债市跟踪：风险情绪升温叠加同业监管收紧预期扰动，债市震荡偏弱

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年03月26日 【债券周报】 债市跟踪（0320-0326）：风险情绪升温叠加同业监管收紧预期扰动，债市震荡偏弱 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】存单周报（0320-0326）：量缩价落，配置宜缓》 2023-03-26 《【华创固收】下游去库放缓，地产延续暖意— —每周高频跟踪20230325》 2023-03-25 《【华创固收】降准后的债市，远虑甚于近忧》 2023-03-21 《【华创固收】高收益债市场观察（第三十一期）——2023年3月4日至2023年3月17日》 2023-03-20 《【华创固收】债市跟踪（0313-0319）：海外避险情绪升温叠加降准落地，债市震荡偏强》 2023-03-19 周度政策跟踪：延续和优化实施税费政策，中俄发布联合声明。就宏观政策定调而言，大力发展先进制造业，中俄发布联合声明；就财政政策而言，增强财政宏观调控效能，延续和优化实施税费优惠政策；就金融监管而言，规范信托公司信托业务分类，支持消费基础设施发行REITs；就房地产政策而言，房地产发展的深层矛盾仍待解决，房产税试点有望继续推进。 利率市场复盘：风险情绪升温叠加同业监管收紧预期，债市震荡偏弱。3月第四周，降准后债市走出“利多出尽”行情，海外银行风险事件逐步缓解，美联储加息维持偏缓幅度，国内股市情绪边际回暖，资金面先紧后松，前半 周国债收益率窄幅波动，最后两个交易日受同业杠杆监管收紧预期反复的影响，国债收益率冲高后小幅回落。全周10年期国债活跃券收益率在2.86%-2.87%附近窄幅震荡，短端收益率上行幅度大于长端，国债收益率曲线呈现平坦化特征。 信用市场复盘：本周信用债发行规模、净融资环比大幅下降。一级市场方面，信用债发行量环比减少至3487.61亿元，总偿还量环比增加至3635.62亿元，净融资额环比减少至148.01亿元；取消发行规模为106.90亿元，较上周 有所下降；本周城投、公用事业、综合、建筑装饰、房地产等行业发行较为活跃；二级市场方面，本周信用债市场整体成交活跃度有所提高，中短票1y、3y品种收益率下行，5y品种收益率上行，信用利差普遍走阔；城投债 1y、3y品种收益率普遍下行，5y品种收益率上行，信用利差普遍收窄。评级调整方面，本周无评级下调主体，仅有一家评级上调主体，为洛阳国宏投资控股集团有限公司。 海外市场复盘：本周10年期美债收益率先上后下，较上周小幅下行1bp至3.38%，主要受AT1债券减记，以及耶伦对于所有存款保险政策表态变化影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度收窄4bp至-38bp；10年期中美利差 倒挂幅度收窄2bp至-51bp左右；Libor-OIS利差和Libor-美债3个月利差均有所走阔，美元流动性继续收紧。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：延续和优化实施税费政策，中俄发布联合声明5 二、利率市场复盘：风险情绪升温叠加同业监管收紧预期，债市震荡偏弱7 （一）资金面：央行公开市场操作净回笼流动性，资金面边际收敛9 （二）一级发行：国债、地方债净融资处于高位，政金债、同业存单净融资处于低位10 （三）基准变动：国债期限利差收窄、国开债期限利差走阔10 三、信用市场复盘：净融资环比下降，城投债信用利差普遍收窄11 （一）一级市场：信用债发行量、净融资环比大幅减少11 （二）二级市场：成交活跃度有所上升，城投债信用利差普遍收窄14 （三）期限利差和等级利差周变化15 （四）评级调整16 四、海外市场复盘：美债收益率先上后下，银行业风波持续16 （一）利差变化：10Y-2Y美债利差和10年期中美利差倒挂幅度均有所收窄17 （二）隐含预期：短期通胀预期维持，市场短期降息预期持续升温18 （三）资金面：美元流动性紧缩，欧元资金价格震荡18 （四）其他海外市场指标：海外多国股市上涨，主权债收益率下行19 �、风险提示19 图表目录 图表1推动重点工作落地见效，延续和优化实施税费政策6 图表2本周活跃券与次新券利差倒挂走阔（%，BP）9 图表3国债期货、国开现券走跌（元，%）9 图表4央行公开市场操作净回笼流动性9 图表5资金情绪指数显示资金面边际收敛9 图表6国债净融资处于高位10 