美妆23Q2投资策略报告：静水流深，高端延续

证券 研 报 究增持（维持）主要观点 静水流深，高端延续 ——美妆23Q2投资策略报告 告行业:美容护理 总量承压，国货龙头韧性凸显 行业整体偏弱，化妆品零售额增速下滑。22M1-M12社零总额增速同 日期: 2023年03月28日 比-0.2%，化妆品零售总额同比-4.5%，低于社零总额4.3pcts。整体需求走弱下分化加剧，产业链中国货龙头品牌商彰显更强韧性，爱美 分析师:彭毅 Tel:021-53686136 客、华熙生物、贝泰妮、珀莱雅22Q1-Q3分别实现营收14.89、 E-mail:SAC编号:联系人: pengyi@shzq.comS0870521100001王盼 31.53%；22Q3营收同比+55.15%、+28.76%、+20.65%、+22.07%，归母净利润同比+41.55%、+4.86%、+35.49%、+43.55%。 Tel: 021-53686243 E-mail: wangpan@shzq.com 医美：高景气度延续，监管趋严优质龙头受益 SAC编号: S0870121120007 22年因受疫情影响，医美终端消费有所承压，但医美消费粘性较强，预计疫情缓和后，消费需求有望快速反弹。医美产业链细分赛道仍维 43.20、28.95、39.62亿元，同比分别为45.58%、43.43%、37.05%、 最近一年行业指数与沪深300比较 18% 14% 10% 6% 1% -3%03/22 -7% 06/22 08/2210/2201/2303/23 12% 16% 美容护理沪深300 季度行业 策- 略- 相关报告： 《莹特丽22年净利润同比高增69.5%，福瑞达布局医美》 ——2023年03月19日 《逸仙电商22Q4扭亏为盈，坚定看好美护板块长期韧性》 ——2023年03月11日 《医美线下消费持续复苏，看好美妆赛道长期韧性》 ——2023年03月10日 持较高景气，多因素驱动医美市场规模与渗透率不断提升。强监管下医美合规化不断提升，龙头企业兼具较强确定性与成长性，头部规范化机构市场份额与集中度不断提升。Z世代、轻医美、低线市场助力医美行业扩容。玻尿酸是注射类医美最受欢迎项目之一，赛道竞争激烈国货不断崛起。再生材料为医美填充剂领域注入新活力，胶原蛋白具有多重功效，行业集中度低，为高潜力成长赛道。 化妆品：国货加码研发，品牌焕新升级，聚焦品质红利 2021年，我国化妆品行业整体市场容量约5726.14亿元（2016-2021年CAGR≈11.10%），其中皮肤学级护肤品约250.60亿元（2016-2021年CAGR≈32.50%）。大众市场国货竞争力强，高端市场海外品牌垄断，功能性护肤赛道国货市占率逐步提高。从渠道驱动到产品、品牌力驱动，功效护肤品、彩妆等细分赛道增速较快。渠道分化明显，优质龙头逆势高增。综合电商平稳增长，直播电商愈发显著，渠道、流量红利减少，企业多要素成长转型。强监管驱动行业合规化发展，消费者对于产品功效与安全性要求日益苛刻，产品力优秀且线上运营能力与效率高的头部美妆龙头企业在运营端优势凸显，强者恒强。 投资建议 出行及服务高频数据显示消费复苏节奏加快，综合医美及化妆品行业节日季节性特征、类刚需消费属性、企业自身边际变化、行业趋势及当下估值，我们建议关注：疫后线下消费场景修复，刚需属性较强，伴随行业景气度变化，估值有望抬升的美护龙头企业。医美板块看好天使针进入放量期、拿证壁垒强、产品布局前瞻丰富、估值较低、PEG1.3X左右的医美针剂龙头爱美客；建议关注医美板块业务增长亮眼，管线布局丰富的华东医药。看好美妆赛道长期韧性，化妆品板块建议关注卡位高增长高景气赛道，纳入港股通，天花板尚远的胶原蛋白龙头企业巨子生物，其具有核心专利技术壁垒，线下渠道及新品增长曲线均有向上优化空间，线上增速强劲。