流动性与机构行为周度跟踪：跨季前表外资金回表，回购市场活跃度上升

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 跨季前表外资金回表回购市场活跃度上升 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年3月26日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 流动性与机构行为周度跟踪 2023年3月26日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：本周央行公开市场净回笼资金730亿元，周初资金面一度维持紧张，但在周二央行1500亿逆回购大规模投放下，月内资金逐步转松，但跨季资金价格仍然偏高。 本周质押式回购成交规模逐日回升，全周日均成交量环比上升0.53万亿至6.45万亿；周五质押式回购余额也上升1.87万亿至11.08万亿，但这受到了跨季表外资金回表的季节性影响，这似乎反映了银行满足监管指标的压力增大。分机构来看，银行刚性净融出规模重返4万亿，尽管非银机构融出规模减少，但融入规模上升幅度有限，新口径资金缺口指数仍然回落至-453；而周五考虑跨季因素后，季调后的新旧口径资金缺口指数均略有回升，新口径缺口指数转正，但仍显著低于中性水平。 下周政府债缴款规模大幅回落，据我们测算降准落地或将释放约5500亿元中长期流动性，季末有大量财政支出投放，但考虑下周公开市场到期规模仍然较大，且当前机构资金跨季进度偏缓，跨季期间资金面可能仍有波动，但预计紧张程度不会超过2月末。 存单市场：本周1Y期Shibor利率下行至2.68%。AAA级1年期同业存单二级利率下行1.5BP至2.66%。同业存单发行规模大幅下降，而到期规模小幅上升，存单转为净偿还3395.5亿元。分银行类型看，各类银行均为净偿还，其中股份行净偿还规模最大；1Y期存单发行占比回升至46%。城商行存单发行成功率有所回升，农商行、股份行小幅回落，但仍高于近一年均值水平；城商行-股份行1Y存单发行利差有所走阔。本周存单供需相对强弱指数震荡回升，全周上行1.8pct至14.9%，但仍然低于中性水平，显示非银机构对存单的需求仍未显著释放。考虑季末银行对存单的配置需求或仍然受到制约，跨季资金面可能波动仍存，预计存单利率或将继续维持震荡格局。 票据利率：本周票据利率窄幅震荡，全周来看6M、1Y期票据利率分别较 3月17日上行2BP、1BP至2.44%、2.3%。 现券二级交易跟踪：本周非银机构在二级市场净买入债券规模有所下降。具体来看，基金公司对国债、政金债、二永债和各类信用债的净买入规模均有所下降，对存单的净卖出规模有所增加；而证券公司转为净卖出国债、政金债和短融券，增加净卖出存单、二永债；理财产品对存单的净买入规模大幅减少，并对二永债转为净卖出，但对国债和中票转为净买入；从期限上看，基金公司和证券公司都对7-10年国债转为净卖出，但增加净买入3-5年国债；政金债方面，基金公司增加净买入1-3年政金债，减少净买入3-5年政金债，而证券公司对这两类券种均转为净买入，但对7-10年政金债转为净卖出。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场9 二、现券二级交易跟踪9 风险因素11 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：3月各机构资金跨季进度慢于往年同期6 图8：3月其他非银资金跨季进度慢于往年同期6 图9：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图10：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图11：分银行类型存单发行规模分布7 图12：分银行类型存单净融资规模分布7 图13：存单发行规模期限分布7 图14：各类型银行存单发行成功率7 图15：城商行-股份行1Y存单发行利差有所走阔7 图16：存单供需相对强弱指数8 图17：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图18：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图19：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图20：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图21：所有期限存单的需求结构占比9 图22：1年期存单的需求结构占比9 图23：分期限存单供需相对强弱指数9 图24：国股转贴现票据利率走势9 图25：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）10 图26：上周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图27：本周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图28：上周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布11 图29：本周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布11 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净回笼资金730亿元，周初资金面一度维持紧张，但在周二央行1500亿逆回购大规模投放下，月内资金逐步转松，但跨季资金价格仍然偏高。本周共有4630亿逆回购、500亿国库现金定存到期，央行于周一至周五分别开展300亿、1820亿、670亿、640亿、70亿逆回购，并于周三开展900亿元国库现金定存招标，全周净回笼流动性730亿元。周一央行公开市场净回笼资金110亿元，资金面边际收紧；周二逆回购净投放规超 过1500亿，但早盘资金面仍然偏紧，午盘后资金面开始逐步转松；随着资金面的转松，周三至周五央行公开市 场累计净回笼2550亿元，但月内资金利率仍持续回落。截至3月24日，R001、DR001、R007、DR007分别较3月17日下行97.8BP、98.2BP、36.5BP、41.5BP至1.38%、1.27%、2.00%、1.70%；但由于跨季资金需求旺盛，R014、DR014分别较上周五上行56.8BP、37.9BP至3.04%、2.62%。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 03.21-03.25 03.28-04.01 04.06-04.08 04.11-04.15 04.18-04.24 04.25-04.29 05.05-05.13 05.16-05.20 05.23-05.27 05.30-06.02 06.05-06.10 06.13-06.17 06.20-06.24 06.27-07.01 07.04-07.08 07.11-07.15 07.18-07.22 07.25-07.29 08.01-08.05 08.08-08.12 08.15-08.19 08.22-08.26 08.29-09.02 09.05-09.09 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 本周质押式回购成交规模逐日回升，全周日均成交量环比上升0.53万亿至6.45万亿；周五质押式回购余额也 上升1.87万亿至11.08万亿，但这在很大程度上也受到了跨季表外资金回表的季节性影响，这似乎反映了银行 满足监管指标的压力增大。分机构来看，银行刚性净融出规模重返4万亿，尽管非银机构融出规模减少，但融入规模上升幅度有限，新口径资金缺口指数仍然回落至-453；而周五考虑跨季因素后，季调后的新旧口径资金缺口指数均略有回升，新口径缺口指数转正，但仍显著低于中性水平。本周质押式回购成交规模逐日回升，从上周五的5.35万亿升至7.34万亿，全周均值较上周上升0.53万亿至6.45万亿；质押式回购余额同样持续回 升，周五升至11.08万亿的高位，较前一周上升约1.87万亿。但这在很大程度上也受到了跨季表外资产回 表带来的非银短期融资需求回升以及银行供给回升的影响。考虑在2022年下半年银行一般存款大幅增长的过程中，这样的现象明显减弱，这似乎也反映了银行满足监管指标的压力有所回升。分机构来看，银行净融出规模绝对规模重返4万亿以上，而非银方面，货币基金与理财产品逆回购规模整体回落，非银机构和证 券公司正回购规模的增幅相对较小，我们跟踪的新旧资金缺口指数持续回落，新口径缺口指数周四甚至降至-453。但从周五开始，由于我们开始考虑跨季因素的影响，剔除了受跨季因素影响的银行融出以及非银融入变化后，新口径的缺口指数重新回到正值，但仍显著低于中性水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 -25000 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50