2022年业绩点评：业绩略超预期，23年复苏确定性加强

公司公布2022年业绩：2022年收入536.5亿元/yoy+8.8%，归母净利75.9亿元/yoy-1.7%，略超预期。收入端保持增长，净利略有下滑主因毛利率同比-1.4pct至60.2%，其中安踏品牌/FILA毛利率分别同比+1.4pct/-4.1pct至53.6%/66.4%，安踏品牌毛利率受益于DTC占比提升、FILA则受到打折加深拖累。 安踏品牌：DTC增厚收入和毛利，稳老拓新品牌提升。22年安踏主品牌收入277亿元/yoy+15.5%/占比51.7%。1）DTC拉动收入增长：22年在疫情扰动下主品牌收入实现双位数增长、高于流水的低单位数，主要得益于DTC转型增厚报表营收，22年DTC/电商/批发收入分别同比+60.0%/+17.7%/-39.8%、收入分别占主品牌的49%/35%/16%。2）保持净开店：截至22年末主品牌门店9603家，同比净增200家。3）经营数据承压：22年主品牌流水同比增低单位数、折扣6+折、库销比6+，各指标有所受损，近期流水表现超出公司预期、库销比降至4.5-5、预计折扣随库存进一步消化亦将有所回升。4）23年复苏确定性较强：随消费场景放开，主品牌在“稳老拓新、渠道破圈、品牌提升”战略指导下有望保持稳健增长，23年集团对主品牌收入增长目标为双位数、利润增速目标高于收入。 FILA：收入略降、利润率、库存承压，聚焦高质量发展。1）整体收入略有下滑，但鞋和专业产品占比提升：22年FILA收入215亿元/yoy-1.4%/占比40.1%，由于门店主要分布在一二线城市，销售受疫情影响较大，但结构上顺利推进鞋和专业运动商品占比提升，鞋流水同比+10%以上、成人+儿童专业运动服装流水占比超30%。2）门店调整，追求质量：截至22年末门店1984家/同比净-70家，疫情期间关停低效门店，聚焦店效增长，23年底店数目标1900-2000家。3）利润率、库存承压，库存持续改善中：22年FILA终端经营受疫情影响较大，下半年通过控制备货和加大折扣进行库存去化，导致全年毛利率同比-4.1pct至66.4%；23年3月FILA库销比降至4.5-5倍之间、回到可控水平。4）23年有望反弹，维持2025年400-500亿元流水目标：FILA品牌坚持高质高效健康增长原则，23年收入目标为双位数以上增长、中长期维持2025年400-500亿元流水目标不变。 其他品牌：强化高端差异化定位，保持强劲增长。22年其他品牌收入44亿元/yoy+26.1%/占比8.2%， 毛利率/经营利润率分别同比+0.8pct/+2.2pct至71.8%/20.6%。1）迪桑特：滑雪心智打造取得成效，22年专业滑雪服流水增长60%+，截至22年末191家门店/净增9家、其中19家门店店效超3000万元/年，平均店效120万元/月以上、较19年翻一倍。公司计划到23年底迪桑特门店数185-195家、同比-3%~+2%，比起开店更注重品牌形象的强化与店效提升。2）可隆：基于户外品牌DNA、丰富产品结构，22年受益户外露营热逆势大增，为22年集团收入增速最高品牌。截至22年末161家门店/净增9家，平均店效近60万元，23年底预计门店175-185家、同比+8.7%~14.9%。围绕户外生活方式品牌定位，有望从聚焦华北、东北的区域品牌逐步发展成全国性品牌。 盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌运动服饰龙头，22年在主品牌DTC+迪桑特+可隆增长带动下收入实现正增长、利润受FILA利润率下降影响略有下滑，亚玛芬首次贡献正利润2800万元，总体略好于此前预期。展望23年，随外部环境复苏确定性加大，公司对各品牌增长充满信心，其中安踏主品牌与FILA有望实现双位数增长、FILA有望快于安踏品牌，迪桑特和可隆有望保持20%-25%增长，亚玛芬贡献利润有望进一步提升。