽等国内外传统主机厂也加紧规划，行业趋势明确。 全行业主机厂积极布局一体化压铸 预计到2025年一体压铸制造环节市场规模有望达到249.3亿元，21-25年CAGR=134.8%。 驱动因素为： 1）价维度-应用范围持续扩大：23年之前以后地板为主，23年前舱、CD柱开始起量，24-25年预计电池上盖、托盘逐步投入量产。 一体压铸行业格局—产业初期，格局未定，大有可为。 一体化压铸是更大、集成度更高的铝压铸车身件，后地板是对后纵梁+后横梁+轮罩等进行了集成，前总成是对减震塔、前纵梁等进行了集成，车身件一般为承载或受力件，通常尺寸大、壁薄、具备良好的延伸率、既有较高的屈服强度和抗拉强度等特性，此前主要应用于高端车型上，国内仅极少数供应商具备量产经验，主要包括文灿股份、广东鸿图、拓普集团等，铝压铸车身件龙头具备转型先发优势，根据公开信息，目前这三家公司已领先行业斩获一体压铸订单，但其余供应商均已在设备、研发团队、技术上进行了储备。 全行业供应商一体压铸布局布局情况（压铸机、产品、订单） 公司 大型压铸机采购数量(台) 目标产品 已公告订单进展 ①头部新能源主机厂前后和侧围一体化大铸件；②，某汽车客户某车型4个大型一体化铸件；③两家新势力头部客户大型一体化结构件后地板、前总成、CD柱产品 一体化前车身、一体化后底板、一体化电池托盘、一体化底盘、CD柱一体化 文灿股份 6000T*6、9000T*6、7000T*3 多利科技 6100T*3、9200T*1 一体压铸结构件 一体化后底板、前机舱、后底板及电池壳 拓普集团 7200T*6、4500T*10 高合汽车一体压铸后舱 体 瑞立集团 6800T*1、8000T*1、9000T*1 车身、底盘等大型结构件一体化 多合一壳体、一体化电池托盘、一体化结 爱柯迪 4400T*4、6100T*2、8400T*2 构件 5000T*1、6000T*2、规划4200T*1、4400T*1、 多合一壳体、一体化电池托盘、一体化结 泉峰汽车 6000T*1、8000T*1 构件 6600T*2、8800T*3、未来三年内增加10台左右 美利信 一体化汽车结构件 6600T和8800T 6800T*1、12000T*1、7000*1（伊之密），规划6台一体化前舱总成、一体化后底板总成、一小鹏汽车某车型底盘一体化结构件产 广东鸿图 6000T以上 体化电池托盘 品 3竞争力：商务&成本管控能力强，对白车身总成理解较深 公司在竞争激烈的冲压行业上已经证明过自身的商务能力和成本管控实力。 商务能力：2018年以前深度配套强势的合资品牌（上汽大众、上汽通用等），2018年之后拓展至特斯拉、理想、蔚来等头部新势力主机厂。 成本管控实力：盈利水平领先同行，我们判断原因为1）公司集夹具、模具设计制造，冲压零部件与总成焊接拼装一体的全产业链能力，构筑低成本优势；2）客户优质带来放量确定性、产能利用率维持较高水平； 3）自动化水平较高，人均产出高于同行；4）费用端管控能力较强。 多利与主要竞争对手财务指标对比订单） 公司对白车身总成理解较深，体现为掌握多种跨材料/工艺连接技术。公司主营集白车身冲压零部件、总成焊接拼装一体，对白车身总成件理解较深，除传统的钢板连接外，公司积极围绕新能源汽车领域开展轻量化研究，在钢-铝连接、铝板连接、铸铝件连接、挤压铝连接等轻量化材料连接方面均积累了丰富的技术量产经验，可广泛应用于新能源车型，可以为新能源客户提供白车身一站式服务。 4投资逻辑：绑定新能源大客户带来确定增长，切入一体压铸开 辟新成长，中长期打造白车身总成供应商 积极拥抱新能源大客户，客户结构优质带来确定性高增长、高盈利。公司2018年前瞻布局新能源客户，现已深度配套特斯拉、理想、蔚来等新能源大客户，2022年上半年特斯拉、理想收入占比分别为44.6%、12.3%，有望受益于特斯拉、理想新车型以及规模快速放量。客户优质支撑公司业绩持续成长的确定性和盈利的稳定性。 公司新能源客户配套情况订单） 切入一体压铸开辟新成长，中长期打造为白车身总成供应商 一体压铸已实现从0到1，后续客户进展值得期待。根据公司招股书，2021年子公司盐城多利采购布勒6100T压铸机。产能规划上，除了盐城多利之外，2022年蔚来携手供应商共建安徽六安高端铝压铸产业园，其中包含公司新设子公司安徽达亚。新能源催生一体化压铸工艺革命，是从0到1的潜在千亿市场，市场前景广阔，相较同行，公司对白车身链接工艺理解较深并已具备量产先发优势，后续客户拓展方面有望加速从1-N。 中长期打造白车身总成供应商，为主机厂提供白车身总成一站式服务。 公司此前深耕白车身件（冲压、焊接工艺），产业趋势捕捉敏锐，布局一体压铸补齐工艺以打造白车身总成供应商，展望未来，公司具备提供白车身一站式服务的能力，可满足主机厂车身开发需求，有望实现从零件分拼模式过渡到白车身总成打包模式，进一步实现单车配套价值的提升。 公司发展路径展望 估值与投资建议 公司是专注新能源的冲压件隐形冠军，绑定新能源大客户带来确定性高增长，切入一体压铸开辟新成长，中长期打造为白车身总成供应商。我们预计2022-2024年收入33.6亿元、39.2亿元、47.7亿元，同比增速分别为21%、17%、21.6%，归母净利润4.5亿元、5.3亿元、6.6亿元，同比增速分别为15.5%、19.7%、23.9%。 6风险提示 新能源销量不及预期：公司新能源客户收入占比60%左右，若经济复苏不及预期、新能源渗透率放缓将影响公司下游客户销量从而影响公司收入。 新客户拓展不及预期：新客户开拓不及预期将影响公司后续增长。 新业务进展不及预期：一体压铸属于新兴产业趋势长坡厚雪，或将吸引包括外资以及内资零部件供应商加入布局，加剧行业竞争。 原材料大幅上涨：公司主营业务成本中材料成本占比在80%以上，材料主要是钢材、铝材、零部件等，如果钢价、铝价大幅上涨将导致公司盈利承压。 研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 盈利预测表