复苏势头强劲，提质增效龙头恒强

华住集团-S（01179.HK） 复苏势头强劲，提质增效龙头恒强 事件：华住集团发布2022年四季度暨全年业绩公告，公司2022年实现 收入138.62亿元/同比+8.42%，归母净亏损18.21亿元/去年同期亏损 4.65亿元，经调整EBITDA6.10亿元/同比-61.71%。2022Q4实现收入 37.06亿元/同比+10.69%（符合前期收入较2021Q4增长7-11%指引），归母净亏损1.24亿元/去年同期亏损4.59亿元，经调整EBITDA3.98亿元/同比+43.17%。 境内扰动承压，持续推进降本增效。1）2022Q4，华住境内实现收入27.57 亿元/同比-0.68%，其中直营收入15.37亿元/同比-1.79%；加盟收入 11.30亿元/同比+5.31%。酒店经营成本24.46亿元，同比+4.93%，主要系公司租赁及自有酒店减值亏损1.95亿元；销售及营销费用/一般行政 证券研究报告|年报点评报告 2023年03月28日 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 酒店及度假村买入 3月27日收盘价(港元) 37.40 总市值(百万港元) 120,234.15 总股本(百万股) 3,214.82 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 1.88 股价走势 管理费用分别同比-31.78%/+3.90%；综合来看，华住境内经营亏损-0.03亿元。2）2022Q4，德意志酒店实现收入9.32亿元/同比+62.94%，修复 趋势延续。其中直营收入9.13亿元/同比+72.92%，加盟收入0.28亿元， 同比-6.67%。酒店经营成本9.84亿元/同比+14.02%，主要系经营复苏 下经营成本增长且减值亏损1.69亿元；销售及营销费用0.81亿元/同比 73% 55% 37% 18% 0% -18% -37% -55% 华住集团-S恒生指数 +50.00%。综合来看，华住境外经营亏损0.90亿元。3）此外，公司2022Q4股本证券公允价值未变现收益1.40亿元，汇兑损失1.81亿元，综合来看，公司2022Q4归母亏损1.24亿元，其中华住境内-0.84亿元，德意志酒店-0.40亿元。 境内改善，境外修复季节性放缓。1）Q4华住境内酒店剔除征用后BlRevPAR159元（同比21Q3/19Q3分别-2.6%/-16.8%），OCC66.2%（同 比21Q4/19Q4分别同比-2.0/-16.0pct），ADR240元（同比21Q4/19Q4分别+0.4%/+3.4%）。营业18个月以上同店RevPAR、OCC、ADR分别为158元/66.7%/236元，分别同比-9.2%/-5.3pct/-2.0%，其中经济型同店RevPAR、OCC、ADR分别为123元/68.1%/181元，分别同比-10.1%/-6.9pct/-1.0%；中高端同店RevPAR、OCC、ADR分别为196元/65.1%/301 2022-032022-072022-112023-03 作者 分析师杜玥莹 执业证书编号：S0680520080008邮箱：duyueying@gszq.com 分析师刘澜 执业证书编号：S0680522030006邮箱：liulan@gszq.com 研究助理毕筱璟 执业证书编号：S0680121030013邮箱：bixiaojing@gszq.com 相关研究 元，分别同比-8.6%/-3.4pct/-3.8%。2）德意志酒店Q4BlRevPAR72欧 元（同比21Q4+66.8%），OCC59.3%（同比21Q4+13.2pct），ADR122 欧元（同比21Q4+29.7%），境外Q4在价格驱动下仍处于恢复进程中。 Q4外部环境扰动下开店同比/环比皆有所放缓，pipeline环比有所提升、加盟商信心恢复。展店：2022Q4境内新开酒店244家（直营5家，加盟 239家），关店109家（直营13家，加盟96家），净开酒店135家（直营-8家，加盟143家），同比21Q4-226家/环比22Q3-90家。其中经济型/中端及以上酒店分别净开业32/103家，截至2022Q4分别为4930/3481家。其中主要品牌来看，经济型品牌汉庭/你好分别净开业 50/19家，怡莱净关闭门店32家，软品牌持续清退；中端品牌全季/桔子分别净开业65/14家。截至22Q4境内被征用酒店572家（Q3为558家，环比+14家）。德意志酒店新开业酒店6家（直营2家，加盟4家），未 1、《华住集团-S（01179.HK）：境内复苏趋势向上，境外复苏延续》2022-11-29 2、《华住集团-S（01179.HK）：境内扰动、境外加速修复，长期精益增长提质增效》2022-08-30 3、《华住集团-S（01179.HK）：精益增长高质量发展，华东修复可期》2022-06-01 请仔细阅读本报告末页声明 有关店。Pipeline：2022Q4华住境内pipeline2544家（环比+270家），其中经济型1053家（环比+103家）、中端及以上1491家（环比+167家）。 投资建议：2022年12月以来，商旅需求率先恢复。2023年1-2月，公司Revpar恢复至2019年106%，较强的收益管理能力、门店质量持续提升下公司Revpar恢复表现超预期。向后看，酒店行业供给端出清、格局改善可见，需求端商务需求刚性、支撑修复，休闲需求亦逐步回补。后续成长性及抗压性兼具，待完全复苏，有望释放弹性。公司于2023年完成 约3亿美元美国预托股份的公开发售，用于开放后发展、技术设施建设 等。2023年公司指引开业1400家酒店、关闭600-650家酒店，开店节奏提速、继续关店调整聚焦精益增长。指引全年预期收入增长42-46%，对应BlendedRevpar相对2019年恢复110-115%，展现修复信心。长期来看，公司将继续坚持精益增长战略，三大战略重点为：继续高质量扩张、深入渗透率较低地区；进一步发展中端及高端业务；持续提升经营效率。公司多年来积累会员、品牌、经营效率等优势领先，龙头恒强。