策略专题研究：价值重估：“十分之一”的逆袭

策略专题研究 价值重估：“十分之一”的逆袭 2023年03月27日 成长性降低的时代，重估越来越重要。在市场研究中，关于“十倍股”总 能引发诸多讨论，然而，当我们反向地看待“十倍股”，就可以踏入一个鲜有人知的领域：本篇报告将系统性地回顾A股历史上那些股价曾经“大起大落”后又重新崛起的股票，我们将其代称为“十分之一”型股票，经过筛选共101只。我们试图总结出决定它们“重新崛起”的共通特性。而第一个特征就是：2014年之后，涨幅靠前的个股相对于此前更多地分布在了这些“十分之一”型 分析师牟一凌 股票的范畴中，原因在于2014年之后A股成长股的成长性下行——从“量价 执业证书：S0100521120002 齐升”到依赖渗透率的量增，在这种情形下，投资者开始愿意去挖掘过去熟悉的“旧东西”是否能找回成长性。 邮箱：mouyiling@mszq.com分析师王况炜执业证书：S0100522040002 “逆袭”需要三要素：市场环境、个股质地、宏观环境。（1）“逆袭”所需 邮箱：wangkuangwei@mszq.com 的市场环境特征是具备高换手率的“牛市”，这是因为当市场交易活跃时，参与者也更愿意去挖掘和认可一些并非主流的个股；（2）能够“逆袭”的个股更多 相关研究 是在2008-2012年间出现的“十分之一”型股票，“新”经济相关的公司在 1.A股策略周报20230326：反高景气，反萧 2008-2012年经历了产业周期的达峰下行，而“传统”经济相关的公司则体验了了需求扩张政策的加码和退出，在这一过程中造就股票的是时代的贝塔，毁灭价值的也是时代的贝塔，并非是公司本身的“异质性”，这就使得它们在未来更容易随着宏观环境的好转而被重新认可；（3）从宏观环境上来看“十分之 条与反脆弱-2023/03/262.策略专题研究：中证500价值：资源与国企的呼应-2023/03/243.行业信息跟踪（2023.03.13-2023.03.19）：三大航司运营数据优异，Copilot面市 一”型股票的“重估”概率：供需双重扭转的环境>仅有需求恢复的环境>资本 引发AI热潮-2023/03/21 化运作广泛，公司向结构性景气的需求偏移的环境，上述三类环境典型的代表 4.策略专题研究：资金跟踪系列之六十四： 分别是2018年以来、2016-2018年和2014-2016年。“逆袭”的催化剂：业绩改善、重大主题、第二增长曲线。业绩改善可能是“十分之一”型股票重估的必要条件，据我们的统计，在不同时期中得到重 “趋势”力量的归来-2023/03/205.A股策略周报20230319：王牌对王牌-2023/03/19 估的股票其业绩实际改善与业绩预期改善的总发生率高达80%以上；当然，业绩改善这一单一变量确实无法完全解释部分个股的“重估”，因此我们对上述的“例外”进行了个例研究，能够发现的是这些未发生业绩改善的个股，其实很大程度上是乘上了当期重大主题的“东风”；同时，在解释个股被“重估”的契机时，不能忽略的一点则是在资本化运作广泛的宏观环境下所出现的“第二增长曲线”，在我们研究的样本之中，不少个股都是由于扩展或改变上市公司的主业，创造新的业绩增长点的方式才获得了重估。 潜在的“逆袭”，捡起“池塘里的石子”。从本文研究的时间起点2000年 至今，有许多股票都经历了成为本文研究对象的前两步，但距离“逆袭”仍有一步之遥。当下，这些“沉淀在池塘中的石子”因几点原因更值得关注：首先，2014年以来A股成长性系统性下行的背景并未扭转，“新不如旧”的背景下“捡石头”或许是未来必不可少的一项投资工作；其次，2018年以来供给端的持续改善已经在诸多曾经的“旧世界”行业中发生，而不少产业也在经历周期的低谷，等待重新上行；最后，2023年以来市场对“中特股”和“数字经济”的探讨热烈，似乎已经形成了这一时代的不可忽视的两大重要主题，而这也如过去的许多“重大主题”一样将为个股的“重估”带来催化。