建议关注品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，多维度构建品牌壁垒的珀莱雅；关注股价回调幅度较大，人事组织变革，新品AOXMED线下渠道铺设有序 季度行业策略 推进的敏感肌护肤龙头贝泰妮，及聚焦专业化、高端化、体验化，持续优化运营模式，降本增效下盈利能力有望改善的上海家化；建议关注商业模式稀缺，连锁化率有望提升的国内领先的一站式美丽与健康服务龙头美丽田园医疗健康；建议关注以玻尿酸为基本盘，医美业务产品管线清晰，研发加码布局合成生物学及胶原蛋白赛道的华熙生物；以及剥离地产，聚焦大健康拓展胶原蛋白业务，估值相对较低的鲁商发展。 风险提示 行业竞争加剧；消费需求不及预期；疫情反复导致消费意愿被抑制；法律诉讼风险；第三方线上数据统计口径差异风险；监管加强风险。 目录 1行业回顾：总量承压，国货龙头韧性凸显6 2医美：高景气度延续，监管趋严优质龙头受益8 2.1产业链：轻医美持续火热，多因素驱动市场规模与渗透率提升9 2.2政策：医美监管趋严，合规化龙头集中度有望提升9 2.3行业：千亿市场，方兴未艾14 2.3.1优质赛道长坡厚雪，千亿市场方兴未艾14 2.3.2轻医美项目大众化，产品类型丰富18 2.4核心公司：龙头确定性与成长性兼具，加速布局高景气赛道25 3化妆品：国货加码研发，品牌焕新升级，聚焦品质红利31 3.1行业：聚焦研发与产品力，品牌竞争格局优化31 3.2趋势：渠道分化明显，优质龙头逆势高增34 3.3政策：强监管引导，驱动行业高质量发展46 3.4海外美妆巨头：分化加剧，中国市场表现低迷49 3.5建议关注标的：竞争格局优化，龙头彰显成长韧性55 4投资建议64 5风险提示：64 图 图1:21年12月-22年12月化妆品社零数据6 图2：化妆品板块22年初至今涨跌幅，%7 图3：美容护理指数相对沪深300、上证指数22年至今涨跌幅，%8 图4：部分医美化妆品重点公司22年至今涨跌幅，%8 图5：中国医美行业产业链9 图6：2020年每10万人口中整形外科医生的数量，人10 图7：合规医务人员与行业标准存在差距，人10 图8：国家打击非法医疗美容服务11 图9：国家查办医美领域不正当竞争11 图10：医美上中下游监管11 图11：Ⅲ类医疗器械注册审批流程图12 图12：截至22Q1-Q3医疗及医疗用品投诉情况14 图13：行政处罚件数逐年增加14 图14：2018-2022E年中国医美市场规模及增速15 图15：2021年不同类型医美项目销售占比情况，%16 图16：医美服务项目16 图17：中国医美行业复合增长率超全球市场，%17 图18：2021年医美各年龄阶段消费者占比，%17 图19：医美中国区域消费人群占比，%17 图20：2020-2021年Z时代医美用户情况18 图21：2020年全球玻尿酸销量市场竞争格局18 图22：中国基于透明质酸皮肤填充剂产品市场（按销售额） ......................................................................................18 图23：2016-2020年全球注射类医美治疗增速对比，%19 图24：2015-2020中国正规肉毒素市场规模及增速19 图25：2021-2030年中国基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂市场规模（按销售额统计）20 图26：胶原蛋白与皮肤老化的关系21 图27：中国胶原蛋白市场技术路径规模，十亿元21 图28：全球胶原蛋白市场规模，亿美元22 图29：胶原蛋白在医疗健康领域全球市场规模，亿美元22 图30：2016-2025年中国光电类医美市场规模及增长预测.23图31：2016-2030中国植发医疗市场规模，十亿元23 图32：2021年十大困扰问题，%24 图33：平台投诉案件情况24 图34：关于植发行业的监管政策24 图35：中国主要植发机构25 图36：2018-2021年雍禾医疗研发费用及研发费用率31 图37：2016-2021中国美容个护行业规模和增速32 