流动性与机构行为周度跟踪：机构上半周集中跨季资金先紧后松 债基久期离散指数均处低位

8yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 机构上半周集中跨季资金先紧后松债基久期离散指数均处低位 ——流动性与机构行为周度跟踪 2022年10月10日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券市场周度跟踪 2022年10月10日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：节前一周央行投放超8000亿元流动性，周初资金面出现分化，月内资金相对宽松，但跨季资金整体紧张，而周三后跨季资金供给增多，资金成本逐步回落，机构整体平稳跨季。截至9月30日，R001、DR001、R007、DR007分别较9月23日上行53.0BP、56.2BP、51.4BP、53.7BP至2.06%、2.02%、2.18%、2.09%，R007-DR007利差收窄2.3BP至8.3BP。 跨季因素影响下，节前一周质押式回购规模、质押式回购余额均有所下行。在季末最后一周前，资金跨季进度整体偏慢，机构在周初跨季明显提速，至周三已与往年同期大致相当，集中跨季在造成了资金面收紧的同时也降低了季末最后两个交易日的压力，后续随着央行的持续投放，资金面反而有所转松。我们跟踪季调后的资金缺口指数窄幅震荡，而跨季当天显著回升，高于7、8月跨月水平，但仍低于上半年跨月、跨季同期，20日移动平均值在连续1个月的上行后再度转为回落。 下周公开市场到期规模较大，但政府债缴款净额规模较小，另外考虑跨季后资金需求相对有限，以及9月末财政投放“补水”，预计流动性宽松态势仍将延续，后续继续关注央行公开市场操作以及银行净融出的变动。 存单市场：节前一周Shibor利率震荡上行，1Y期Shibor利率升至2.02%。1年期股份行存单发行利率上行0.3BP至2.02%，AAA级同业存单二级利率上行0.8BP至1.99%。同业存单发行规模大幅回落，而到期规模有所上升，存单转为净偿还。分银行类型来看，除国有行外其余均为净偿还，其中股份行净偿还规模最大；1Y期存单发行占比大幅回落至13%。城商行存单发行成功率大幅下滑，已明显低于近一年均值水平；城商行-股份行1Y存单发行利差大幅走阔。存单供需相对强弱指数先降后升，全周下行2.4pct至25.0%，整体仍在相对平衡的状态。 票据利率：节前一周票据利率震荡下行，6M、1Y期票据利率分别小幅回落5BP、6BP至1.63%、1.56%。 久期跟踪：节前一周中长期纯债基金久期中位数维持在2.39年左右，而市场离散指数小幅回落，二者均处于2019年以来偏低水平。 现券二级交易跟踪：节前一周交易型机构在二级市场上转为净卖出债券且以转为净卖出利率债为主，但保险机构买入债券的规模上升。在利率债期限分布方面，非银机构以减持7-10年、10年以上国债和5-7年、7-10年政金债为主银行端，股份行、农商行均转为净买入债券，国有行净买入债券规模有所增加，城商行净卖出债券规模大幅减少。 风险因素：政策不及预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场8 二、债基久期、离散指数维持低位8 三、现券二级交易跟踪9 风险因素10 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：9月各机构资金跨季进度慢于近年同期6 图8：非银机构跨季进度明显偏慢6 图9：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图10：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图11：分银行类型存单发行规模分布7 图12：分银行类型存单净融资规模分布7 图13：存单发行规模期限分布7 图14：各类型银行存单发行成功率7 图15：城商行-股份行1Y存单发行利差大幅走阔7 图16：存单供需相对强弱指数8 图17：国股转贴现票据利率走势8 图18：债基久期与分歧指数走势9 图19：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）10 图20：主要非银机构国债二级市场净买入期限分布（亿元）10 图21：主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布（亿元）10 一、货币市场 1.1货币资金面 节前一周央行投放超8000亿元流动性，周初资金面出现分化，月内资金相对宽松，但跨季资金整体紧张，而周 三后跨季资金供给增多，资金成本逐步回落，机构整体平稳跨季。节前一周共有100亿逆回购到期，周一到周五央行每日分别开展1350、1750、2000、1820、1860亿逆回购，全周净投放流动性8680亿元。受跨季因素影响，资金面在前半周出现了分化，月内资金相对宽松，但跨季资金整体紧张，出现了供不应求的状态，质押利率债14天跨季的资金成本一度超过了3%；但随着央行投放规模的增大以及季末财政投放，周三后跨季资金供给有所增多，资金成本逐步回落，机构跨季整体仍然相对平稳。