供给刚性，需求复苏，行业有望迎来“估值+业绩”双修复

供给回升或已接近天花板，后续供给端逐步呈现刚性特征。春节后，随着钢材价格及利润的回升，钢铁企业复工复产加快。截至3月17日，钢铁企业高炉产能利用率为88.44%，开工率为82.29%；电炉企业产能利用率66.17%，开工率为78.26%。趋势上看，开工率及产能利用率均表现为上升。对应钢材五大品种的产量来看，五大品种合计产量为959.19万吨。而根据国家统计局公布的1-2月我国粗钢产量数据，2023年前两个月，我国粗钢产量完成1.69亿吨，同比增长6.80%，自供给侧改革实行以来，该数据仅低于2021年同期。 按照今年粗钢产量平控假设（2022年粗钢产量10.13亿吨），3-12月单月粗钢产量均值8443.03万吨。而1-2月平均数为8435万吨，已接近未来10个月的月均理论值。考虑到前两个月实际产量是逐步提升的走势，因此判断目前的供给能力实际已在理论值附近。供给端将逐步呈现刚性。 需求向上，重视基建放量带来的需求增长。2023年中央经济工作会强调稳字当头、稳中求进。其中提出，要有效带动全社会投资，要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程，加强区域间基础设施联通。政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。在政策的有力支持下，2月中旬开始，下游开复工率快速提升，在施工条件整体不及去年同期（农历）的情况下，项目开复工率及到岗率均同比有所提高。下游项目快速需求带动钢材消费量的快速回升，目前钢材五大品种周消费量均已达到2022年平均水平。后续随着旺季需求的进一步释放，稳经济逐步推进，钢材需求仍有较大提升空间。我们认为，基建领域中，重点关注管道行业需求的释放。2022年水利投资完成10893亿元投资，同比增长44%，是新中国成立以来首次超万亿。水利项目的爆发式增长，将带动水利用管材需求的释放。 低估+供需改善，行业有望迎来“估值+利润”双修复。行业估值在经历2022年下半年的大面积亏损后，估值水平处于近五年来相对低位。截至3月17日，板块整体市净率1.08倍，处于近五年51.57%分位。其中，冶钢原料当前市净率2.03倍，处于近五年的30.15%分位；普钢当前市净率0.82倍，处于近五年36.45%分位；特钢当前市净率1.90倍，处于近五年34.27%分位。而行业整体自供给侧改革以来，财务状况、产品结构已有明显好转，优质上市钢企市净率有望修复至1。同时，随着下游需求逐步复苏，行业估值有望迎来修复。 另一方面，随着流动性宽松对于铁矿石价格抬升阶段性结束及我国生铁产量已处于高位，目前铁矿石价格或已达到全年中枢水平，进一步抬升成本空间有限。 而钢材价格在需求持续恢复的情况下，已经逐步开始将成本压力向下游传导。 截至3月17日，铁矿石价格自年初以来上涨8.79%，焦炭价格下降4.55%，对应原材料成本上涨2.07%，而螺纹钢、热轧板卷价格分别上涨4.07%、6.93%。 可以看出，尽管原材料价格仍然有所上涨，但是下游需求的恢复，使得钢材价格表现更加强势，钢铁企业有效的将成本端压力传导下去，带来利润的回升。 我们认为，随着经济稳增长的持续推进，钢铁行业将由2022年的原材料成本单边承压逐渐开始向下游传导成本压力，钢材利润有望迎来修复。 建议关注： 1、“高”确定性—经济复苏下，基建放量受益的中厚板、建材龙头：华菱钢铁、南钢股份、新钢股份、凌钢股份、三钢闽光、中南股份、方大特钢； 2、“强”敏感性—水利投资爆发，受益于22年水利投资订单结转及新开工项目的铸管龙头：新兴铸管； 3、“大”龙头价值重构—宝武系、鞍钢系及地方龙头企业价值重构机会—宝钢股份、太钢不锈、马钢股份、八一钢铁、鞍钢股份、本钢板材、首钢股份。 风险提示：需求释放不及预期，上游原材料价格大幅上涨，产业政策执行不及预期。 