海外拖累国内煤价重心下移，关注迎峰度夏补库心态

季度报告——黑色金属 走势评级： 动力煤：震荡 许惠敏资深分析师(黑色) 报告日期： 2023年03月28日 从业资格号：F3081016投资咨询号：Z0016073Tel:8621-63325888-1595 海外拖累国内煤价重心下移，关注迎峰度夏补库心态 ★一季度行情回顾：内外共振，煤价快速回落 2023年年初，国内外供需同步走弱，国内港口高库存叠加进口煤急 跌，秦皇岛5500K煤价2月份由年前的1200元/吨急跌至1000元/吨。2月下旬，内蒙重大矿难事故后，安监限产缓解供应端过剩压力。3月份以来，下游非电行业缓慢复工，煤价弱稳于1100元/吨 ★供应端：矿难影响有限，需求低迷下供应主动调节 黑 色2023年煤炭供应端预计增加1-1.5亿吨产量，年度煤炭过剩量约6000金万吨。2月的内蒙重大露天矿矿难后安对煤炭开工造成短暂冲击。属但在3月末，内蒙、陕西部分地区传出露天矿复产消息。在能源保 供的大背景下，国内煤炭产量预计不会出现大幅下滑。 ★需求：非电端低迷，4-5月份进入电力需求观察期 3月份开始，煤炭需求季节性转向化工、水泥等非电行业。今年工 业品整体终端订单非常一般，终端需求在3月份启动之后已经提前出现了见顶回落迹象。国内日耗增速收窄、进口煤持续保持相对竞争力，我们预计在3-4月份，煤价有可能触及900元/吨低点。进入 5-6月份后，电力日耗增速将影响电厂补库节奏和心态，觉得夏季煤价高点。仍要观察届时天气、水利等外部条件。 ★海外：供应宽松抢占份额，外部市场负面冲击 全球角度，海外煤炭市场供应宽松，且发货国分散下导致各地“抢流动性”较为明显。海外价格跌势快于国内，外部负面冲击，叠加国内需求疲弱，国内煤价难以独善其身。我们建议投资者密切跟踪海外煤价和出货情况，将很大程度上影响国内煤炭的边际定价。 ★风险提示： 海外能源价格、天气水力、国内保供政策等。 Email:huimin.xu@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、一季度行情回顾：内外共振，煤价快速回落 2023年年初，国内外供需同步走弱，国内港口高库存叠加进口煤急跌，秦皇岛5500K煤价2月份由年前的1200元/吨急跌至1000元/吨。2月下旬，内蒙重大矿难事故后，安监限产缓解供应端过剩压力。3月份以来，下游非电行业缓慢复工，煤价弱稳于1100元 /吨附近。 3-4月份正值动力煤日耗淡季，煤炭实际买盘集中于水泥、化工等非电行业。考虑今年非电力复苏力度一般，区域分化较大，煤炭刚需虽有托底但反弹空间受限。且从库存和价差结构来看，前期制约煤价的库存偏高、进口煤顺挂等因素依然存在。短期煤价在4 月份后仍有下行压力，或触碰年度900-1000元价格低位。 5、6月份后，非电的权重逐渐弱化，买盘权重回归电力企业。电厂补库行为和预期受到届时天气、日耗、水电出力、政策调控等多重因素，5、6月份之后的迎峰度夏前补库行情仍存较多不确定性。 图表1：秦皇岛5500K报价图表2：坑口发港口价差 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 2、供应端：矿难影响有限，需求低迷下供应主动调节 我们去年年末的煤炭平衡表显示，2023年煤炭供应端预计增加1-1.5亿吨产量，年度煤炭过剩量约6000万吨。但持续2年的高强度开采，也给到了市场对2023年煤炭安监强度提升一定预期。2023年2月末的内蒙重大露天矿矿难将市场这一预期推前，3月份以来的煤炭开工率持续低于去年同期。 在能源保供的大背景下，国内煤炭产量预计不会出现大幅下滑。2021年以来的矿难事故处理，摈弃了以往“先停产、等待检查”的连坐安监，而多采用“企业自查、轮流排危”的自查安监形式。