造纸隔膜天然相通，造纸设备龙头开启国内湿法设备新篇章

欧克科技：国内生活用纸智能装备龙头，积极拓展新业务 公司是工信部中小企业局认定的第三批专精特新“小巨人”企业，自设立以来一直专注于智能装备行业，主要从事生活用纸智能装备的研发、生产、销售与服务，产品矩阵丰富，是国内生活用纸智能装备龙头。公司积极拓展新业务，2020年新冠疫情期间迅速研发出口罩机并实现销售；同时积极布局生活用纸薄膜包装材料业务与湿法隔膜生产设备业务。 生活用纸装备：高端趋势明显，公司产品与客户优势突出，龙头地位稳固 生活用纸具有必选快消品的属性，消费量不断扩大，产品结构不断升级，因此带动生活用纸智能装备行业快速发展，下游生产企业需求的不断升级引导智能装备行业向成套化、高效化、节能化、智能化的方向前进。中国高端生活用纸智能装备长期依赖进口，国产替代空间广阔。 公司是国内生活用纸智能装备龙头，拥有强大的综合解决方案能力，通过提供定制化产线满足客户需求。在产品上，公司产品关键技术指标已达到国际先进水平，可以实现国内产品的进口替代；在客户上，公司与四大龙头企业形成稳定合作关系，在手订单充足，龙头地位稳固。 锂电隔膜设备：隔膜设备国产化前景广阔，公司开启国内湿法设备新篇章 锂电隔膜是锂电池的四大主材之一，全球锂电池出货量快速增长带动锂电隔膜行业加速扩张。目前中国已成为全球隔膜供应的核心力量，中国锂电隔膜企业持续扩产。湿法隔膜设备长期依赖进口，一线隔膜厂商通过与外国设备供应商长期合作垄断优质进口设备，二三线隔膜厂商产能释放受到了海外设备制约，设备国产替代前景广阔。 在技术上，公司基于现有生活用纸设备与包装材料业务在生产制造工艺与锂电池隔膜生产工艺的重叠性，加速锂电隔膜设备业务落地。在产品上，公司有着多年“交钥匙”工程经验，专注锂电隔膜整线系统集成；在客户上，公司与冠力新材开展深度合作，实现了“隔膜生产工艺+机械制造技术”的互补，在设备领域未来合作前景广阔。 公司是国内生活用纸装备龙头，利用造纸与隔膜制造工艺与关键技术相似性，积极布局锂电隔膜设备业务，通过共性技术平台实现湿法隔膜产线的研发与量产，打开公司成长空间的同时亦有望打开估值空间。我们预计公司2022-2024年营收分别为5.30、9.09、11.97亿元，归母净利润分别为2.12、3.13、3.95亿元，对应EPS分别为3.18、4.69、5.92元。我们按照分部估值法，给予生活用纸装备业务2024年15xPE估值，给予锂电隔膜设备业务2024年30xPE估值，目标价120.29元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 业绩波动风险；行业政策、宏观经济及下游市场波动风险；客户集中度较高风 险；下游客户需求变化较快风险；公司流通市值较小，近期曾出现股价异动。 财务数据和估值 1.欧克科技：国内生活用纸智能装备龙头，积极拓展新业务 1.1.简介：深耕智能装备行业多年，已成为国内生活用纸智能装备龙头 公司是生活用纸智能装备龙头，积极拓展新业务。公司成立于2011年8月，并于2022年12月在深交所主板上市（股票代码：001223.SZ）。公司是工信部中小企业局认定的第三批专精特新“小巨人”企业，自设立以来一直专注于智能装备行业，主要从事生活用纸智能装备的研发、生产、销售与服务，已成为国内生活用纸智能装备龙头。同时，公司积极扩展新业务，2020年新冠疫情期间迅速研发出口罩机并实现销售；同年设立子公司欧克材料，开展“生活用纸可降解包装材料”募投项目，进军包装材料领域，2022年生活用纸薄膜包装材料业务实现销售；此外，公司在锂电隔膜设备领域积极布局，2022年6月取得湿法隔膜生产设备订单8800万元，标志着公司锂电隔膜设备业务取得重大进展。 图1：欧克科技成立于2011年，并于2022年12月上市 公司产品主要为生活用纸智能装备、口罩机等。