投资主题 报告亮点 报告详细梳理了目前钢铁行业运行情况，判断目前钢材市场已获得基本面支撑，供需关系正在好转； 对行业供需未来方向进行分析，判断行业供给端将逐步呈现刚性特征，而需求端仍将持续改善； 复盘行业过往表现，板块估值有望随着利润回升而逐步修复； 通过复盘，判断铁矿石价格或将保持稳定，而供需关系的优化将带动钢材价格中枢上移。 投资逻辑 供给持续释放后将逐步呈现刚性特征。根据国家统计局公布的1-2月我国粗钢产量数据，2023年前两个月，我国粗钢产量完成1.69亿吨，同比增长6.80%，按照今年粗钢产量平控假设，目前的供给能力实际已在理论值附近。供给端将逐步呈现刚性。 需求向上，重视基建放量带来的需求增长。2月中旬开始，下游开复工率快速提升。下游项目快速需求带动钢材消费量的快速回升，目前钢材五大品种周消费量均已达到2022年平均水平。后续随着旺季需求的进一步释放，稳经济逐步推进，钢材需求仍有较大提升空间。 低估+供需改善，行业有望迎来“估值+利润”双修复。行业估值在经历2022年下半年的大面积亏损后，估值水平处于近五年来相对低位。而行业整体自供给侧改革以来，财务状况、产品结构明显好转，随着下游需求逐步复苏，行业估值有望迎来修复。 另一方面，随着流动性宽松对于铁矿石价格抬升阶段性结束及我国生铁产量已处于高位，目前铁矿石价格或已达到全年中枢水平，进一步抬升成本空间有限。而钢材价格在需求持续恢复的情况下，已经逐步开始将成本压力向下游传导。因此，随着经济稳增长的持续推进，钢铁行业将由2022年的原材料成本单边承压逐渐开始向下游传导成本压力，钢材利润有望迎来修复。 建议关注：1、“高”确定性—经济复苏下，基建放量受益的中厚板、建材龙头：华菱钢铁、南钢股份、新钢股份、凌钢股份、三钢闽光、中南股份、方大特钢；2、“强”敏感性—水利投资爆发，受益于22年水利投资订单结转及新开工项目的铸管龙头：新兴铸管；3、“大”龙头价值重构—宝武系、鞍钢系及地方龙头企业价值重构机会—宝钢股份、太钢不锈、马钢股份、八一钢铁、鞍钢股份、本钢板材、首钢股份。 一、底部反转已经确立，行业反转获得基本面支撑 （一）春节后供给持续修复，供给能力已至高位 1、短期供给恢复明显 随着节后钢厂逐步复工复产，3月高炉及电弧炉开工开工率逐渐提升，钢材产量回升。 同时，年初以来钢材价格的持续上涨，也一定程度增加了企业复产的信心。因此，自春节假期后，钢材产量持续提升。 图表1主要钢材产品吨钢毛利持续修复 图表2 247家钢铁企业盈利面持续增加 截至3月17日，钢铁企业高炉产能利用率为88.44%，开工率为82.29%；电炉企业产能利用率66.17%，开工率为78.26%。趋势上看，开工率及产能利用率均表现为上升。对应钢材五大品种的产量来看，五大品种合计产量为959.19万吨。 图表3钢铁企业开工率及高炉产能利用率 图表4电弧炉钢厂开工率 图表5目前钢材产量已高于去年同期（万吨） 2、供给或已接近天花板 2021年开始我国执行粗钢产量控制政策，2021-2022年粗钢产量连续两年下降。2021年初，工信部表示，要围绕碳达峰、碳中和目标节点，实施工业低碳行动和绿色制造工程，钢铁行业作为能源消耗高密集型行业，要坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下降。 2021年国家发改委和工信部组织开展的全国范围钢铁去产能“回头看”检查以及粗钢产量压减工作，代表着我国钢铁供给进入产量控制阶段。 从执行情况来看，2021年，我国粗钢产量在6月份开始下降，全年完成粗钢产量10.33亿吨，较2020年下降3198万吨，同比减少3.00%，粗钢产量压减任务全面完成。2022年，为保持政策的连续性稳定性，巩固好粗钢产量压减成果，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、国家统计局继续开展全国粗钢产量压减工作，引导钢铁企业摒弃以量取胜的粗放发展方式，全年粗钢产量完成10.13亿吨，较2021年下降1979万吨，同比减少1.92%。 