2022年报点评：肉制品重回量增，高股息率延续

公司研究 证券研究报告 肉制品2023年03月29日 双汇发展（000895）2022年报点评 肉制品重回量增，高股息率延续 强推维持） 目标价：36元 当前价：25.49元 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：严晓思 市场表现对比图(近12个月) 2022-03-29~2023-03-28 17% 6% -4% -15%22/0322/0622/0822/10 双汇发展 23/01 沪深300 23/03 相关研究报告 《双汇发展（000895）2022年三季报点评：经营环比改善，高股息率突出》 2022-10-26 《双汇发展（000895）2022年中报点评：疫情扰动节奏，绝对收益可期》 2022-08-17 事项： 公司发布2022年年报。22年公司实现营业总收入627.3亿元，同减6.1%，实现归母净利润56.2亿元，同增15.5%；22Q4公司实现营业总收入180.9亿元同增14.8%，实现归母净利润15.6亿元，同增10.1%。同时，公司拟每10股派息10元（含税），结合中期每10股派息6元（含税），年分红率达98.6%，对应年股息率6.3%。 评论： 肉制品业务：需求回暖叠加春节提前带动Q4重回量增，吨利高基数下有所回落。22年肉制品实现营收271.9亿元，同比-0.6%，其中销量、单价分别同比 +0.3%、-0.9%；同时，肉制品吨均利润3957元，同比+6.1%，经营利润率同比 +1.5pct至22.7%。单Q4看，肉制品实现营收68.1亿元，同比+6.1%，预计销量、吨价分别同比+6%、持平，预计主要受益于需求回暖及春节提前。同时，受益促销环比减少及部分产品提价，22Q4吨利环比上升至3700余元，但在高基数下吨利同比下滑近9%，故22Q4肉制品经营利润率同比-2.2pct至21.5% 邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 346,466.12 已上市流通股(万股) 346,412.37 总市值(亿元) 883.14 流通市值(亿元) 883.01 资产负债率(%) 39.08 每股净资产(元) 6.31 12个月内最高/最低价 32.04/22.78 屠宰业务：猪价回升冻肉出库，Q4盈利表现较好。22年屠宰业务实现营收 334.6亿元，同减14.4%，其中销量同比-16.5%，主要系疫情致餐饮等渠道需 求疲软，叠加中外猪价差收窄、进口规模下降所致。而由于准确判断行情、成功实现淡储旺销，屠宰业务经营利润率2.4%，在低基数基础上同比+2.1pcts。单22Q4看，屠宰业务实现营收104.3亿元，同增10.5%，经营利润率同降1.4pcts至3.1%，主要系Q4猪价相对较高、加大冻肉出库增厚收入与业绩，但因21Q4利润基数较高（冻肉出货加大&资产减值转回），经营利润率同比仍小幅下滑。 23年肉制品有望重回量增，屠宰业务亦有亮点。22年疫情扰动下买赠促销增加、新品推广受阻，肉制品销量仅实现微增，但公司全产业链布局持续完善，网点实现逆势扩张，且预制菜销量近4万吨，运营经验得到有效积累。同时，公司积极探索新增长模式：1）肉制品端，23年在防疫优化基础上，公司将推 进“网点倍增”计划，并设置专职团队开发专业渠道和特定新品，强化渠道基础；另一方面，加快预制菜等新产品发展，借力肉制品现有销售网络、切入B端餐饮，23年目标突破7万吨。2）屠宰端，22年起探索调理深加工产品（生制半成品供给B端餐饮），当前销售反馈良好，未来占比有望进一步提升，以期实现平滑经营波动、提升盈利水平。 投资建议：经营持续改善，股息率再度提升，为绝对收益稳健型标的，维持“强推”评级。考虑23年外部环境改善，公司渠道挖潜与新品推广并重，肉制品有望重回量增，而屠宰业务也在贸易规范化基础上，积极寻求调理深加工增量 故我们给予23-25年EPS预测为1.77/1.90/2.02元（23/24年前次预测为1.68/1.78元），对应PE估值为14/13/13倍。考虑22年公司分红率进一步上升，当前股息率已达6.3%，收益安全垫较为突出，维持目标价36元及“强推”评级。 风险提示：需求不及预期，新品推广不及预期，猪价波动及贸易策略失误等。 主要财务指标 2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万) 62,576 67,683 72,641 76,352 《双汇发展（000895）2022年一季报点评：吨利 同比增速(%) -6.2% 8.2% 7.3% 5.1% 再创新高，边际有望加速》 归母净利润(百万) 5,621 6,137 6,597 7,008 2022-04-27 同比增速(%) 15.5% 9.2% 7.5% 6.2% 每股盈利(元) 1.62 1.77 1.90 2.02 市盈率(倍) 16 14 13 13 市净率(倍) 4.0 4.0 3.9 3.