截至9月30日，R001、DR001、R007、DR007分别较9月23日上行53.0BP、56.2BP、51.4BP、53.7BP至2.06%、2.02%、2.18%、2.09%，R007-DR007利差收窄2.3BP至 8.3BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 16000 12000 8000 4000 0 -4000 -8000 -12000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007 R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 160 60 -40 亿元 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心资料来源:万得，信达证券研发中心 跨季因素影响下，节前一周质押式回购规模、质押式回购余额均有所下行。在季末最后一周前，资金跨季进度整体偏慢，机构在周初跨季明显提速，至周三已与往年同期大致相当，集中跨季在造成了资金面收紧的同时也降低了季末最后两个交易日的压力，后续随着央行的持续投放，资金面反而有所转松。我们跟踪季调后的资金缺口指数窄幅震荡，而跨季当天显著回升，高于7、8月跨月水平，但仍低于上半年跨月、跨季同期，20日移动平均值在连续1个月的上行后再度转为回落。节前一周在跨季因素影响下，质押式回购成交规模逐日下滑，周五降至 2.6万亿；质押式回购余额同样持续下滑，周五降至9.23万亿。在季末最后一周前，资金跨季进度整体偏慢，在资金面出现一些收紧迹象的情况下，机构在周初跨季明显提速，至周三已与往年同期大致相当。机构在上半周的集中跨季在造成了资金面收紧的同时也降低了季末最后两个交易日的压力，后续随着央行以及季末财政资金的持续投放，资金面反而有所转松。我们跟踪的季调后资金缺口指数在周一至周四维持低位震荡，主要与机构资金跨季进度偏慢有关；而跨季当天，银行融出大幅下滑，叠加季末堆积待跨资金较多，资金面有所收紧，季节调整后的资金缺口指数显著回升，虽然高于7、8月跨月水平，但仍低于上半年跨月、跨季同期，资金缺口指数20日 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元 48000 43000 38000 33000 28000 23000 18000 13000 8000 资料来源:万得，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 5 2019/12/20 2020/01/20 2020/02/20 2020/03/20 2020/04/20 2020/05/20 2020/06/20 2020/07/20 2020/08/20 2020/09/20 2020/10/20 2020/11/20 2020/12/20 2021/01/20 2021/02/20 2021/03/20 2021/04/20 2021/05/20 2021/06/20 2021/07/20 2021/08/20 2021/09/20 2021/10/20 2021/11/20 2021/12/20 2022/01/20 2022/02/20 2022/03/20 2022/04/20 2022/05/20 2022/06/20 2022/07/20 2022/08/20 2022/09/20 2019/12/20 亿元 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 2020/01/20 2020/02/20 2020/03/20 2020/04/20 2020/05/20 2020/06/20 2020/07/20 2020/08/20 2020/09/20 2020/10/20 2020/11/20 2020/12/20 2021/01/20 2021/02/20 2021/03/20 银行净融出 2021/04/20 2021/05/20 2021/06/20 2021/07/20 2021/08/20 2021/09/20 2021/10/20 2021/11/20 2021/12/20 2022/01/20 2022/02/20 2022/03/20 2022/04/20 2022/05/20 2022/06/20 2022/07/20 2022/08/20 % 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 2022/09/20 2019/12/20 移动平均值在连续1个月的上行之后转为回落。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 2020/01/20 2020/02/20 资金缺口-MA20 2020/03/20 2020/04/20 季调后资金缺口 2020/05/20 2020/06/20 2020/07/20 2020/08/20 2020/09/20 资金缺口-新-MA20 2020/10/20 2020/11/20 季调后资金缺口-新 2020/12/20 2021/01/20 2021/02/20 2021/03/20 2021/04/20 2021/05/20 DR007-MA20（右） 2021/06/20 2021/07/20 DR007（右） 2021/08/20 2021/09/20 2021/10/20 2021/11/20 2021/12/20 2022/01/20 R007（右） 2022/02/20 R007-MA20（右） 2022/03/20 2022/04/20 2022/05/20 2022/06/20 2022/07/20 2022/08/20 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 2022/09