存单周报：量缩价落，配置宜缓

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年03月26日 【债券周报】 存单周报（0320-0326）：量缩价落，配置宜缓 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】预期“降温”，地产回暖——每周高频跟踪20230318》 2023-03-18 《【华创固收】陆股通扩容，或对转债市场影响加深——可转债周报20230313》 2023-03-13 《【华创固收】两会观察：化解地方债务风险有哪些核心看点？》 2023-03-12 《【华创固收】债市跟踪（0306-0312）：增长目标谨慎叠加资金宽松，债市行情回暖》 2023-03-12 《【华创固收】存单周报（0306-0312）：供需达成一致，价格顶部形成》 2023-03-12 供给方面，本周存单周度净融资转负，较上周大幅下滑，期限结构基本维持。本周（3月20日至3月26日）存单净融资额-3402.7亿元，较上周环比减少4401亿元。至3月第四周存单当月累计净融资额958亿元。供给结构上，本 周城商行供给偏强，发行占比由上周31%抬升至45%，而国股行续发稍显不足，合计发行占比由上周的61%下行至45%附近。期限方面，6M以上长端品种的发行规模占比基本维持在70%附近，存单发行加权期限小幅上行至7.8个月附近（上周为7.7个月）。未来到期情况而言，下周存单到期规模在5440亿元以上，较上周环比减少2057.80亿元，到期压力主要集中在3M和1Y品种，股份行和国有行发行供给压力相对偏大。 需求方面，农村金融机构情绪较高，理财配置需求下滑，全市场募集率向上攀升。（1）就配置机构而言，三农机构仍有超季节性表现，本周净买入742亿元（上周646亿元），仍是需求端的最大支撑，2020年至2022年同期净买 入规模分别为279亿元、25亿元、107亿元；理财机构净买入额34亿元（上周为309亿元），对于存单的配置需求下滑；国有行连虽连续维持净买入，但 规模由上周的124亿元继续下滑至46亿元；其他机构而言，货币基金净买入 额由上周的-333亿元转为154亿元，为连续8周后首度转正，城商行周度继 续减持349亿元，仍是最大的净卖出方。（2）本周全市场募集率维持在87%至89%附近的高位水平，对于存单定价形成一定缓冲；分机构看，城商行募集率由71%上行至80%，股份行及农商行存单募集率均有小幅上行。 定价方面，本周存单发行利率继续压降，1Y-3M期限利差维持。（1）资金面整体维持平稳宽松，股份行1M-1Y品种下行2-19BP，其中6M利率大幅下行19BP，1M品种利率压降幅度偏小，仅有2BP左右。（2）期限利差而言，1Y-3M期限利差在27.3BP左右，维持在35%分位数水平，股份行1Y-9M利差由8.59BP小幅收窄至7.1BP附近。（3）信用利差方面，城商行与农商行表现有所分化，1年期城商行-股份行利差上行7BP，利差分位数由7%的相对偏低位置上行至 21%左右，而农商行-股份行利差压缩4BP左右，利差分位数位置下降至15% 附近。 估值方面，降准后存单供给刚性压力或有所缓解，但存单利率的下行空间或相对有限。本周1Y股份行存单发行利率降至2.67%附近，较上周下行6BP，资金价格R007小幅下行5.5BP左右，股份行存单与其价差稳定在44BP左右 分位数位置在50%附近；而本周1Y国债利率上行4.38BP，存单与国债价差分位数下行至21%；此外，本周AAA等级中短票利率小幅下行2.25BP，中短票 -存单的价差上行至60%的分位数水平。综合来看，下周存单到期规模缩减，降准落地预计释放长期资金6000亿元，叠加季末财政支出对于流动性的助益，银行负债端压力或进一步缓解，且需求端超季节性的支撑仍在，近期募集率持续提升，存单定价跨季调整的风险不大。往后看，二季度贷款集中投放的局面缓和，存单供求形势将进一步改善，但理财规模增长的障碍，所导致的偏长期同业存单需求的缺位问题是长期性的，1年期国股行同业存单利率较难回落到2.6%以下。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：净融资转负，期限结构基本维持4 二、需求：理财配置支撑弱化，三农机构仍情绪较高5 三、发行定价：发行利率继续压降，期限利差维持7 四、估值：NCD和资金价差处于中枢位置9 �、风险提示10 图表目录 图表1本周存单净融资额-3402.7亿元，较上周大幅下滑4 图表2截至本周，3月存单净融资额958亿元4 图表3本周国有行股份行发行稍显不足4 图表4本周国有行发行占比下滑至19%左右5 图表5本周6M以上中长久期发行占比在69%5 图表6本周存单发行加权久期上行至7.8个月附近5 图表7下周存单到期规模在5440亿元附近5 图表8本周以农村金融机构情绪高涨，理财配置支撑弱化6 图表9三农对于存单配置支撑依旧偏强6 图表10理财配置支撑弱化6 图表11存单募集率处在相对高位6 图表12城农商行存单募集率继续回升6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表146M存单发行利率大幅下行，其他品种存单利率小幅压降7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平抬维持在36%分位数附近8 图表169M及以上存单信用利差处于相对低位8 图表171Y城商行、农商行与股份行的信用利差仍处于历史偏低位置8 图表18存单与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表19本周存单-R007价差下行至50%分位数位置9 图表20本周存单-国债价差下行至21%分位数水平9 图表21本周MLF-存单价差上行27%分位数附近10 图表22本周中短票-存单价差上行至60%分位数位置10 一、供给：净融资转负，期限结构基本维持 供给方面，本周存单周度净融资转负，较上周大幅下滑，期限结构基本维持。