23Q1白酒板块业绩前瞻：预期较稳定，看好当前白酒板块配置价值

食品饮料行业点评报告 证券研究报告·行业点评报告·食品饮料 23Q1白酒板块业绩前瞻：预期较稳定，看好当前白酒板块配置价值 增持（维持） 投资要点 弱复苏引发担忧，板块震荡回调：3月1日以来板块跌幅3.0%，古井、口子、老窖相对跌幅较小，酒鬼、顺鑫、水井坊跌幅靠后。市场担忧多集中于弱复苏基调下动销受影响。1）23年GDP增长目标为5%，以稳为主，循序渐进促进高质量发展；消费信心恢复仍需时间，未见宽松政 策大量出台。2）年初以来需求集中释放，1月份以来至正月十�酒企反馈动销积极,各区域渠道反馈良好，3月份淡季动销环比下降，市场更担忧经济弱复苏会后续进一步影响酒企实际动销。 主要酒企23Q1经营情况：1）贵州茅台：散飞/原箱批价分别为2750/2935元，库存1个月以内，当前回款比例近35%，茅台1935近期线上线下活动增加，我们预计23Q1总营收同比+16%。2）�粮液：发货进度约40%（追平22年），公司加强对于串货乱价行为惩罚力度、部分区域控货，批价940-950元，我们预计23Q1营收同比+16%。3）泸州老窖：当前回款进度30%+，批价约900元，逐步控货提价稳定价格。公司反 馈当前库存1个多月，节后部分客户补货，我们预计23Q1营收同比 +22%。4）山西汾酒：2月份全面停货20天，当前库存1.5M左右，阶段性控货已结束，回款发货进度35%-40%；青20批价约350元、复兴 版790-800元。公司反馈1月份动销相对平稳，2月控货去库存保持较好价盘，1季度目标有能力完成，我们预计23Q1营收同比+18%。5）酒鬼酒：整体回款进度30%左右，发货较慢，全国库存约30%。当前内参批价约780元，未来目标往830-840元提升，红坛约310元（省内批价 有提升），考虑22年高基数和去库存动作，我们预计23Q1营收同比双位数下滑。6）舍得酒业：回款发货进度20%+，一季度主业增长为主，库存在2-3个月良性区间，我们预计23Q1营收同比基本持平。7）洋河股份：省内外回款约45%，发货约4个月-4个半月，综合库存在2-3个月，省内梦6+动销相对较好库存相对更低，2月16日起停止接受经销 商M6+产品订单，目前价格较为稳定，近期恢复接受订单，海之蓝批价130-140元，天之蓝290-300元，M3水晶版420元，M6+约615元，我们预计23Q1营收同比+18%。8）今世缘：回款进度40%出头，3月公 司暂停接收四开配额销售订单，综合库存2-3个月，3月以消化库存为主，我们预计23Q1营收同比+23%。9）古井贡酒：当前进度40%+，合肥地区达成45%，库存2-3个月（不高于22年），下次回款预计端午节。 古20批价540元，古16约320元，合肥经销商反馈古16及20动销增速较快，我们预计23Q1营收同比+20%。10）迎驾贡酒：一季度回款发货完成，合肥地区节前回款进度约60%，春节动销较好，节后洞6批价 有回升，洞9/16整箱批价760/1250元，我们预计23Q1营收同比+23%。 估值具备性价比，看好板块配置价值。3月份以来板块调整动销表现正常，近期各名酒酒企也陆续进入查价格/控货阶段，保持正常节奏，后续批价有望坚挺及提升，估值性价比呈现；从全年来看复苏主线清晰，23H2比H1趋势更加向好，我们仍看好行业贝塔，对板块保持全年乐观。4月春糖在即酒企控货进行时，看好当前白酒板块配置价值。当前推荐投资 主线为：1）全年确定性维度重点推荐�粮液，推荐泸州老窖，高端酒企 加强消费者培育，渠道动作推进价稳，且业绩预期变动较小，确定性高； 2）推荐洋河股份：宴席后续持续恢复受益品种，内部有变化持续观察落地，当前市场预期差大；3）弹性角度推荐舍得酒业/迎驾贡酒。 风险提示：消费复苏不及预期、食品安全问题。 