天风：新制造下午茶电话会议纪要20230328

【主持人】：各位投资者大家下午好！欢迎大家参加天风新制造下午茶电话会议，本次我们一如既往的邀请到九大团队联袂为大家汇报近期的重大观点及重要推荐，首先有请宏观组的张伟老师分享观点《地产修复的真相》，有请张老师发言。 【宏观】：各位投资者朋友大家下午好！我是天风宏观的张伟，最近统计局披露了1-2月的地产数据，整体来看，这次数据表现的非常好，投资施工、竣工 、销售几乎全线出现了改善，这个是不是意味着地产市场趋势性拐点出现了，或者这种改善的强度有没有延续性？关于这点我们今天做一个简单的汇报。 首先来看销售端，统计局的口径之下，1-2月份的住宅销售同比下降了0.6%，降幅比去年12月大幅收敛了31个百分点，确实改善是非常明显的。怎么理解1-2月地产销售超预期改善？我们认为这可能跟前期积压需求集中释放有一定关系，中指院在2月底针对居民置业意愿进行了调查，调查的结果表明售房者购房需求回升有一部分原因是前期疫情、春节等因素积压了大量的购房需求，在最近信贷宽松、补贴落地、预期转正等等这些共同作用之下带动了这部分需求出现了快速的释放，我们认为进一步可以把前期积压的需求分成三类： 第一类是去年11、12月疫情快速扩散期间求有一部分购房者没有办法线下看房或者没有办法在线下买房，这样一个过程积压了一部分真实的购房需求，这是第一类。 第二类过去三年同样因为疫情原因，有一部分居民在春节没有能够返回家乡，会产生一部分积压春节返乡置业的需求。 第三类由于去年整个房地产市场出现了明显下行，房价房贷利率在持续回落，再叠加一部分烂尾楼问题，导致一部分真实购房者2022年预期比较弱，选择了持币观望的行为，也是导致一部分需求被动积压下来。 我们看这三类需求，由于他的成因不同，释放过程中的节奏和结果也是不同的 。前两类积压的需求我们认为处于诱张区，这部分需求释放起来他们的速度相对也会比较快一些，我们认为1-2月释放的积压需求主要由这两类需求构成。而第三类需求在我们看来有两个特征：第一个特征是它的释放首先要看到房地产市场出现起稳的信号才会出来兑现它的需求；第二个特征我们考虑到这部分持币观望的需求从看到地产起稳信号到预期发生扭转、线下看房、实际成交，这个过程需要一定时间，有一定时滞，我们考虑这部分时滞以后，第三类需求释放速度可能要慢于前两类。 整体往后看，我们认为地产销售还会继续保持复苏的方向，我们觉得这是没有问题的，因为第三类需求还处于一个持续释放的过程当中，但是随着第一类、第二类积压需求基本完成了集中释放，或者说已经出现了快速的集中释放，后面复苏的斜率可能不会像之前那么高，在斜率上会有边际回落，这是销售端。 再看投资端，1-2月地产投资增速非常亮眼的，整个地产投资增速是负的5.7% ，降幅收敛了6.5个百分点，如果我们对结构进行拆分，可以发现1-2月地产投资改善主要是由土地购置费所引起的，土地购置费大幅增长了16.4%，拉动地产投资增速4个百分点，而土地购置费这项不计入到GDP，对经济没有直接的影响，如果我们仅仅看对经济有影响的建安投资，1-2月同比下降了12.7%，整 个降幅处于一个比较大的状态。所以我们如果拿掉土地购置费以后对整个经济处于明显的拖累状态。虽然1-2月份土地购置费出现了明显的增长，但是土地购置费里面包括前期房企拿地尾款，这个数据反映的并不是房企当期的拿地行为，从高频的数据去看，目前土地周度成交面积和成交额价格仍然处在一个比较低的水平，相比于去年同期并没有出现明显的增长，房企目前拿地的意愿还是比较弱的，而拿地恰恰是整个地产投资产业链条当中的第一个环节，当前我们看到拿地处于偏弱的状态，意味着未来开工至少在短期之内很难出现明显的改善和走强。 最后看一下竣工端的显著修复，这是今年地产投资的主要亮点，1-2月份房地产竣工面积同比增长8%，比去年12月提升了14.6个百分点，竣工端有一个很明显的回暖，竣工端的改善我们认为和保交楼的推进有一定关系，但是可能并不完全是由保交楼所引起的，其中更为关键的是竣工的周期在今年已经到了趋势性回升的拐点。