PCB市场需求稳定增长，公司扩增先进产能

2023年03月30日 鹏鼎控股(002938) 证券研究报告—公司深度报告 投资评级：买入(首次)公司基础数据总股本（百万股） 2,321.16 流通股本（百万股） 2,276.35 总市值（亿元） 719.56 流通市值（亿元） 705.67 资产负债率（%） 28.00 每股净资产（元） 12.04 52周最高价/最低价（元） 34.48/25.58 相对指数表现 PCB市场需求稳定增长，公司扩增先进产能 报告摘要 2022年，全球半导体市场开始出现下滑，行业整体景气度下降。 PCB行业的周期性较弱，下游订单稳定，受半导体市场波动的影响较小。进入2022年第三季度，苹果链、通信/IDC需求有所回暖，新能源等领域需求维持景气，使PCB行业整天维持增长，2022年全球PCB市场规模为817亿美元，同比增长1%。 鹏鼎控股作为全球最大的PCB生产商，拥有优质多样的PCB产品线，产品广泛应用于通讯电子产品、消费电子及计算机类产品以及汽车、 0.69 0.41 0.12 -0.16 -0.45 -0.73 鹏鼎控股电子沪深300 服务器等产品，由于技术优势以及稳定的客户订单，使得公司在2022 年营收稳定增长，并实现净利润大幅增长。 近年来，随着新一代信息技术的不断突破，智能化汽车以及VR设备等新型电子产品不断发展，以车载ADAS、可穿戴设备、AR/VR元宇宙设备等领域为代表的新兴电子产品市场快速崛起，推动了中高端PCB 2022-32022-62022-92022-12 高新技术组 分析师：肖立戎（分析师）联系方式：0871-63577083 邮箱地址：xiaolr@hongtastock.com资格证书：S1200521020001 产品需求的快速增长。同时，以ChatGPT为代表的人工智能技术的快速发展，也将带来PCB在AI服务器及人工智能领域产品的大爆发。为满足新兴市场的增长需求，2023年3月，鹏鼎控股计划实施年产526.75万平方英尺高阶HDI及SLP印刷电路板扩产项目、年产338万平方英尺汽车板及服务器板项目。项目的实施可以提升公司HDI、SLP高阶产品的产能，提高产品整体毛利，同时有助于继续发展公司服务器、汽车PCB业务，获得更多新兴市场份额。 2023年第三季度PCB行业下游有望反弹，并带动通讯、消费电子补库存需求，公司产品需求将会增加，同时加上汽车、服务器市场的开拓，公司业绩有望实现进一步增长。预计2023年-2025年公司营业收入为400亿元、440亿元、488亿元，同比增长10%、10%、11%；归母净利润为54.28亿元、59.45亿元、65.48亿元，同比增长8%、10%、10%；EPS为2.34元、2.56元、2.82元。预计公司2023年PE为16倍，给予“买入”评级。 盈利预测简表 财务指标营业收入（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 36211 40000 44000 48800 增长率（%） 9 10 10 11 归母净利润（百万元） 5012 5428 5945 6546 增长率（%） 51 8 10 10 销售净利率（%） 14 14 14 13 净资产收益率（%） 18 17 16 15 每股收益（EPS） 2.16 2.34 2.56 2.82 市盈率（P/E） 12.70 13.26 12.10 10.99 相关研究独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理 判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受 市净率（P/B）2.282.231.951.70 资料来源：红塔证券 风险提示 PCB下游手机、电脑等电子产品持续低迷，将会影响行业整体需求；国内高端PCB版产能较小，使的产品毛利率增长受限；公司下游客户集中度较高，对单一客户依赖较大。 