图38：2021年各国人均美容护理消费额对比，美元32 图39：外资品牌集中度高，%32 图40：2015-2021年全球抗老市场规模34 图41：消费者开始关注衰老的年龄34 图42：2022年消费者抗老途径34 图43：2022年消费者性别比例和年龄构成34 图44：2021-2022年各类电商平台GMV水平及增速35 图45：合成生物示意图39 图46：华熙生物合成生物实验室有效提高产率，克/升39 图47：巨子生物近年业绩情况41 图48：锦波生物近年业绩情况42 图49：创尔生物近年业绩情况42 图50：上海上美近年业绩情况43 图51：相宜本草8大明星产品44 图52：近年来医美化妆品行业投融资数量，起45 图53：近年来医美化妆品行业投融资金额，亿元45 图54：化妆品新原料注册规范47 图55：儿童化妆品指导思路48 图56：欧莱雅四大业务产品矩阵51 图57：欧莱雅四大业务增长情况，%51 图58：雅诗兰黛品牌矩阵52 图59：雅诗兰黛收购TOMFORD53 图60：TOMFORD香水产品53 图61：资生堂旗下美妆个护品牌54 图62：2018-2022资生堂营收及增速54 图63：怡丽丝尔胶原蛋白技术乳液54 图64：爱茉莉旗下美妆品牌55 图65：爱茉莉太平洋收购TataHarper55 图66：2018-2022华熙生物营收及增速57 图67：2018-2022华熙生物归母净利润及增速57 图68：2018-2022Q1-Q3贝泰妮营收及增速59 图69：2018-2022Q1-Q3贝泰妮归母净利润及增速59 图70：贝泰妮双十一业绩排名情况59 图71：2018-2022Q1-Q3珀莱雅营收及增速60 图72：2018-2022Q1-Q3珀莱雅归母净利润及增速60 图73：2018-2022Q1-Q3鲁商发展营收及增速60 图74：2018-2022Q1-Q3鲁商发展归母净利润及增速60 图75：2018-2022Q1-Q3上海家化营收及增速61 图76：2018-2022Q1-Q3上海家化归母净利润及增速61 图77：节气盒子四季主题产品61 图78：2018-2022Q1-Q3科思股份营收及增速62 图79：2018-2022Q1-Q3科思股份归母净利润及增速62 图80：2018-2022年1-5月巨子生物营收及增速63 图81：2018-2022年1-5月巨子生物净利润及增速63 图82：巨子生物业务范围64 表 表1：22Q1-Q3重点医美化妆品公司业绩指标7 表2：医美化妆品板块估值8 表3：中国医疗美容行业政策出台情况11 表4：医美行业过证产品13 表5：中国获批再生类医美产品20 表6：爱美客产品矩阵25 表7：华东医药医美领域产品研发及注册情况27 表8：江苏吴中医美领域产品情况28 表9：四环医药四大业务板块29 表10：国内四款获批肉毒素品牌30 表11：2019-2022Q1-Q3年国内美妆公司研发情况，亿元.33 表12：近8年天猫双11美妆TOP1036 表13：各公司宣传推广、差异化定位38 表14：瑷尔博士明星产品40 表15：国内外美妆公司布局大健康赛道40 表16：近10年化妆品相关企业注册量46 表17：宣布关停/关店的美妆品牌46 表18：22年以来各电商平台对于化妆品行业的监管49 表19：华熙生物四大业务板块58 1行业回顾：总量承压，国货龙头韧性凸显 行业整体表现偏弱，化妆品零售额增速下滑。2022年1-12月社零总额增速同比-0.2%，化妆品零售总额同比-4.5%，低于社零总额4.3pcts。22年6-9月化妆品零售总额增速同比分别为 +11.86%、+5.73%、-2.04%、+0.19%；社零总额增速同比分别为3.1%、2.7%、5.4%、2.5%。618行业大促拉动下6月化妆品零售额提升显著，9月份相较8月环比边际改善。22年12月化妆品零售总额增速同比为-15.06%，社零总额增速同比为-1.8%，年底受 疫情扩