通常来说，新开工大概领先竣工30个月左右，我们今年房地产竣工项目大概对应2020年三季度到2021年二季度一年期间的开工项目，而这个阶段我们都知道，恰恰是地产新开工快速走强的阶段，即使没有保交楼的助力，或者没有保交楼政策推进，今年原来是一个竣工的大年。如果在趋势本身走强的状况之下，保交楼政策、效果以及地产销售回暖趋势能够得到延续，房企整个施工的资金能够得到一定的保障，今年地产竣工端大概率会有一个不错的表现，相应的对于后周期消费也会产生持续性的拉动。 也恰恰因为这样的情况，我们想要提示的一个方面，2024年和2025年地产竣工大概对应的是2021年下半年以后的新开工项目，而这个阶段的新开工相对来说是比较弱的，所以到了2024年、2025年竣工端的压力可能会更加明显一些 。 以上是宏观组今天要汇报的主要内容，简单总结一下：我们对今年房地产来说 ，对前端的销售和后端的竣工并不悲观，但是对中间的投资环节，我们认为很难会有一个明显的走强。 以上内容供大家参考，谢谢大家。 【主持人】：感谢张老师的分享，下面有请策略组赵阳老师分享观点《祝贺看待TMT成交占比大幅提升》，有请赵老师发言。 【策略】：谢谢主持人，各位投资者大家下午好！我是天风策略团队的赵阳，今天主要想跟各位领导汇报的主题是关于如何看待TMT板块整体的成交额占比在最近出现了大幅提升。 这个问题在周末或者上周是非常热的，整个TMT板块的成交额占比作为整体已经突破了40%，如果看它的MA5移动5日平均达到了35%，这样一个水平基本接近上一轮2019年-2020年TMT大行情时候的位置，投资者对这个问题比较关注。今天我主要跟各位领导汇报一下如何关注拥挤度和成交额占比的指标，这个指标在顶部和底部有什么意义，我们如何看待当前TMT板块成交额占比的情况。 整个成交额占比上升回落会经历这样一个过程，首先不管是基本面催化还是大家对它的预期改善，可能在短期之内成交额占比有一个快速提升，这个时候很大程度上会意味着情绪极短期内进入高潮，预期会充分演绎，过程会持续几周 ，基本面预期变化、风格变迁、外部冲击影响下情绪有一个阶段性退潮，这时候成交额占比也开始回落、消化，在这个过程中这个板块是震荡还是大幅下跌 ，取决于你的基本面有没有比较强的支撑，而当板块成交额回落到底部的时候 ，意味着整个性价比大幅提升，但是后面股价能不能再起来、超额收益能不能再创新高，最重要的回顾到基本面预期，这里面需要关注的是产业周期，或者基本面的催化剂。下面具体看一下如何运用成交额占比的指标。 首先这个指标在多长时间内是有效的，如果我们用成交额占比，板块成交额占全国A股的比重衡量板块拥挤度，从整个时间的维度来看，成交额占比只是一个短期有效指标，所谓的短期有效指标只能和一两年的位置进行比较，对A股而言它在中期层面可能会出现风格轮动、赛道变迁，对于成交额占比的波动中枢在整个中期层面会发生变化，比如光伏，一年之前波动中枢是1-3，2021年之后波动中枢在3%-7%，这个情况下如果拿现在的位置来比较，大概是3%的左右，在近1-2年的底部，从2018年来看，就是2018年、2019年那时候的底部。如果看白酒，现在整体成交额占比，比如说1月中旬白酒阶段性成交额占比达到高点的时候，其实相比于2021年年初的时候，只到了那时候的一半，如果看最近一年，白酒的成交额占比就是阶段性高点，成交额占比的指标一定是短期指标，只有在短期1-2年位置的比较才是有效的，在这个过程中会经历赛道的变迁，赛道后和赛道前之前没有意义，成交额占比的指标只是短期之内有效关注的指标。 第二个是对于成交额占比指标阶段性底部和顶部有什么意义？拥挤度指标或者成交额占比指标反映板块短期交易预期，衡量的是整个板块性价比的高低，本身并不意味着板块即将涨或者跌，而真正决定板块跌的时候是后面达到高位或者低位之后，对基本面预期、流动性的变化、事件的催化是决定板块进一步走势的因素，而板块成交额占比达到阶段性的高点之后，往往意味着性价比开始压降，这时候会对利好钝化、利空开始敏感，性价比出现明显下降。