A股周期律（四）：2018-2019年：否极泰来，柳暗花明

2018-2019年行情呈现V型走势：2018年在金融去杠杆和贸易战的冲击下，市场开始了漫长熊市，2019年在宽信用和自主可控的驱动下，市场触底反弹。 2018年大盘走势单边下跌：国内金融去杠杆启动，“资管新规”出台，中美贸易摩擦开打，多家企业债务违约，企业盈利增速大幅下行，叠加美联储全年4次加息，美股高位调整，市场情绪极为低迷，大盘持续走低。2019年大盘迅猛上涨后宽幅震荡：国内货币和信用政策转向宽松，社融增速超预期，“去杠杆”阴霾不再笼罩市场，海外美联储转鸽，市场迅猛上涨；随后货币政策预期趋紧，中美贸易摩擦再起，国产替代浪潮崛起，市场走势宽幅震荡。 从行业表现来看，受益于稳定出色的盈利能力，食品饮料涨幅居前；金融板块在熊市中的防守属性突出，表现也不错。中美贸易摩擦频发的背景下，国产替代和自主可控逐步成为市场共识，计算机、电子行业表现较好；非洲猪瘟疫情催化，“超级猪周期”来临，农林牧渔表现同样不俗。 2018年市场持续下跌，全年走熊。年初国内去杠杆启动，美联储加息预期升温，美股暴跌，A股迅速回调；随后，中美贸易战开打，“资管新规”出台，市场下跌；年中贸易战再次升级，国内主要经济指标下滑，股票质押风险的担忧升级，市场再次低迷；10月后官方表态支持民营经济，贸易摩擦缓和，但市场情绪低迷，美股暴跌，A股继续探底。 2018年核心矛盾是国内去杠杆、中美贸易摩擦，与此同时企业盈利增速大幅下行。国内金融去杠杆推进，“资管新规”正式出台，多家公司债务违约，债券市场信用风险迅速抬升，引发了市场对信用收缩的持续担忧；中美贸易战开打，大国博弈持续升温，打压市场风险偏好，受加征关税影响，出口走弱；美联储全年加息4次，各25BP，全球流动性收紧。内忧外患之下，全A企业盈利增速降至-2%，市场对企业未来盈利预期恶化，大盘走势持续下行。 从行业表现来看，2018年所有行业无一幸免，整体大幅下跌。社会服务、银行、食品饮料、农林牧渔等跌幅较小，环保、电子、有色、传媒等跌幅较大。具体而言：（1）银行、食品饮料等具有防守属性的板块跌幅较小；（2）受贸易战影响较大的行业，如电子、轻工、机械、汽车、纺织服装等跌幅居前。 2019年大盘走势先迅猛上涨，后宽幅震荡，行情主要分为两个阶段：（1）年初央行宣布大幅降准1%，1月社融和金融数据大超市场预期，中美贸易摩擦缓和，2018年冲击市场的核心矛盾迅速扭转，市场快速上行；（2）4月央行提出“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌’”，政策收紧预期不断强化，市场主要指数明显回落；5月后中美贸易战再起，掀起国产替代浪潮，市场走势宽幅震荡；年底随着贸易摩擦缓和、经济形势好转，市场小幅上行。 2019年市场的核心矛盾在于国内货币和信用政策转向宽松，中美贸易战一波三折，海外美联储转鸽。全年央行共3次下调存款准备金率，呵护流动性，信用紧缩明显转向宽松，“去杠杆”阴霾不再笼罩市场。尽管经济并无太多亮点，但国内外流动性宽裕，叠加企业盈利增速企稳，市场整体上涨。 2019年是消费与科技双轮驱动的行情。消费大类中，食饮、家电、医药等涨幅居前；科技大类中，电子、计算机、通信等涨幅居前。具体而言：（1）2019年主要经济指标大多回落，全球流动性宽裕，高收益资产稀缺，食品饮料、家电行业盈利能力改善且ROE处于历史高位，相比其他行业业绩确定性更高；（2）中美贸易战持续，国产替代和自主可控预期不断发酵，科技行业有三波行情。（3）“超级猪周期”来临，猪肉价格飞涨，农林牧渔表现不俗。 全球经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 2018-2019年行情呈现V型走势：2018年在金融去杠杆和贸易战的冲击下，市场开始了漫长熊市，2019年在宽信用和自主可控的驱动下，市场触底反弹。 2018年大盘走势单边下跌：国内金融去杠杆启动，“资管新规”出台，中美贸易摩擦开打，多家企业债务违约，企业盈利增速大幅下行，叠加美联储全年4次加息，美股高位调整，市场情绪极为低迷，大盘持续走低。 2019年大盘迅猛上涨后宽幅震荡：国内货币和信用政策转向宽松，社融增速超预期，“去杠杆”阴霾不再笼罩市场，海外美联储转鸽，市场迅猛上涨；随后货币政策预期趋紧，中美贸易摩擦再起，国产替代浪潮崛起，市场走势宽幅震荡。 