多因素致业绩承压，管理规模稳步扩张

碧桂园服务(6098.HK) 多因素致业绩承压，管理规模稳步扩张 房地产 2023年03月29日 推荐（维持） 股价：13.44港元 主要数据 行业房地产 公司网址www.bgyfw.com 大股东/持股杨惠妍/36.12% 实际控制人杨惠妍总股本(百万股)3373. 流通A股(百万股)0 流通B/H股(百万股)3373 总市值（亿港元）453 流通A股市值(亿元)0 每股净资产(元)11.10 资产负债率(%)43.05 事项： 碧桂园服务公布2022年报，全年实现营收413.7亿元，同比增长43.4%；归 母净利润19.4亿元，同比下降51.8%；核心归母净利润50.2亿元，同比增长 9%，基本符合盈利警告；拟宣派期末股息每股人民币14.4分、特别股息每股 人民币22.81分。 平安观点： 多因素致业绩承压，管理费用率呈现改善：公司2022年营收413.7亿元， 同比增长43.4%，归母净利润19.4亿元，同比下降51.8%，核心归母净利润50.2亿元，同比增长9%。归母净利润同比下降主要源于：1）毛利率同比下降5.9个百分点至24.8%；2）商誉及其他无形资产减值17.7亿 元；3）金融资产及合同资产减值损失6.8亿元，损失同比扩大4.9亿元；4）按公允价值计量且变动计入损益的金融资产亏损扩大、处置子公司造成损失，导致其他损失同比扩大5.7亿元。期内管理费用率10.3%，同比下降1个百分点，延续改善。 行情走势图 管理规模稳步扩张，坚持高质量品牌拓展：公司2022年末管理面积8.7亿平米、合约面积16亿平米，较2021年末分别增长1亿平米、1.6亿平米。其中一二线管理面积占比43%，区域布局持续优化。公司聚焦物业管 理服务内生增长，品牌拓展保持行业竞争力，新增品牌拓展签约外拓项目 1626个，年化饱和收入49亿元。 相关研究报告 【平安证券】碧桂园服务（6098.HK）*半年报点评*业 绩稳健增长，规模再上台阶*推荐20220824 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 28843 41367 46868 52024 57226 YOY(%) 84.9 43.4 13.3 11.0 10.0 净利润(百万元) 4033 1943 2812 3073 3344 YOY(%) 50.2 -51.8 44.7 9.3 8.8 毛利率(%) 30.7 24.8 23.0 22.5 22.0 净利率(%) 15.1 5.5 6.5 6.4 6.4 ROE(%) 11.1 5.2 7.0 7.2 7.3 EPS(元) 1.20 0.58 0.83 0.91 0.99 P/E(倍) 9.8 20.4 14.1 12.9 11.9 P/B(倍) 1.1 1.1 1.0 0.9 0.9 证券分析师 “楼下”品牌持续推进，积极孵化社区充电新业务：公司社区增值服务扩 大建设一刻钟便民生活圈，布局社区最后一公里生活便利终端“楼下精选”。聚焦22个重点城市铺开衣物洗护业务，与41家优质中央洗衣工厂 开展战略合作，开设收衣门店超300个，向超过15万名业主提供衣物洗 护服务，全年清洗衣物超200万件。同时公司积极孵化新业务，携手壳牌在内的合作伙伴在新能源汽车充电基础设施建设、社区充电服务等方面进行合作，打造“低碳社区”。 杨侃投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 郑茜文投资咨询资格编号 S1060520090003 ZHENGXIWEN239@pingan.com.cn 投资建议：考虑毛利率下行、商誉减值等超出预期，叠加公司由追求规模增长向高质量发展转变，下调公司2023-2024年EPS预测至0.83元（原 公 司报告 公 司年报点评 证券研究报告 碧桂园服务·公司年报点评 为1.69元）、0.91元（原为1.95元），新增2025年EPS预测为0.99元，当前股价对应PE分别为14.1倍、12.9倍、11.9倍。公司业绩压力逐渐消化，管理规模、多元业务稳步推进，作为全国规模领先物企仍有望凭借综合实力享受广阔市场空间，维持“推荐”评级。 风险提示：1）若房地产修复不及预期，将导致物业发展空间受限、公司经营承压风险；2）公司商誉及应收款延续减值、利润率持续下探风险；3）行业竞争加剧，品牌拓展受阻风险；4）疫情反复风险。 2/4 碧桂园服务·公司年报点评 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 11377 23049 29106 35463 营业额 41367 46868 52024 57226 应收账款 15358 15615 17333 19066 销售成本 31109 36089 40318 44636 预付款项、按金及其他应收款项 6568 6204 6886 7575 其他费用 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 销售费用 438 484 537 591 存货 271 391 437 484 管理费用 4270 5331 5918 6510 其他流动资产 1083 1096 1122 1148 财务费用 72 16 -42 -64 流动资产总计 34656 46356 54885 63736 其他经营损益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 固定资产 1478 1246 1015 783 公允价值变动损益 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 营业利润 5477 4948 5292 5553 无形资产 8266 6889 5511 4133 其他非经营损益 -1992 -700 -650 -500 长期待摊费用 0 0 0 0 税前利润 3486 4248 4642 5053 其他非流动资产 25676 25412 25148 24883 所得税 1224 1183 1293 1408 非流动资产合计 35420 33547 31673 29800 税后利润 2261 3065 3349 3645 资产总计 70077 79903 86558 93536 归属于非控制股股东利润 318 253 276 301 短期借款 1238 0 0 0 归属于母公司股东利润 1943 2812 3073 3344 应付账款 5977 7555 8441 9345 EBITDA 3558 6138 6474 6862 其他流动负债 17780 24513 27275 30076 NOPLAT 4300 3776 3969 4099 流动负债合计 24994 32068 35716 39420 EPS(元) 0.58 0.83 0.91 0.99 长期借款 1016 1016 1016 1016 其他非流动负债 4158 4158 4158 4158 非流动负债合计 5174 5174 5174 5174 负债合计 30168 37242 40890 44594 股本 2 2 2 2 储备 37454 37454 37454 37454 留存收益 0 2499 5230 8202 归属于母公司股东权益 37456 39956 42686 45659 归属于非控制股股东权益 2453 2706 2982 3283 权益合计 39909 42661 45668 48941 负债和权益合计 70077 79903 86558 93536 主要财务比率 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力营收额增长率 43% 13% 11% 10% EBIT增长率 -38% 20% 8% 8% EBITDA增长率 -48% 73% 5% 6% 税后利润增长率盈利能力 -48% 36% 9% 9% 毛利率 25% 23% 23% 22% 净利率 5% 7% 6% 6% ROE 5% 7% 7% 7% ROA 3% 4% 4% 4% ROIC 14% 11% 16% 19% 估值倍数P/E 20.4 14.1 12.9 11.9 P/S 1.0 0.8 0.8 0.7 P/B 1.1 1.0 0.9 0.9 现金流量表单位：百万元 会计年度 2022E 2023E 2024E 2025E 税后经营利润 3553 3570 3818 4006 折旧与摊销 0 1874 1874 1874 财务费用 72 16 -42 -64 其他经营资金 -3626 8284 1177 1210 经营性现金净流量 6777 13743 6826 7025 投资性现金净流量 -227 -505 -469 -361 筹资性现金净流量 -4781 -1566 -300 -308 现金流量净额 1769 11672 6057 6356 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海北京 深圳市福田区益田路5023号平安金融中心B座25层 邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 传真：（021）33830395 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心北楼16层 邮编：100033