在排查安全生产漏洞的同时，最大限度的保证煤炭开工率。Mysteel等周度煤炭开工率显示，在矿难事故后，全国煤矿开工率平均下降了2%，持续期仅有2-3周。根据2022年全国煤炭日均产量1246万吨测算，此次重大事故对于煤炭供应端影 响实际不到500万吨。 尽管安监影响褪去，但1-3月份煤矿平均开工率依然较去年同期低约4%，较其他年份依然处于高位水平。一季度以来的开工率受限或来自需求低迷下的自主调节。这点和当前供应端生产特性有关，堆存能力限制叠加煤矿资金实力较强，供应端行为多为以销定产，灵活调节。2015-2016年之前，煤炭产能大面积过剩，供需持续恶化的情形难以重演。国内供需双降下，煤价压力可控，潜在的超预期冲击或多源自进口煤市场。 图表3：动力煤年度平衡表预估（2016-2023E） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 供应 年初产能 57.83 52.81 54.73 54.69 55.23 54.44 57.83 58.8 核增产能 3.63 2.5 1.54 1.57 3.82 1.12 1.1 1.1 去产能 -3.4 -1.78 -1.85 -1.16 -1.32 -0.28 -0.13 年末产能 54.43 51.03 52.88 53.53 53.91 54.16 57.7 58.8 产量 34.6 35.5 36.5 38.5 38.4 40.3 42.0 43.0 产能利用率 61.7% 68.3% 67.8% 71.1% 70.4% 74.2% 72.7% 73.1% 其中焦煤 4.4 4.5 4.3 4.7 4.9 4.9 4.9 4.9 动力煤进口量 2.0 2.0 2.2 2.3 2.3 2.7 1.8 2 供应总量 30.7 31.5 32.7 34.3 34.2 37.0 38.1 39.3 需求 电力行业 18.2 18.8 20.1 20.6 21.1 23.0 24.1 24.6 建材行业 3.2 3.1 2.9 3.2 3.3 3.2 2.8 2.8 供热耗煤 2.2 2.3 2.7 2.9 2.9 3.2 3.4 3.4 化工行业 1.6 1.8 1.7 1.9 2.0 2.2 2.3 2.4 冶金行业 1.4 1.4 1.5 1.6 1.8 1.7 1.8 1.8 其他行业 4.4 4.0 3.8 3.6 3.7 3.8 3.7 3.8 需求总量 30.9 31.5 32.7 33.8 34.6 37.1 38.2 38.8 库存 CCTD港口煤炭库存 0.5 0.5 0.7 0.7 0.6 0.5 0.6 0.6 CCTD样本电厂库存 0.9 0.9 0.9 1.0 0.8 1.1 1.05 1.05 总供应-需求 -0.2 0.0 0.0 0.5 -0.4 -0.1 0.0 0.6 资料来源：CCTD、东证衍生品研究院 图表4：统计局煤炭日均产量图表5：煤炭开工率季节性（农历） 资料来源：Wind、东证衍生品研究院资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 图表6：煤炭开工率对应统计局日均产量图表7：矿难个数与煤炭开工率对比 资料来源：Wind、东证衍生品研究院资料来源：Wind、东证衍生品研究院 3、需求：非电端低迷，4-5月份进入电力需求观察期 需求层面，我们依然从非电和电力两个维度分别介绍。从2022年下半年以来，随着煤炭长协保供落地，电厂主动补库存告一段落，政策端对煤价的扰动放缓。旺季看电厂、淡季看非电的需求特性更加明朗。 2022年9-10月份大秦线停运、2023年2月末重大矿难，一次次的供应端扰动，伴随煤价上方空间愈发走低。核心原因在于下游资产负债表受伤后，新接订单一般的情况下，对高煤价的接受能力愈发疲软。