从行业表现来看，受益于稳定出色的盈利能力，食品饮料涨幅居前；金融板块在熊市中的防守属性突出，表现也不错。中美贸易摩擦频发的背景下，国产替代和自主可控逐步成为市场共识，计算机、电子行业表现较好；“超级猪周期”来临，农林牧渔表现同样不俗。 图表1：2018-2019年行业表现 1.1市场走势持续单边下跌，全年走熊 2018年市场走势单边持续下跌。年初国内去杠杆启动，美联储加息预期升温，美股暴跌，A股迅速回调；随后，中美贸易战开打，“资管新规”正式稿出台，市场继续下跌；年中贸易战再次升级，国内主要经济指标持续下滑，叠加股票质押风险的担忧持续升级，市场再次低迷；尽管10月后官方频频出台政策，接连表态支持民营经济，贸易摩擦缓和，但市场情绪仍旧低迷，美股接连暴跌，A股继续探底。 图表2：2018年上证指数走势：持续下跌 1.2核心矛盾是国内去杠杆、中美贸易摩擦，与此同时企业盈利增速大幅下行 2018年国内金融去杠杆持续推进，“资管新规”正式出台，多家公司密集出现债务违约事件，债券市场信用风险迅速抬升，重挫市场情绪，引发了市场对信用收缩的持续担忧；中美贸易战开打，大国博弈持续升温，打压市场风险偏好，受加征关税影响，出口走弱；美联储全年加息4次，各25BP，全球流动性收紧。内忧外患之下，全A企业盈利增速由2017年的18%大幅降至-2%，市场对企业未来盈利预期恶化，大盘走势持续下行。 图表3：2018年全A盈利增速大幅下滑 图表4：2018年信用利差大幅走阔 1.3银行、食品饮料防守属性凸显 从行业表现来看，2018年所有行业无一幸免，整体大幅下跌。社会服务、银行、食品饮料、农林牧渔等跌幅较小，环保、电子、有色、传媒等跌幅较大。 具体而言：（1）银行、食品饮料等具有防守属性的板块跌幅较小；（2）受贸易战影响较大的行业，如电子、轻工、机械、汽车、纺织服装等跌幅居前。 图表5：2018年行业表现 2.1市场走势先迅猛上涨，后宽幅震荡 2019年大盘走势先迅猛上涨，后宽幅震荡，市场行情主要分为两个阶段：（1）年初央行宣布大幅降准1%，1月社融和金融数据大超市场预期，中美贸易摩擦缓和，2018年冲击市场的核心矛盾快速扭转，市场快速上行；（2）4月央行提出“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌’”，国常会认为“一季度经济运行总体平稳、好于预期”，政策收紧预期不断强化，市场主要指数明显回落；5月后中美贸易战再起，掀起国产替代浪潮，市场走势宽幅震荡；年底随着贸易摩擦缓和、经济形势好转，市场小幅上行。 图表6：2019年上证指数走势：先迅猛上涨，后宽幅震荡 2.2核心矛盾是货币和信用政策均转向宽松 2019年市场的核心矛盾在于国内货币和信用政策转向宽松，中美贸易战一波三折，海外美联储转鸽。全年央行共3次下调存款准备金率，呵护流动性，信用紧缩明显转向宽松，“去杠杆”阴霾不再笼罩市场。尽管经济并无太多亮点，但国内外流动性宽裕，叠加企业盈利增速企稳，市场整体上涨。 图表7：2019年初社融增速大超市场预期，止住2018年以来下降态势 2.3消费和科技双轮驱动，自主可控行情崛起 2019年是消费与科技双轮驱动的行情。消费大类中，食饮、家电、医药等涨幅居前，分别为72.8%、60.6%、38.2%；科技成长大类中，电子、计算机、通信等涨幅居前，分别为72.2%、47.5%、30.5%。具体而言： （1）2019年主要经济指标大多回落，全球流动性宽裕，高收益资产稀缺，食品饮料、家电行业盈利能力改善且ROE处于历史高位，相比其他行业业绩确定性更高； （2）中美贸易战持续，国产替代和自主可控预期不断发酵，电子和计算机等行业迎来三波行情，相关政策和事件热潮不断。年初，5G、信创主题活跃，引领科技行情；年中TWS耳机销量暴涨，催化消费电子行情；年末国家大基金二期成立，推动半导体板块再次上涨。 （3）非洲猪瘟疫情催化，“超级猪周期”来临，猪肉价格飞涨，农林牧渔表现不俗。 图表8：2019年行业表现 图表9：2019年食饮、家电ROE提升 图表10：2019年基金在消费板块的持仓比例提高 图表11：2019年科技行业的3波行情 图表12：国产替代热潮推动半导体设备与材料回暖 全球经济下行超预期（国内经济复苏不及预期、海外经济下行风险）宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表） 海外黑天鹅事件（俄乌局势、地缘政治风险）