预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.23/37.11/44.11亿元，对应2023- 2025年PE分别为33/27/23X，给与公司目标价48港元，维持“买入“评级。 风险提示：1）宏观经济下行风险；2）多品牌策略及门店扩张效果不及预期；3）行业竞争加剧。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12,785 13,862 19,996 21,594 23,240 增长率yoy（%） 25.4 8.4 44.2 8.0 7.6 归母净利润（百万元） -465 -1,821 3,023 3,711 4,411.4 增长率yoy（%） -78.8 291.6 -266.0 22.8 18.9 EPS最新摊薄（元/股） -0.14 -0.57 0.94 1.15 1.37 净资产收益率（%） -4.3 -21.0 25.8 24.1 22.3 P/E（倍） -214.4 -54.7 33 27 23 P/B（倍） 9.1 11.4 8.5 6.4 5.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年3月27日收盘价 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 9553 9178 10334 13052 17902 营业收入 12785 13862 19996 21594 23240 现金 5116 3583 4228 7184 11513 营业成本 11340 12417 12918 13405 14040 应收票据及应收账款 739 1247 1589 1480 1792 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 149 178 289 216 322 营业费用 722 613 958 1084 1157 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 1545 1675 2040 2203 2370 存货 88 70 94 76 101 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 3461 4100 4134 4096 4173 财务费用 316 322 290 199 33 非流动资产 53716 52329 54922 54635 52263 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 1965 1945 1925 1905 1885 其他收益 986 549 200 200 200 固定资产 7056 6784 8731 5927 6440 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 5591 5278 5678 6124 6714 投资净收益 0 -36 -9 -11 -14 其他非流动资产 39104 38322 38589 40678 37223 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 63269 61507 65256 67687 70165 营业利润 -152 -652 3981 4892 5826 流动负债 15279 13146 14518 14718 14627 营业外收入 157 10 10 10 10 短期借款 6232 3288 3288 3288 3288 营业外支出 473 1000 36 36 36 应付票据及应付账款 968 1171 1048 1256 1146 利润总额 -468 -1642 3955 4866 5800 其他流动负债 8079 8687 10182 10174 10193 所得税 12 207 896 1095 1305 非流动负债 36946 39558 38876 37335 35410 净利润 -480 -1849 3059 3771 4495 长期借款 3565 6635 5953 4412 2487 少数股东损益 -15 -28 36 60 83 其他非流动负债 33381 32923 32923 32923 32923 归属母公司净利润 -465 -1821 3023 3711 4411 负债合计 52225 52704 53394 52053 50037 EBITDA 1554 344 5872 7070 8038 少数股东权益 109 74 110 170 253 EPS（元） -0.14 -0.57 0.94 1.15 1.37 股本 0 0 0 0 0 资本公积 9964 10138 10138 10138 10138 主要财务比率 留存收益 1078 -968 2091 5862 10357 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 10935 8729 11752 15463 19875 成长能力 负债和股东权益 63269 61507 65256 67687 70165 营业收入(%) 25.4 8.4 44.2 8.0 7.6 营业利润(%) 92.8 -328.9 710.6 22.9 19.1 归属于母公司净利润(%) -78.8 291.6 -266.0 22.8 18.9 获利能力毛利率(%) 11.3 10.4 35.4 37.9 39.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) -3.6 -13.1 15.1 17.2 19.0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) -4.3 -21.0 25.8 24.1 22.3 经营活动现金流 1342 1564 4357 6425 6135 ROIC(%) 0.0 -2.5 6.0 6.9 7.6 净利润 -480 -1849 3059 3771 4495 偿债能力 折旧摊销 1567 1460 1627 2