图表6我国粗钢产量自2021年开始下降 根据国家统计局公布的1-2月我国粗钢产量数据，2023年前两个月，我国粗钢产量完成1.69亿吨，同比增长6.80%，自供给侧改革实行以来，该数据仅低于2021年同期。 图表7 2023年1-2月粗钢产量仅低于2021年同期水平 我们认为，产业政策具有连续性。同时，钢铁行业未来发展方向已由之前的粗放式扩张向高端化、绿色化发展，对于粗钢产量的控制也具有必要性。因此我们判断，供给端的控制仍将延续。 按照今年粗钢产量平控假设（2022年粗钢产量10.13亿吨），3-12月单月粗钢产量均值8443.03万吨。而1-2月平均月均数8435万吨，已接近未来10个月的月均理论值。考虑到前两个月实际产量是逐步提升的走势，因此判断目前的供给能力实际已在理论值水平附近。供给端逐步呈现刚性。 另外需要注意的是，目前钢材市场进入传统旺季，价格端和利润端仍有修复空间。因此，粗钢产量或在旺季期间超过理论月均水平。而按照全年平控假设，如果旺季期间单月供给超过理论水平，下半年供给端将出现收缩。而需求端随着经济逐步恢复，全年或呈现“前低后高”走势，供需在下半年或将出现供需错配，进一步支撑钢材价格及利润水平。 （二）需求向上，基建投资成为主要发力点 整体来看，钢材需求在春节过后持续恢复。目前主力钢材品种周度消费量均已达到往年同期水平，可以看出需求端复苏力度较强。 图表8 2020年至今螺纹钢消费量（万吨） 图表9 2020年至今热轧板卷消费量（万吨） 图表10 2020年至今冷轧板卷消费量（万吨） 图表11 2020年至今中厚板消费量（万吨） 1、基建开复工加快，未来仍有较大向上空间 政策上，刺激经济复苏需求强烈。2023年中央经济工作会强调稳字当头、稳中求进。其中提出，要有效带动全社会投资，要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程，加强区域间基础设施联通。政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。 根据中央经济工作会的要求，各地方在年初积极行动，在各地政府工作报告中，积极推动重大工程项目实施推进。 图表12各省份《政府工作报告》GDP目标及重大工程项目梳理 根据各省份《政府工作报告》对于年度投资来看，2023年重点工程涉及清洁能源、生态环保、基础设施、公共服务等领域。根据31省份2022年预算执行情况和2023年预算草案报告，今年财政部顶格提前下达的地方政府新增专项债券额度高达2.19万亿元，总规模首次超过2万亿元，比上一年增长50%。截至2月12日，新增专项债发行规模已经超过5700亿元。可以看出，在摆脱了疫情困扰的情况下，我国从上到下，对于恢复经济诉求强烈。 从执行情况来看，根据百年建筑在春节假期后对全国12220个工程项目开复工四轮调研结果，截至2023年2月21日（二月初二），全国施工企业开复工率为86.1%，环比提升9.6个百分点，同比提升5.7个百分点；劳务到位率83.9%，环比提升15.7个百分点，同比提升2.8个百分点。从样本项目开复工率及劳务到位率的四轮数据来看，前两轮数据分别低于去年农历同期，而从第三轮开始，开复工率已经超过去年同期（农历日期）。我们认为，基于今年过年较早、施工条件不及去年同期的情况，复工率及劳务到位率均高于去年同期，证明今年下游施工进程有所加速。 图表13 2022、2023年项目开复工率情况 图表14 2022、2023年项目劳务到位率情况 分区域来看，华北、华中、西南开复工情况较去年提升明显，均在10个百分点以上，其中河北、北京、湖北、四川等省份增量较大；华东较去年小幅增加，其中江苏提升较多，而江西较去年降低明显；华南整体低于去年同期，广西开复工率下降较多。因此，随着旺季来临，全国范围的下游施工或进一步加速，叠加两会召开后，相关基建配套政策逐步完善，基建有望进一步加速。 从项目类型来看，基建开复工率87.3%，周环比提升10.7个百分点；市政开复工率88.2%； 房建开复工率84.1%。从开复工进度对比来说，市政的进度有所反弹，好于基建进度，而基建进度好于房建，