考虑22年业绩略超预期以及管理层对23年复苏的信心，我们将23-24年归母净利润从93.75/112.69亿元略上调为95.48/112.52亿元，增加23年预测值131.69亿元，对应23-25年PE分别为32/27/23X，看好公司多品牌运营战略下长期可持续稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，终端消费恢复不及预期，库存消化不及预期。 1.2022年收入同增8.8%，净利略下滑 公司公布2022年业绩：2022年收入536.5亿元/yoy+8.8%、归母净利75.9亿元/yoy-1.7%，略超此前预期，主因主品牌DTC转型带动收入增速超过终端流水增速（低单位数增长），净利略有下滑主要受到毛利率同比-1.4pct至60.2%的拖累。 分品牌看，主品牌/其他品牌（迪桑特+可隆）带动收入增长，FILA收入略有下滑。 22年安踏主品牌/FILA/其他品牌（迪桑特+可隆）收入分别同比+15.5%/-1.4%/+26.1%，安踏品牌收入受益于DTC转型增厚报表营收，迪桑特+可隆在强化高端差异化品牌定位及低基数下保持较快增长，FILA门店主要分布在一二线城市、22年受疫情影响较大拖累收入出现小幅下滑。 分渠道看，线上快速增长、占比进一步提升，线下持平略增。22年在疫情影响下公司调整关闭部分线下店铺、加大线上渠道发力，22年线上/线下收入分别同比+30.7%/+0.6%、收入占比分别为34.3%/65.7%，线上收入占比同比提升5.8pct。 分品类看，鞋类收入增长快于服装及配饰，体现专业运动品牌定位。22年鞋类/服装/配饰收入分别同比+17.4%/+3.1%/+6.4%，占比分别为41.9%/55%/3.1%。鞋类收入增长快于服装及配饰，体现了“专业为本”品牌定位下的产品结构调整。 表1：2022年安踏体育收入/门店/利润率分品牌、渠道、品类拆分情况 22年毛利率下降、费用率上升、净利率小幅下降。1）毛利率：2022年同比-1.4pct至60.2%，其中安踏品牌/FILA/其他品牌毛利率分别同比+1.4pct/-4.1pct/+0.8pct至53.6%/66.4%/71.8%，安踏品牌毛利率受益于DTC占比提升、其他品牌保持高端定位毛利率持平略升，FILA毛利率则受到打折加深拖累。2）期间费用率：2022年同比+1.8pct至43.1%， 其中销售/管理/财务费用率分别同比+0.6pct/+0.8pct/+0.5pct至36.6%/6.7%/-0.2%，主因主品牌DTC转型导致相关费用支出增多。3）净利率：综合毛利率、费用率以及联营公司损益情况（21年亏损占收入比重0.9%、22年盈利占收入比重0.3%）变化，22年公司净利率同比-1.5pct至14.1%。 存货周转天数增多，现金流健康。截至22年末公司存货84.9亿元/yoy+11%，存货周转天数同比增多11天至136天，主因疫情影响终端销售；22年经营活动现金流净额同比+2.4%至121亿元，截至22年末公司账上货币资金174亿元，资金充沛。 2.安踏品牌：DTC增厚收入和毛利，稳老拓新品牌提升 1）DTC拉动收入实现高于流水的增长 ：22年安踏主品牌收入277亿元/yoy+15.5%/占比51.7%。在疫情扰动下主品牌收入实现双位数增长、高于流水的低单位数增长，主要得益于DTC转型增厚报表营收，22年DTC/电商/批发收入分别同比+60.0%/+17.7%/-39.8%、收入分别占主品牌的49%/35%/16%，DTC收入占比同比提升13.8pct。 2）保持净开店及稳健店效：①门店方面，截至22年末主品牌门店9603家（DTC7200+批发2403家、大货6924+儿童2679家），同比净增200家（DTC+600&批发-400家、大货+92&儿童+108家），预计23年底大货/儿童门店数分别增至7100-7200/2800-2900家、对应同比2.5%~4%/4.5%~8.2%。