正文目录 1.全球最大的PCB生产商——鹏鼎控股5 1.1.公司简介5 1.2.2022年公司业绩实现高增长8 2.集成电路发展带动PCB需求11 2.1.电子元器件的重要载体——印制电路板（PCB）11 2.2.全球PCB市场需求稳定13 2.3.中国拥有全球最大的PCB产能16 2.4.新兴领域对PCB板材性能提出高要求19 2.5.PCB行业波动较小，产品高端化带来新的需求动力21 3.面向汽车、服务器领域，积极提升高端产能22 4.PCB同业公司对比27 4.1.PCB业务收入对比28 4.2.研发投入对比29 4.3.营运能力对比29 5.盈利预测30 6.研究结论及投资建议30 7.风险提示32 图目录 图1.鹏鼎控股主要产品及客户6 图2.鹏鼎控股股权结构6 图3.鹏鼎控股buy-and-sell模式7 图4.鹏鼎控股主要供应商和客户8 图5.鹏鼎控股营业收入8 图6.鹏鼎控股净利润8 图7.鹏鼎控股毛利率变化9 图8.鹏鼎控股业务区域构成9 图9.鹏鼎控股主要产品构成10 图10.鹏鼎控股主要产品毛利率10 图11.鹏鼎控股现金流10 图12.印制电路板（PCB）11 图13.PCB内层结构11 图14.PCB板成本构成12 图15.PCB根据基材柔软性分类12 图16.不同层数的PCB板13 图17.PCB产业链13 图18.全球印制电路板市场规模14 图19.2021年全球PCB细分产品结构14 图20.全球PCB产地分布15 图21.中国大陆PCB产值17 图22.2021年中国PCB细分产品结构17 图23.2021年中国PCB产业下游应用17 图24.中国PCB企业竞争梯队19 图25.高频微波覆铜板20 图26.嵌铜块PCB板20 图27.HDI板的结构比较21 图28.HDI细分市场规模24 图29.汽车ADAS中的PCB25 图30.全球汽车PCB市场规模25 图31.服务器中的PCB应用26 图32.全球服务器PCB市场规模26 图33.中国PCB产业链主要上市公司27 图34.各企业PCB产值28 图35.各企业PCB业务毛利率对比28 图36.各企业研发费用率对比29 图37.各企业营收账款周转天数对比29 图38.各企业存货周转天数对比29 图39.鹏鼎控股历史PE31 图40.印制电路板行业历史PE32 表目录 表1.鹏鼎控股2022年各季度收入（亿元）9 表2.鹏鼎控股主要子公司业绩（亿元）11 表3.全球PCB按下游应用分类市场规模（亿美元）15 表4.2021年全球前十大PCB厂商16 表5.2021年中国主要PCB企业18 表6.鹏鼎控股2023年募投项目22 表7.普通PCB、HDI、SLP、IC载板技术参数比较23 表8.鹏鼎控股募投项目收益27 表9.国内主要PCB企业情况28 表10.鹏鼎控股主要产品营预测（亿元）30 1.全球最大的PCB生产商——鹏鼎控股 1.1.公司简介 鹏鼎控股（深圳）股份有限公司主要从事各类印制电路板的设计、研发、制造与销售业务，主要产品范围涵盖FPC、HDI、RPCB、Module、SLP、RigidFlex等多类产品。按照下游应用领域不同，公司的PCB产品可分为通讯用板、消费电子及计算机用板、以及汽车\服务器及其他用板等，产品广泛应用于手机、网络设备、平板电脑、可穿戴设备、笔记本电脑、服务器/储存器、汽车电子等下游产品。 根据Prismark2018至2022年以营收计算的全球PCB企业排名，公司2017年-2021年连续五年位列全球最大PCB生产企业。根据Prismark2023年2月对全球PCB企业营收的预估，公司2022年继续保持全球第一。 公司主要产品类型包括通讯用板、消费电子用板、汽车\服务器用板。 （1）通信用板 公司通讯用板主要包括应用于手机、路由器和交换机等通讯产品上的各类印制电路板，产品类型包括主板、配板、扬声器模组板、天线模组板、相机模组板、LCM模组板和指纹辨识模组板等，服务的客户包括苹果公司、诺基亚、索尼、OPPO、vivo和小米等国内外领先品牌客户。 （2）消费电子用板 公司消费电子用板主要应用于平板电脑、可穿戴设备、游戏机和智能家居设备等下游产品。公司在设立的早期即已涉及消费电子用板领域，所生产产品包括光学量测板、振动器模组板和扁平电缆板等产品。计算机用板为PCB行业的传统领域，其具体应用在台式机、笔记本电脑等下游计算机类产品。公司消费电子用板客户包括苹果公司、谷歌、微软、华为、戴尔、惠普、华硕等。 （3）汽车、服务器用板 公司汽车、服务器用板及其他用板主要应用于传统及电动汽车、服务器类等行业的PCB产品。在汽车电子领域，公司的产品已具体应用在日行灯系统、汽车导航系统、车载影音娱乐系统及汽车充电设备系统等汽车电子产品上，服务的客户包括松下、群创光电和特斯拉等；在工业控制领域的产品主要有工业电脑用板等，服务的客户主要为工业主板设计类企业，其他用板主要以公司为下游客户提供产品打样及测试服务的相关产品为主。 图1.鹏鼎控股主要产品及客户 资料来源：鹏鼎控股招股说明书，红塔证券 鹏鼎控股间接控股股东为台湾上市公司臻鼎控股。臻鼎控股第一大股东为鸿海集团全资子公司Foxconn（FarEast），鸿海集团无实际控制人；鸿海集团在臻鼎控股7名董事会成员中仅占一席，鸿海集团从未对臻鼎控股进行并表，仅对其进行权益法核算，臻鼎控股无实际控制人，故公司亦无实际控制人。公司主要子公司包括富伯工业、宏恒胜、庆鼎精密、裕鼎精密、宏启胜、宏群胜、昀鼎科技、奎胜科技等。 图2.鹏鼎控股股权结构 资料来源：公司公告，红塔证券 在经营模式方面，公司基本实行以销定产的生产模式，绝大多数产品都实行定制化生产，在销售环节，公司采取直接销售的模式，与国内外客户直接洽谈销售业务。 在采购环节，公司采购模式包括向供应商直接采购和buy-and-sell模式，其中以向供应商直接采购为主。buy-and-sell模式主要在于与苹果公司的相关业务中采用。 直接采购模式是指公司自行采购原材料和零部件。 buy-and-sell模式是指生产商的客户向原材料供应商购买原材料后，再将原材料转卖给生产商，由原材料供应商根据客户的订单要求直接将原材料配送至生产商的采购模式。在与苹果公司的交易中，苹果公司先向电子零件供应商采购IC等电子零件等原材料，再将采购的该等原材料销售给鹏鼎控股，等原材料到货后，鹏鼎控股通过预烤、印刷锡膏、重熔焊接、冲型及电测等十几道SMT贴片工艺打件至PCB空板形成PCB精密组件后，销售给苹果公司或其指定的下游厂商。 图3.鹏鼎控股buy-and-sell模式 资料来源：鹏鼎控股招股说明书，红塔证券 在上下游方面，公司上游供应商为苹果公司、安华高科技、威讯联合半导体等，采购的原材料包括铜箔基板、钢片、背胶、覆盖膜、金盐、半固化片、油墨、铜球和铜粉等。公司也会根据客户要求，采购电子零件与PCB产品贴装后销售。 公司下游客户包括苹果公司、宸鸿集团、瑞声集团、正崴精密等，这些客户均是全球主要电子零部件供应商。由于公司与苹果公司业务往来主要采 用buy-and-sell模式，因此苹果公司既是供应商也是主要客户；公司与母公司股东鸿海集团有关联交易，鸿海集团及其子公司既是主要供应商也是主要客户。 图4.鹏鼎控股主要供应商和客户 资料来源：鹏鼎控股招股说明书，红塔证券 1.2.2022年公司业绩实现高增长 2022年，公司实现营业收入362.1亿元，同比增长8.69%。实现归母净利润50.1亿元，同比增长51.07%。业绩增长的主要原因有：（1）虽然消费电子需求有所下滑，但是公司对应的高端市场产品需求仍保持稳定；（2）公司的高附加值产品产值有较好的增长；（3）公司启动了数字化转型项目，降本增效的成效正逐步显现，制造成本和管理成本都有所下降。 图5.鹏鼎控股营业收入图6.鹏鼎控股净利润 （亿元） 400 350 12.2% 298.51 333.15 362.11 14% 12% （亿元） 51.