2023年03月27日 证券分析师汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师�颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 行业走势 食品饮料沪深300 21% 17% 13% 9% 5% 1% -3% -7% -11% -15% 2022/3/282022/7/262022/11/232023/3/23 相关研究 《餐饮降本增效专题：如何看待复苏弹性？》 2023-03-13 《板块个股1-2月经营良好，期待继续复苏》 2023-03-13 1/6 东吴证券研究所 1.淡季动销表现正常，板块估值性价比凸显 1.1.板块震荡回调下市场担忧何在？ 正月十六至今，白酒板块跌幅2.6%；从3月1日以来板块跌幅3.0%，板块震荡回调，个股方面，古井（+0.7%）、口子（-0.7%）、老窖（-1.7%）相对跌幅较小，酒鬼、顺鑫、水井坊跌幅靠后。 弱复苏引发担忧，板块震荡回调。年初以来估值修复&动销推动下行情表现也较好。但步入3月以来板块震荡回调，市场担忧主要集中于在弱复苏的基调下，担忧动销受影响。1）一方面，2023年《政府工作报告》指出2023年GDP增长目标为5%。政策目标 以稳为主，循序渐进的促进经济高质量发展；从恢复节奏看，消费信心恢复仍需时间，渐进式弱复苏态势以及并未见宽松政策大量出台。2）另一方面，年初以来受益于场景恢复下消费需求集中释放，春节期间板块动销回暖，1月份以来至正月十�酒企反馈动销积极，各区域渠道反馈良好，3月份进入淡季，动销环比下降，市场更担忧经济弱复苏会后续进一步影响酒企实际动销。 1.2.酒企23Q1经营情况如何？ 我们集中保持渠道交流，综合当前公司及渠道的反馈来看，1）3月进入动销淡季，动销环比下滑，大部分地区反馈淡季动销表现正常，从我们调研的北京、山东、成都经销商反馈动销同比表现更好。2）酒企端及渠道端维持对于全年销售的信心，年前大众宴席/送礼场景表现较好，年后大众宴席表现仍在持续，商务宴席场景持续修复过程中，场景表现、厂商信心仍持续。 看各个酒企表现方面，高端酒保持节奏稳健，动销良好，酒企动作前置，23Q1季报表现较好。区域酒进入持续消化库存阶段，部分价盘略有波动，但整体较为稳定，23Q1季报表现预计有较好的双位数的增长。次高端春节期间动销集中，叠加库存和去年高基数影响，23Q1季报除汾酒外其他表现预计略承压。当前我们对于各酒企23Q1前瞻如下： 贵州茅台：本周散飞/原箱批价分别为2750/2935元，库存在1个月以内，当前回款比例接近35%，3月份货在发，茅台1935前期发货投放量较多，近期线上线下活动增 加，批价在1100-1150元之间，环比下降50元左右，我们预计23Q1总营收同比+16%。 �粮液：发货进度40%左右（追平去年），当前公司各层面加强对于串货乱价行为的惩罚力度、部分区域控货，批价940-950元保持稳定。公司调研反馈，1）通过提批价、增加高收益率产品（如生肖酒销售毛利率超20%）、完善考核体系来提升经销商利润；2）普�价格打法有战略性安排，从渠道/品牌/产品多方面共同提升形成价格；经典继续拔高度，上半年不设KPI；今年在业绩增长发力的是文创，我们预计23Q1营收同比+16%。 泸州老窖：当前回款进度30%+，批价维持在900元左右，目前逐步采取控货提价方式稳定价格：如2月8日起老字号特曲实行“价格双轨”，23年上半年1952各经销客 2/6 东吴证券研究所 户配额投放量限定为签订配额总量的50%以内，52度500毫升计划外配额在计划内配额结算价格基础上提升40元/瓶，跟去年不同（去年大范围停货到5月）。公司反馈当前 库存1个多月，节后部分客户补货，2月开始有商务场景在推进，场景持续预计到4-5 月份。我们预计23Q1营收同比+22%。 山西汾酒：2月份全面停货20天，当前库存1.5M左右，阶段性控货已结束，回款发货进度35%-40%；青20批价约350元、复兴版790-800元左右，相对稳定。