因此，我们按照“重估”催化剂的要求，在与“十分之一”型股票仅一步之遥的个股样本中，筛选了一些潜在的“逆袭”标的，这些“石子”的估值分位数也许并不属于“价值洼地”，但从业绩的潜在改善、主题投资相关性、第二增长曲线出现可能性来考虑，或许在未来需要一次“逆袭式”的价值重估。 风险提示：1）历史规律不代表未来2）个股的异质性特征。 目录 1成长性降低的时代，重估越来越重要3 1.1时代的印记3 1.22014年之后，“逆袭”大量发生5 2“逆袭”的三要素6 2.1“逆袭”所需的市场环境：高换手率7 2.2“逆袭”的个股特征：“新经济”因产业周期切换浮沉，“传统经济”随政策加码和退出而起伏8 2.3“逆袭”的宏观环境：出现供需至少一端的扭转12 3变化的时代与“重估”的机遇15 3.1“重估”催化剂之一：业绩大幅改善15 3.2“重估”催化剂之二：与当期重大主题强相关15 3.3“重估”催化剂之三：剥离拖累的资产，开拓第二增长曲线16 4潜在的“逆袭”，池塘里的石子17 5风险提示19 插图目录20 表格目录20 1成长性降低的时代，重估越来越重要 1.1时代的印记 在市场研究中，关于“十倍股”总能引发诸多讨论，在这些探讨的背后，实际上都是投资者对于如何甄别一个“好赛道”，如何选到一家“好公司”的疑问。然而，在理解过去的“成功典范”时，不能忽视的一个因素是时代的印记，在 《消费：“新大陆”的召唤》中，我们复盘了“‘差赛道’中的‘好公司’”和“‘好赛道’中的‘差公司’”，从这些对比中发现了一个规律：“好公司”总是顺应时代的要求，而“差公司”可能仅仅是因为坚守就被“时代”所遗忘。 从这一角度去看待“十倍股”，我们可以反向地踏入一个鲜有人知的领域：如果时代能够造就“伟大公司”，那么一旦时代切换了韵脚，这些“伟大公司”是否会陷入沉寂？更重要的是，这些“遗失的美好”是否会在某一天重新随时代浪潮翻涌而来，回归到投资者的视野和持仓当中？ 为了回答上述问题，本篇报告将系统性地回顾A股历史上那些股价曾经“大起大落”后又重新崛起的股票1，简单而言就是寻找每个历史时期中先涨后跌（跌幅排名前10%），并且在此后的周期中涨幅前10%的个股，筛选出的个股共101只，为叙述方便，我们将其代称为“十分之一”型股票，通过观察它们股价上涨、跌落谷底、再次崛起的历程，我们试图总结出各个关键时刻的宏观环境、市场环境上的统一规律，以及在个股的异质性之外找到决定其被重新认可的共通特性。 图1：根据阶段性高低点，将A股时期划分为7个区间 资料来源：wind，民生证券研究院注：具体划分方式见脚注 1筛选方法：首先，按照万得全A的涨幅划分区间：从2000年1月1日起，“上涨——创阶段性高点——下跌——创阶段性低点”为一个周期，一共划分出7个周期：【2000/01/01-2005/7/19】【2005/7/19-2008/11/4】【2008/11/4-2012/12/4】【2012/12/4-2014/5/21】 【2014/5/21-2016/1/18】【2016/1/18-2018/10/19】【2018/10/19-至今】；其次，在每个区间中，寻找：（1）涨幅超过了50%股票或到达最高点的时间超过了50%的股票，（2）在到达最高点后跌幅靠前10%，（3）在此后的区间中至少一次涨幅靠前10%的个股，（4）再选择每个区间平均总市值大于中位数的股票，最后共筛选出101只个股。 