②店效方面，尽管受到疫情扰动，在持续推进品牌形象升级和渠道突破、提升门店质量追求下，22年安踏主品牌成人、儿童店效仍然分别保持25、16万元/月的水平、下滑幅度有限。 3）毛利率小幅提升，OPM持平：DTC转型促22年主品牌毛利率同比+1.4pct至53.6%，结合疫情下费用刚性以及DTC转型导致费用率提升，经营利润率同比持平为21.4%。 4）终端运营数据承压：22年主品牌流水同比增低单位数、折扣6+折、库销比6+，各指标有所受损，但随消费场景放开+动态调整，近期流水表现超出公司预期、库销比降至4.5-5、折扣预计随库存进一步消化亦将有所回升。 5）品牌、产品、渠道升级：尽管终端受疫情扰动，但主品牌坚持“专业为本、品牌向上”战略，在品牌/产品/渠道方面均有亮点：①品牌方面，奥运关联度进一步提升，22年主品牌奥运科技产品流水占比约20%；②产品方面，科技专业度提升，22年氮科技产品流水占比约10%；③渠道方面，线下提升核心商圈进驻率，线上促进产品结构升级，22年线上高收入客群占比超30%。 6）23年主品牌收入有望实现双位数增长、利润增长快于收入：随消费场景放开，主品牌在“稳老拓新、渠道破圈、品牌提升”战略指导下有望保持稳健增长，23年集团对主品牌收入增长目标为双位数、利润增速目标高于收入，我们认为考虑到22年低基数、23年DTC门店继续优化、主品牌成人/儿童继续推进开店及店效提升，该增长目标有望实现。 3.FILA：收入略降，利润率、库存承压，聚焦高质量发展 1）整体收入略有下滑：22年FILA收入215亿元/yoy-1.4%/占比40.1%，由于门店主要分布在一二线城市，22年线下门店销售受疫情影响较大，虽然线上直播平台流水取得同比增30%+的成绩，但整体收入仍有小幅下滑。 2）门店调整，追求质量：截至22年末FILA门店共1984家/同比净-70家，疫情期间公司关停部分低效门店、重视门店质量改善，23年FILA店数目标1900-2000家、对应同比-4%~+1%，。 3）利润率、库存承压，库存持续改善中：22年FILA终端经营受疫情影响较大，因此下半年通过控制备货和加大折扣处理过季产品方式进行库存去化，导致全年毛利率同比-4.1pct至66.4%，经营利润率同比-4.5pct至20.0%；经过下半年去库措施，22年底FILA库存总量同比下降双位数、库销比从9月底的7-8倍降至年底的6倍左右，经过23年以来的进一步销售，截至23年3月FILA库销比已降至4.5-5倍之间、处于可控水平。 4）鞋和专业产品占比提升、潮牌成功重塑：虽然整体经营承压，但FILA品牌结构优化仍在持续：①产品角度，顺利推进鞋和专业运动商品占比提升，鞋的流水同比+10%以上（FILA采用纯直营模式，流水与收入之间相差较小）、成人+儿童专业运动服装流水占比超过30%；②子品牌角度，FILA大货开设多家1号店、提升品牌形象和店效；FILA儿童聚焦网球/滑雪等户外运动、提升鞋和专业运动产品占比；FILA潮牌成功重塑，打造新的年轻运动生活方式，22年流水双位数增长、在所有子品牌中表现最好。 5）23年有望反弹，维持2025年400-500亿元流水目标：FILA品牌坚持高质高效健康增长原则，将品牌收入增长驱动力主要聚焦在店效提升上，因此23年开店计划相对谨慎；店效方面，在“顶级渠道+顶级商品+顶级品牌”发展战略下，FILA将继续加强在高尔夫、网球、儿童领域的专业运动、鞋类产品销售，集团对FILA品牌23年收入目标为双位数以上增长、中长期维持2025年400-500亿元流水目标不变。考虑到22Q4以来FILA品牌库存去化顺利、今年1-3月终端零售运营趋势向好，我们认为FILA品牌有望实现23年及中长期增长目标。 4.其他品牌：强化高端差异化定位，保持强劲增长 22年其他品牌收入44亿元/yoy+26.1%/占比8.2%，毛利率/经营利润率分别同比+0.8pct/+2.2pct至71.8%/20.6%。 1）迪桑特：滑雪心智打造取得成效，22年专业滑雪服流水增长60%+，截至22年末191家门店/净增9家、其中19家门店店