在生活用纸智能装备领域，公司整线产品丰富，先后研发出1580型、1860型、1900型、2860型、2900型、3600型等抽取式纸巾生产线；同时，公司自主研发的800型多通道全自动手帕纸生产线、5600型大宽幅全自动抽纸折叠机填补了国内同类产品的空白，技术居于国内领先水平。目前产品主要包括全自动抽取式纸巾生产线、全自动卷纸生产线、全自动手帕纸生产线等。在口罩机领域，2020年公司利用共性技术与生产平台快速研发生产出口罩机并实现销售，产品主要包括平面口罩机和KN95口罩机等。公司在智能装备领域不断拓展，产品矩阵不断丰富。在生活用纸包装材料领域，公司先后研发生产出流延膜机、吹膜机、制袋机等一系列制膜生产线，满足下游生活用纸客户对包装膜产品的需求；子公司欧克材料从事生活用纸包装材料的研发、生产、销售业务，同时是生活用纸可降解包装材料生产设项目的实施主体。随着项目的实施，公司的生产规模得到扩大，产品结构进一步丰富，智能装备制造技术不断提升。 表1：公司产品矩阵丰富，主要产品为生活用纸智能装备、口罩机 公司股权结构集中，胡坚晟是公司控股股东。公司实际控制人为胡坚晟先生、胡甫晟先生与李燕梅女士，三位实际控制人持股总数占比为69.58%，股权结构较为集中。胡坚晟是公司董事长，也是公司控股股东，直接持有公司34.25%的股份。李燕梅与胡坚晟是夫妻关系，胡甫晟与胡坚晟是兄弟关系。 图2：公司股权结构集中（截至2023年2月12日） 1.2.财务：公司业绩稳健增长，盈利能力维持高位 公司营业收入稳步增长,归母净利润保持稳定。营业收入方面，公司营业收入由2018年的1.86亿增长至2021年的5.58亿，年均复合增长率达44.22%，整体保持高速增长。2022前三季度公司实现营业收入4.32亿元，同比增长2.39%。我们认为公司营业收入持续增长的原因主要为：（1）下游生活用纸生产企业持续加大产能扩张和旧产能更新改造力度，对公司生活用纸智能装备需求持续增加；（2）公司持续推陈出新，提高产品附加值，产品收入提高；（3）2020年公司实现营业收入5.29亿元，同比大增133.77%，主要原因为公司研发出口罩机并实现销售。归母净利润方面，2022前三季度公司实现归母净利润1.69亿元，同比减少9.32%，主要系政府补助减少所致。 图3：公司营业收入稳步增长 图4：2022前三季度公司归母净利润小幅回落 公司毛利率稳定在50%左右，盈利能力维持较高水平。2018-2021年，公司毛利率分别为48.83%、48.63%、66.80%、47.52%，稳定在50%左右。其中2020年公司毛利率达66.80%，主要系因疫情防控口罩机销售紧俏，议价能力强，毛利率较高。2022前三季度公司毛利率49.79%，同比增加1.60pct，继续维持在较高水平；净利率39.11%，同比下降5.05pct。 公司作为生活用纸智能装备龙头企业，2019-2021年生活用纸智能装备毛利率分别为48.35%、51.86%、46.65%，体现公司产品具有较高的市场竞争力与产品附加值。 图5：公司毛利率稳定在50%左右 图6：公司主要产品毛利保持在较高水平 公司费用控制整体有效，期间费用率有所反弹。2018年以来，公司的期间费用率呈下降趋势，费用控制整体有效。2022前三季度公司期间费用率为11.04%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.18%、4.48%与-0.82%，同比+0.84pct、+1.52pct、-1.04pct，期间费用水平有所反弹。公司坚持自主研发，研发费用呈上升趋势。公司自成立以来一直坚持自主研发，把技术创新作为企业发展壮大的根本，研发费用呈逐年上升趋势。公司研发费用由2018年的1116.53万元增长至2021年的2554.87万元，年均复合增长率为31.77%。2018-2021年公司研发费用率分别为6.01%、6.05%、4.30%、4.57%，研发费用率均超过3%，符合高新技术企业的要求。 图7：公司费用控制整体有效 图8：公司研发费用呈上升趋势 2.