负债端龙头地位稳固，2023年NBV同比有望转正

NBV同比降幅扩大，资产端弹性叠加负债有望率先筑底，维持“买入”评级公司披露2022年年报，2022年NBV360亿元，同比-19.6%，较前3季度同比-15.4%扩大4.2pct，略低于此前预期，优于上市同业；2022年归母净利润320.8亿元、同比-36.8%，主要受权益市场波动拖累，投资收益及公允价值变动同比-11.7%。 考虑到疫后保险产品需求有望逐步恢复以及公司产品、渠道结构变化，我们调整2023-2024年NBV预测至373.9/394.2亿元（调前407.5/438.9亿元），新增2025年预测437.0亿元，分别同比+3.8%/+5.4%/+10.9%（调前+4.1%/+7.7%），对应EV同比分别为+8.6%/+8.5%/+8.7%。我们调整2023-2024年归母净利润预测至532.5/579.9（调前774.8/791.5亿元），新增2025年预测586.8亿元，分别同比+66.0%/+8.9%/+1.2%，对应EPS分别为1.9/2.1/2.1元。公司为寿险行业龙头，负债端表现优于同业，代理人队伍有望率先筑底，资产端弹性较大，或受益于经济复苏，当前股价对应2023-2025年PEV分别为0.7/0.7/0.6倍，维持“买入”评级。 银保贡献有所提升，产品结构影响margin，2023年NBV同比有望转正 公司2022年寿险保费收入6152亿元、同比-0.5%，新单保费1848亿元、同比+5.1%，银保渠道增速较快，2022年银保长险首年保费收入268.2亿元、同比+66.4%，占比提升8.3pct至24.3%。新单价值360亿元、同比-19.6%，其中个险贡献333亿元、同比-22.4%，margin29.1%、同比下降12.5pct，预计主要系产品结构改变影响。2022年末销售人力72.9万人、个险66.8万人，个险Q4环比降幅-7.2%，较Q3环比降幅扩大3.7pct，考虑到公司个险人力已降至2019年末高峰时的41.4%，预计2023年人力有望筑底企稳。公司启动“八大工程”布局引领新发展阶段，个险筑底企稳，银保规模价值并重，2023年NBV同比有望转正。 投资回报差异拖累EV，权益市场短期波动对价值影响相对有限 公司2022年末投资资产超5万亿元，较2021年末增长7.4%；受权益市场波动影响，公司总投资收益率3.94%，较2021年同比下降1.04pct，净投资收益率4.00%。投资回报差异拖累内含价值变动970.8亿元，成为EV微增主要拖累项。 若剔除2022年波动，自2014年以来公司总投资收益率均值5.01%，略高于长期投资假设5.0%，短期权益市场波动对公司价值影响相对有限。 风险提示：长端利率超预期下行；寿险需求超预期减弱。 财务摘要和估值指标 附：财务预测摘要