公司反馈近期经营和人员方面均稳定，1月份动销相对平稳，2月控货去库存，保持较好的价盘，1季度目标有能力完成；二季度起将重点推进复兴版的品鉴、消费者培育等基础性工作，我们预计23Q1营收同比+18%。 酒鬼酒：整体回款进度30%左右，发货较慢，全国库存30%左右。当前内参批价780 元左右，未来目标是往830-840元提升，红坛310元左右，省内批价有所提升。公司在 未来一段时间会推进54度产品销售；红坛团队23年考核（几乎比22年翻一番），持续打造21个红坛样板市场，考虑22年高基数和去库存动作，我们预计23Q1公司营收同比双位数下滑。 舍得酒业：回款发货进度20%+，一季度主业增长为主，库存在2-3个月的良性区间。22年利润超预期，今年销售百亿目标坚定。公司近期发布《关于调整品味舍得终端售价的通知》，宣布自4月1日起，品味舍得之第�代、第四代、精华版、庆典装终端售价上调20元/瓶，目的主要系进一步稳定价格。我们预计23Q1营收同比基本持平。 洋河股份：省内外回款45%左右，发货4个月-4个半月左右，综合库存在2-3个月，省内梦6+动销相对较好库存相对更低，公司2月16日起停止接受全国经销商客户M6+产品订单，目前价格整体较为稳定，近期恢复接受订单，当前海之蓝批价130-140元， 天之蓝290-300元，M3水晶版420元，M6+批价615元左右，较为稳定，我们预计23Q1 营收同比+18%。 今世缘：回款进度40%出头，3月6日起公司暂停接收四开配额销售订单（如有需求按照配额外价格执行），综合库存2-3个月之间，3月主要以消化库存为主。后续春糖将推出六开，成交价定位于800元价位段。公司1-2月总营收31亿元左右/+27%；归母净利润11.8亿元左右/同比+25%，我们预计23Q1营收同比+23%。 古井贡酒：2023年公司200亿目标坚定。当前进度40%+，合肥地区达成45%，库存2-3个月（不高于去年），下次回款预计端午节。古20批价540元，古16批价320 元，古8批价220元左右，古5批价115元左右，合肥经销商反馈古16及20动销增速较快，2-3月有部分企业订单和宴席回补，我们预计23Q1营收同比+20%。 迎驾贡酒：一季度回款发货完成，其中合肥地区节前回款进度60%左右，当前主要工作在于梳理宴席、商谈包量终端。整体春节期间动销较好，节后洞6批价有所回升，洞9/16整箱批价760/1250元相对稳定，我们预计23Q1营收同比+23%。 3/6 表1：主要酒企22年及23Q1业绩前瞻 营收yoy归母净利润yoy 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4（E） 23Q1（E） 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4（E） 23Q1（E） 贵州茅台 18.4% 16.1% 15.6% 15.4% 16% 23.6% 17.3% 15.8% 19.0% 17% �粮液 13.3% 10.0% 12.2% 11.9% 16% 16.1% 10.3% 18.5% 10.1% 17% 泸州老窖 26.1% 24.1% 22.3% 20.7% 22% 32.7% 29.0% 31.0% 17.1% 23% 山西汾酒 43.6% 0.4% 32.5% 40.8% 18% 70.0% -4.3% 57.0% 61.8% 17% 酒鬼酒 86.0% 5.3% 2.5% 负增长 负增长 94.5% -18.7% 21.1% -71.2% 负增长 舍得酒业 83.3% -16.3% 30.9% 5.6% -1% 75.7% -29.7% 55.7% 75.9% -4% 水井坊 14.1% 10.4% 7.0% -25.4% 负增长 -13.5% 116.9% 10.0% -19.0% 负增长 洋河股份 23.8% 17.1% 18.4% 15.3% 18% 29.0% 6.0% 40.5% 75.1% 19% 今世缘 24.7% 14.0% 26.1% 25.3% 23% 24