上涨区间 2005.7.19-2008.11.4 2008.11.4-2012.12.4 2012.12.4-2014.5.21 2014.5.21-2016.1.172016.1.18-2018.10.19 2018年以来 下跌区间 股票代码股票简称 所属行业 股票代码股票简称 所属行业 股票代码股票简称 所属行业 股票代码股票简称所属行业股票代码股票简称所属行业股票代码股票简称 所属行业 图2：101只符合筛选标准的“重估”股票明细 2000.01.01 -2005.7.19 600127.SH 金健米业 粮油加工 000030.SZ 富奥股份 其他轻工制造→综合 600640.SH 国脉文化 通信运营→旅游综合 000034.SZ 神州数码 终端设备→饲料 600679.SH 上海凤凰 摩托车 000557.SZ西部创业600199.SH金种子酒000957.SZ中通客车000537.SZ广宇发展 农业综合→葡萄酒→铁路运输 000908.SZ 景峰医药 机械基础件→小金属 600330.SH 天通股份 金属新材料 600767.SH *ST运盛 房地产开发 600260.SH *ST凯乐 其他塑料制品→终端设备 白酒 600272.SH 开开实业 服装 000540.SZ中天金融 600199.SH金种子酒 房地产开发 600165.SH 宁科生物 金属制品 000957.SZ中通客车000537.SZ广宇发展 商用载客车 商用载客车 000557.SZ西部创业000505.SZ京粮控股000537.SZ广宇发展 农业综合→葡萄酒→铁路运输 白酒 000540.SZ中天金融000505.SZ京粮控股 房地产开发 计算机设备→房地产开发→风力发电 计算机设备→房地产开发→风力发电 房地产开发 房地产开发 计算机设备→房地产开发→风力发电 2005.7.19 -2008.11.4 000758.SZ 中色股份 铅锌 002095.SZ生意宝000829.SZ天音控股002019.SZ亿帆医药 互联网信息服务 000410.SZ *ST沈机 机床工具 600084.SH 中葡股份 葡萄酒 000831.SZ 中国稀土 铝→稀土丝绸→涤纶 000799.SZ酒鬼酒002075.SZ沙钢股份 白酒 专业连锁 600072.SH 中船科技 船舶制造 000725.SZ 京东方A 显示器件 000301.SZ 东方盛虹 铜→普钢 化学原料药 600115.SH 中国东航 航空运输 600531.SH 豫光金铅 铅锌 601919.SH 中远海控 航运 600299.SH 安迪苏 其他化工新材料 600971.SH 恒源煤电 煤炭开采 000799.SZ酒鬼酒000807.SZ云铝股份000537.SZ广宇发展 白酒 600029.SH 南方航空 航空运输 601318.SH 中国平安 保险 铝 002137.SZ 实益达 元件 000807.SZ云铝股份000617.SZ中油资本 铝 计算机设备→房地产开发→风力发电 002095.SZ生意宝 互联网信息服务 冶金矿采化工设 备→多元金融 000150.SZ *ST宜康 房地产开发→医疗服务 000505.SZ京粮控股002075.SZ沙钢股份 房地产开发 000537.SZ广宇发展 计算机设备→房地产开发→风力发电 铜→普钢 2008.11.4 -2012.12.4 000997.SZ 新大陆 计算机设备 600061.SH 国投资本 涤纶 600810.SH 神马股份 其他纤维 600316.SH 洪都航空 航空航天设备 300002.SZ 神州泰岳 软件开发及服务 000066.SZ 中国长城 计算机设备 600298.SH 安琪酵母 其他农产品加工 600584.SH 长电科技 集成电路 002384.SZ 东山精密 电子零部件制造 000158.SZ 常山北明 棉纺 601003.SH 柳钢股份 普钢 002006.SZ 精功科技 电源设备 002416.SZ 爱施德 专业连锁 002290.SZ 禾盛新材 家电零部件 300003.SZ 乐普医疗 医疗器械 300118.SZ 东方日升 电源设备 300134.SZ 大富科技 通信传输设备 300001.SZ 特锐德 电气自控设备 600132.SH重庆啤酒600460.SH士兰微 002056.SZ横店东磁000617.SZ中油资本000615.SZ奥园美谷000537.SZ广宇发展 啤酒 600765.SH中航重机6001