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年3月28日收盘价 图表1双汇发展分季度财务数据 资料来源：Wind，华创证券 图表2肉制品业务核心数据 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 肉制品收入（百万元） 7,150 6,507 7,274 6,420 6,797 6,457 7,120 6,815 YoY 7.6% -11.6% -5.9% 0.8% -4.9% -0.8% -2.1% 6.1% 肉制品销量（万吨） 39.2 38.2 41.4 37.0 38.4 37.7 40.8 39.3 YoY 10.5% -9.1% -6.0% 1.8% -2.0% -3.7% -1.3% 6.1% 肉制品经营利润（百万元） 1,436 1,199 1,660 1,512 1,751 1,469 1,495 1,467 YoY 6.3% -24.2% 3.0% 25.0% 21.9% 22.5% -9.9% -3.0% 肉制品吨利（元/吨） 3,669 3,142 4,010 4,081 4,563 3,897 3,660 3,733 YoY -3.8% -16.6% 9.5% 22.8% 24.4% 24.0% -8.7% -8.5% 肉制品经营利润率 20.1% 18.4% 22.8% 23.5% 25.8% 22.8% 21.0% 21.5% 资料来源：公司公告，华创证券 图表3屠宰业务核心数据 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 屠宰业务收入（百万元） 10,941 10,050 8,642 9,440 6,881 7,340 8,814 10,428 YoY -6.0% -18.0% -28.2% -23.4% -37.1% -27.0% 2.0% 10.5% 屠宰经营利润（百万元） 285 -53 -569 430 134 136 197 326 YoY -30.3% -118.0% -214.4% 13.0% -52.8% -356.0% -134.7% -24.1% 屠宰经营利润率 2.6% -0.5% -6.6% 4.6% 2.0% 1.8% 2.2% 3.1% 资料来源：公司公告，华创证券 图表4双汇发展PE-Band图表5双汇发展PB-Band 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 5,769 5,759 7,057 7,647 营业总收入 62,576 67,683 72,641 76,352 应收票据 52 66 71 75 营业成本 52,319 56,928 61,316 64,448 应收账款 184 171 184 193 税金及附加 342 370 397 418 预付账款 105 114 123 129 销售费用 1,927 1,895 1,816 1,832 存货 6,121 6,631 7,142 7,507 管理费用 1,134 948 1,017 1,069 合同资产 211 0 0 0 研发费用 168 99 106 112 其他流动资产 3,845 2,699 2,697 2,832 财务费用 -186 19 12 -4 流动资产合计 16,076 15,440 17,274 18,383 信用减值损失 3 0 0 0 其他长期投资 0 0 1 2 资产减值损失 -279 -293 -352 -370 长期股权投资 182 182 182 182 公允价值变动收益 4 0 -6 -7 固定资产 15,165 14,760 14,392 13,661 投资收益 106 138 145 152 在建工程 2,711 3,011 3,111 3,311 其他收益 313 470 564 575 无形资产 1,224 1,298 1,369 1,437 营业利润 7,141 7,805 8,392 8,913 其他非流动资产 1,054 1,066 1,077 1,085 营业外收入 36 30 29 31 非流动资产合计 20,336 20,317 20,132 19,678 营业外支出 17 18 18 18 资产合计36,412 35,757 37,406 38,061 利润总额 7,160 7,817 8,403 8,926 短期借款3,147 3,447 3,747 3,247 所得税 1,443 1,575 1,693 1,798 应付票据 0 0 0 0 净利润 5,717 6,242 6,710 7,128 应付账款 3,919 4,264 4,592 4,827 少数股东损益 96 105 113 120 预收款项 1 0 0 0 归属母公司净利润 5,621 6,137 6,597 7,008 合同负债 3,104 1,692 1,816 1,909 NOPLAT 5,569 6,257 6,720 7,124 其他应付款 817 842 867 893 EPS(摊薄)（元） 1.62 1.77 1.90 2.02 一年内到期的非流动负债81 33 39 34 其他流动负债 2,431 2,178 2,339 2,466 主要财务比率 流动负债合计 13,500 12,456 13,400 13,376 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 12 12 12 12 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -6.2% 8.2% 7.3% 5.1% 其他非流动负债 717 533 580 637 EBIT增长率 14.1% 12.4% 7.4% 6.0% 非流动负债合计 729 545 592 649 归母净利润增长率 15.5% 9.2% 7.5% 6.2% 负债合计 14,229 13,001 13,992 14,025 获利能力 归属母公司所有者权益 21,853 22,321 22,866 23,368 毛利率 16.4% 15.9% 15.6% 15.6% 少数股东权益 330 435 548 668 净利率 9.1% 9.2% 9.2% 9.3% 所有者权益合计 22,183 22,756 23,414 24,036 ROE 25.3% 27.0% 28.2% 29.2% 负债和股东权益 36,412 35,757 37,406 38,061