后续基本面预期往往决定着它是转入振荡还是出现大幅调整消化的选择或者因素，比如新能源车这是非常典型的，新能源车最近两年时间里面经历了四次成交额占比的大幅提升，出现在2021年年初，2021年7月份、2021年12月份和2022年7月份，2021年年初和2021年7月份在基本面支撑比较强的情况下，虽然2021年年初有美债利率大幅提升，2021年7月份能耗双控引发整个资金开始流向上游资源品板块，这两次冲击下面由于本身新能源周期刚刚展开，2021年整个新能源板块的基本面支撑又比较强，那时候的渗透率不是特别高，在这种基本面支撑比较强的情况下，新能源板块2021年的时候两次高点，小幅下跌，7月份震荡，震荡到了三季报，10月份三季报落地之后又接着涨第二波，这是第一种情况。 第二种情况，出现了比较明显的调整，新能源车在2021年12月份和2022年7月份的成家额占比达到了高位，当时的情况2022年年初美债利率出现了大幅飙升 ，新冠疫情再度爆发、反复，使得整个汽车产业链断掉，很多地方停产，大家对新能源车的基本面预期又产生了下降和质疑，没有基本面比较强的支撑，你的板块消化拥挤度伴随着整个板块大幅下跌，在2022年7月份之后随着汽车购置税、新能源车补贴预期已经充分打入进去之后，随着后续疫情反复、调控政策强化，再加上板块大家对后续渗透率已经达到30%附近的高增速持续预期开始回落，在这种情况下板块也出现了比较明显的下跌。 所以说在你这个板块成交额达到阶段性高点之后，往往你的成交额占比要有一个消化的过程，就是情绪的退潮，这个过程中到底是下跌还是震荡、横盘，取决于你有没有一个比较强的基本面预期支撑，这是在高点时候的规律应用。当板块拥挤度达到低点的时候，只能说这个板块性价比比较高，它不是你作为买入的充分条件，后续是不是要上涨？可能还是有事件或者业绩催化，进而改变大家对于它的基本面预期，比如说计算机，比较典型的，在2022年10月份大安全主题活跃之前，这半年里面它的拥挤度都处在底部，拥挤度一直比较低，关注度不高，大家一直不买，直到10月份以后二十大会议强调安全主题的重要性 ，板块拥挤度和超额收益都开始出现快速上升。等到2022年底的时候拥挤度再度回到低位之后，随后紧接着信创、数字经济，今年年初ChatGPT等等一系列的主题催化下，整个板块拥挤度和超额收益快速上行，当拥挤度回到低位的时候也不是一个买入的条件，还需要看有没有后续的事件催化，改善未来的基本面预期。 这是前面说的拥挤度成交额占比指标应用，从当下来看不管是TMT大力板块整体还是主要的细分方向，前面说了都出现了成交额占比上行到高位，所以从短期的角度来看，整体TMT板块的性价比出现了下降，短期进一步上涨，可能需要更超预期事件催化，或者说更超预期的基本面改善，从短期来看不建议追涨 ，等它性价比下降之后后面转入震荡还是调整消化，能不能再创新高，这个可能还是需要关注后续产业层面催化验证的。 我们再次强调一下，拥挤度一定是一个偏短期的指标，对于中期层面TMT板块的走势我们还是要关注整个产业周期的演绎和变化，中期层面不管中国股市还是美国股市的经验来看，宏观因子，包括流动性、突发事件，包括拥挤度，对于整个TMT板块或者科技板块的走势影响都不是特别大，在中期层面TMT板块的走势就是跟着整个产业周期，分子端波动远远大于分母端。 以上就是策略团队今天关于拥挤度方面的专题汇报，各位领导如果有兴趣会后可以跟我们联系。 【主持人】：感谢赵老师的分享，下面有请军工组刘明阳老师（音）老师分享观点《中航光电》年报点评，有请刘老师发言。 【军工】：各位投资者下午好！我是天风军工的分析师刘明阳，今天我来汇报一下光电的年报点评。我们看光电的年报还是一如既往维持了比较快的增速，2022年全年实现营收158亿元，同比增长