生活用纸智能装备：设备高端化趋势明显，公司龙头地位稳固 2.1.生活用纸产品升级、产能聚集，推动设备高端化、成套化、国产化 生活用纸消费量不断扩大，产品结构不断升级。生活用纸按用途区分可以分为卫生纸、面巾纸、手帕纸、餐巾纸、擦手纸、厨房用纸等多种品类，具有必选快消品的属性，可替代性极低，市场需求稳健。根据中国造纸协会生活用纸专业委员会（CNHPIA）数据，2012-2021年我国生活用纸消费量从577.50万吨增长至1,161.80万吨，总体保持稳定增长，年均复合增长率为8.08%。生活用纸消费的内部结构也在持续发生变化，根据CNHPIA数据，卫生纸的消费占比由2010年的66.50%下降至2021年的51%，而面巾纸、擦手纸等消费占比不断提高，压花纸、抑菌纸、乳霜保湿纸、易冲散型卫生纸等实用功能性突出的产品市场也进一步增长，未来生活用纸整体消费将有望继续向更细分、更高端发展。 图9：2016-2021年中国生活用纸消费量（万吨）及增长率（%） 图10：生活用纸产品结构不断升级（2021年） 生活用纸产能进一步向龙头企业聚集，行业市场集中度逐步提高。由于造纸属于高能耗、高污染行业，随着《水污染防治行动计划》《控制污染物排放许可制实施方案》等环保政策相继出台，政府环保督查常态化，对污染严重的中小企业采取限期整改或者关停的措施，淘汰了大量落后产能，导致产能进一步向龙头企业集中。根据中国造纸协会生活用纸专业委员会（CNHPIA）数据，原纸生产企业由2010年的约500家迅速减少到2021年的241家。2021年综合排名前17位的生产企业的合计产能占总产能的53.50%，销售额合计约占总销售额的56.80%。2021年金红叶、恒安集团、中顺洁柔、维达集团的产能合计占行业总产能的30.71%，为生活用纸行业四大龙头企业。 表2：国内生活用纸产能进一步向龙头企业聚集 生活用纸智能装备行业快速发展，中高端设备市场份额不断提升。生活用纸智能装备通过融合机械加工、电气控制、信息系统控制等专业领域内的多项技术，以满足下游生活用纸制造、加工、包装的各项工艺需求，实现生活用纸从原材料到产成品的转变。生活用纸行业稳健增长扩大了生活用纸智能装备的市场规模，下游生产企业需求的不断升级将引导智能装备行业向成套、高效、节能、智能化的方向发展，促使中高端设备的市场份额不断提升。随着生活用纸行业市场规模的不断增长与产品结构的持续升级，我国生活用纸智能装备行业在国产化、智能化和绿色化的道路上将迎来持续的发展机遇。 整线与单机设备厂商并存，产品成套化趋势明显。目前生活用纸智能装备生产商主要有德国柯尔柏集团、美国PCMC、佛山宝索、南海德昌誉等。这些设备厂商主要分为两类： 具备较强的整体集成能力和成套化设备生产能力的综合性设备生产商，具有一定规模优势和技术优势，能为客户提供自动化生产线整体解决方案和交钥匙工程，如德国柯尔柏集团等； 以单机生产为主的设备生产商，主要向客户提供生活用纸单台设备。由于单台的设备往往不能完整实现下游产品的全流程生产，而与其他工序的设备配合使用则对单台设备的兼容性提出了较高的要求。 因此目前行业内主要厂商及下游设备使用方均越来越注重产品的成套化，以降低不同工序设备的衔接成本，提高生产效率。 表3：生活用纸智能装备供应商 高端设备长期依赖进口，国产替代正当时。国际知名的生活用纸智能装备制造商主要集中在德国、美国、意大利等制造业发达地区，产品智能化和信息化水平较高。国内生活用纸智能装备行业发展历史较短，技术较为滞后，有国际竞争力的大型企业相对较少，行业规模效益水平低于国际平均水平。近年来，我国生活用纸智能装备企业持续加强技术研发，设备制造水平和技术水平持续提高，国产生活用纸智能装备在生活用纸新项目中得到了广泛应用，国产生活用纸智能装备的投用量和国产化率也逐渐提高。 2.2.公司是国内生活用纸智能装备龙头，产品优势突出、在手订单充足 产品方面，公司拥有强大的综合解决方案能力，通过提供定制化产线满足客户需求。欧克科技是国内为数不多的