本周 （3月20日至3月26日）存单净融资额-3402.7亿元，较上周环比减少4401亿元。至3 月第四周存单当月累计净融资额958亿元。供给结构上，本周城商行供给偏强，发行占比由上周31%抬升至45%，而国股行续发稍显不足，合计发行占比由上周的61%下行至45%附近。期限方面，6M以上长端品种的发行规模占比基本维持在70%附近，存单发行加权期限小幅上行至7.8个月附近（上周为7.7个月）。未来到期情况而言，下周存单到期规模在5440亿元以上，较上周环比减少2057.80亿元，到期压力主要集中在3M和1Y品种，股份行和国有行发行供给压力相对偏大。 图表1本周存单净融资额-3402.7亿元，较上周大幅下滑 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至本周，3月存单净融资额958亿元图表3本周国有行股份行发行稍显不足 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表4本周国有行发行占比下滑至19%左右图表5本周6M以上中长久期发行占比在69% 12000 12月8日 1月8日 2月8日 3月8日 4月8日 5月8日 6月8日 7月8日 8月8日 9月8日 10月8日 11月8日 12月8日 1月8日 2月8日 3月8日 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 7.80 2021/12/8 2022/1/8 2022/2/8 2022/3/8 2022/4/8 2022/5/8 2022/6/8 2022/7/8 2022/8/8 2022/9/8 2022/10/8 2022/11/8 2022/12/8 2023/1/8 2023/2/8 2023/3/8 35% 25% 15% 5% -5% 10000 1月2日 2月2日 3月2日 4月2日 5月2日 6月2日 7月2日 8月2日 9月2日 10月2日 11月2日 12月2日 1月2日 2月2日 3月2日 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 国有行发行(亿元)股份行发行(亿元)城商行发行(亿元) 农商行发行(亿元)其他发行(亿元)国有行占比(右) 1M发行(亿元)3M发行(亿元)6M发行(亿元) 9M发行(亿元)1Y发行(亿元)6M及以上占比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6本周存单发行加权久期上行至7.8个月附近图表7下周存单到期规模在5440亿元附近 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 加权发行期限（月） 3 2.5 2 1.5 50%分位数（2014年以来） 50%分位数（2019年以来）股份行发行利率1Y（右） 资料来源：Wind，华创证券；分位数统计自2019年。资料来源：Wind，华创证券 二、需求：理财配置支撑弱化，三农机构仍情绪较高 需求方面，农村金融机构情绪较高，理财配置需求下滑，全市场募集率向上攀升。 （1）就配置机构而言，三农机构仍有超季节性表现，本周净买入742亿元（上周646亿 元），仍是需求端的最大支撑，2020年至2022年同期净买入规模分别为279亿元、25 亿元、107亿元；理财机构净买入额34亿元（上周为309亿元），对于存单的配置需求 下滑；国有行连虽连续维持净买入，但规模由上周的124亿元继续下滑至46亿元；其他 机构而言，货币基金净买入额由上周的-333亿元转为154亿元，为连续8周后首度转正， 城商行周度继续减持349亿元，仍是最大的净卖出方。（2）本周全市场募集率维持在 87%至89%附近的高位水平，对于存单定价形成一定缓冲；分机构看，城商行募集率由 71%上行至80%，股份行及农商行存单募集率均有小幅上行。 图表8本周以农村金融机构情绪高涨，理财配置支撑弱化 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 2022/7/4- 2022/7/25-2022/8/15- 2022/9/5- 2022/9/26-2022/10/17-2022/11/7-2022/11/28-2022/12/19- 2023/1/9- 2023/2/6- 2023/2/27- 2023/3/20- 2022/7/10 2022/7/31 2022/8/21 2022/9/11 2022/10/2 2022/10/23 2022/11/13 2022/12/4 2022/12/25 2023/1/15 2023/2/11 2023/3/4 2023/3/25 保险公司城商行国有行/政策行股份行货币市场基金基金公司及产品境外机构理财子公司及理财类产品农村金融机构 资料来源：idata，华创证券注：纵轴为当周各机构累计净买入情况（单位：亿元） 图表9三农对于存单配置支撑依旧偏强图表10理财配置支撑弱化 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 3.3股份行NCD:1YR007(15D-MA) 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 NCD募集率%(15D-MA)右95% 90% 85% 80% 75% 70% 图表11存单募集率处在相对高位图表12城农商行存单募集率继续回升 2021-01-04 2021-02-04 2021-03-12 2021-04-15 2021-05-19 2021-06-22 2021-07-23 2021-08-25 2021-09-27 2021-11-03 2021-12-06 2022-01-07 2022-02-14 2022-03-17 2022-04-20 2022-05-