3月份开始，随着冬季取暖季结束，煤炭需求季节性转向化工、水泥等非电行业。 从周边各类工业品表现可以看到，2023年以来的需求复苏呈现明显的行业、区域分化。需求幅度更多集中在基建、家电等行业，且不同区域之间基建强度也差异甚大。我们模拟测算的1-2月份的非电用煤需求总量同比去年增长6%。需求增量主要集中钢铁、水泥等行业。而化工等传统用煤大户需求较为低迷。盈利方面，截止3月末数据显示，季节性需求恢复后，下游非电盈利状况改善。其中，甲醇、水泥等有少量盈利，以煤炭为原料的玻璃仍然大面积亏损。根据3月下旬的主要非电行业盈利和成品价格倒算，对应最 高可接受煤价提升至1300元/吨。当前港口1100元/吨的市场煤下，主要非电下游采购均有盈利。 短期来看，非电刚需买盘支撑下，国内煤价压力不大。但今年工业品整体终端订单非常一般，趋势性上行同样缺乏动力。且3月以来的海外煤炭供需情况有所恶化，进口煤盈利窗口持续打开，需要更多关注进口煤市场的影响。 图表8：非电行业用煤增速（测算值）图表9：化工煤需求季节性（模拟测算值） 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 图表10：水泥行业盈利水平图表11：玻璃行业盈利水平（以煤炭为燃料） 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 电力方面，春节后以来，日耗增速呈现出开局较强，但增速持续走弱的特点。春节后，受天气、水电缺失、部分制造业开工早等因素影响，2月-3月份上旬，火电日耗增速一度超5%。但3月中旬天气因素扰动结束后，日耗增速快速收窄至零值附近。考虑去年3月-5月份的低基数效应，4月份之后的火电日耗将考验今年实际经济恢复成色。 进入5-6月份后，电力日耗增速将影响电厂补库节奏和心态。从当前日耗增速变化来看，这一预期并不算太乐观。但仍要观察届时天气、水利等外部条件。 图表12：CCTD25省份电厂日耗季节性图表13：电厂日耗增速变化 资料来源：CCTD、东证衍生品研究院资料来源：CCTD、东证衍生品研究院 图表14：全国平均最高气温季节性图表15：三峡水库流量 资料来源：Wind、东证衍生品研究院资料来源：Wind、东证衍生品研究院 图表16：CCTD25省份电厂库存图表17：Mysteel港口煤炭库存 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 4、海外市场：供应宽松抢占份额，印尼出口量单月创新高 2022年俄乌冲突之后，海外能源市场紧张，带动海外煤炭市场走出一波史诗级上涨。2022年Q4以来，海外能源问题持续缓解，且由于下游异常疲软，实际煤炭供应和下滑速度超市场预期。2022年，俄乌冲突拉高的主要是全球5500K以上的高卡煤市场。2023年，高卡煤市场急速从其历史高估值回落。2月份以来，以澳洲纽斯卡尔6000K为基准，其报价由320美金/吨直线下跌至180美金附近，累计跌幅42%。低卡煤市场此前涨幅较 少，2023年以来跌幅也略少。印尼4200卡报价由2月份80美金下跌7%至3月末的73美金。 图表18：全球主要高卡煤报价图表19：印尼煤FOB报价 资料来源：Wind、东证衍生品研究院资料来源：Wind、东证衍生品研究院 2023年，海外煤炭市场供需双增，由俄乌冲突后的缺口市场转向供需弱平衡。煤炭供应 总量预估增加370万吨，即4%。其中，印尼煤出口量预计增加540万吨至4.72亿吨； 澳煤出口量增加1300至3.7亿吨；俄罗斯煤出口量继续下降1500万吨至1.31亿吨，即 -10%；需求增加约300万吨，主要来自欧洲和亚洲市场，供需长期转向宽松。 因此，我们可以看到，2023年以来国内煤矿生产受制于物理库容限制，呈现以销定产。国内供需并不具备趋势性下探的条件。但与