图表7地方债净融资处于高位10 图表8政金债净融资处于低位10 图表9同业存单净融资处于低位10 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）11 图表13国开期限利差变动（%，BP）11 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）12 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）12 图表18各品种净融资额（亿元）12 图表19发行等级分布（亿元）12 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）13 图表23取消发行额（亿元）13 图表24周度取消发行或发行失败13 图表25银行间信用债成交金额（亿元）14 图表26交易所信用债成交金额（亿元）14 图表27中短票收益率及信用利差周变化14 图表28中短票据收益率分位数14 图表29中短票据信用利差分位数14 图表30城投债收益率及信用利差周变化15 图表31城投债收益率分位数15 图表32城投债信用利差分位数15 图表33中短期票据期限利差变动15 图表34城投债期限利差变动15 图表35中短期票据等级利差变动16 图表36城投债等级利差变动16 图表37主体评级上调16 图表383月第4周，十年期美债收益率先上后下17 图表392年-10期限美债收益率小幅下行17 图表4010年-2年美债期限利差17 图表4110年美债-10年中债利差17 图表421年期美债隐含通胀预期区间震荡18 图表43隔夜利率显示，市场短期降息预期持续升温18 图表44Libor美元指数小幅上涨，Libor-OIS价差走阔18 图表45Libor-3个月美债利差高位震荡18 图表46欧元对美元1年期流动性互换下降18 图表47美联储逆回购使用规模略有增加18 图表48海外市场主要股票指数19 图表49海外各国10年期国债收益率19 图表50全球主要国家汇率19 图表51全球主要大宗商品价格19 3月第四周，降准后债市走出“利多出尽”行情，海外银行风险事件逐步缓解，美联储加息维持偏缓幅度，国内股市情绪边际回暖，资金面先紧后松，前半周国债收益率窄幅波动，最后两个交易日受同业杠杆监管收紧预期反复的影响，国债收益率冲高后小幅回落，二永债收益率调整幅度较大。全周10年期国债活跃券收益率在2.86%-2.87%附近窄幅震荡，短端收益率上行幅度大于长端，国债收益率曲线呈现平坦化特征。 一、周度政策跟踪：延续和优化实施税费政策，中俄发布联合声明 就宏观政策定调而言，大力发展先进制造业，中俄发布联合声明。（1）政策基调：国常会确定今年国务院重点工作分工，要求各部门密切关注形势发展变化，深入调查研究，推动重点工作落地见效。（2）制造业：总理在湖南调研时再度强调制造业发展的根基地位，大力发展先进制造业，提出要紧紧围绕制造业高端化、智能化、绿色化发展。 （3）外贸：商务部新闻发言人表示美方应停止针对中国企业的贸易限制；中俄双方领导人签署《关于深化新时代全面战略协作伙伴关系的联合声明》，扩大能源、资源、机 电产品贸易，增强双方产业链供应链韧性，拓展信息技术、数字经济、农业、服务贸易等领域合作。 就财政政策而言，增强财政宏观调控效能，延续和优化实施税费优惠政策。（1）政策基调：财政部发布《2022年中国财政政策执行情况报告》，指出2023年财政政策具体从六方面发力，包括完善税费支持政策，保持必要支出强度，优化支出结构，均衡区域间财力水平，深化财税体制改革，严肃财经纪律。（2）减税降费：国常会提及延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，以进一步稳预期强信心，具体来看，将企业研发费用税前加计扣除比例由75%提高至100%；将减半征收物流企业大宗商品仓储用地城镇土地使用税政策、减征残疾人就业保障金政策，延续至2027年底；将减征小微企业和个 体工商户年应纳税所得额不超过100万元部分所得税政策、降低失业和工伤保险费率政 策，延续实施至2024年底；今年底前继续对煤炭进口实施零税率等。 就金融监管而言，规范信托公司信托业务分类，支持消费基础设施发行REITs。（1）政策基调：证监会召开2023年机构监管工作会议，强调坚持稳中求进工作总基调，协调推进投资端和融资端改革，守牢不发生系统性风险的底线。（2）信托：银保监会发布 《关于规范信托公司信托业务分类的通知》，将信托业务分为资产服务信托、资产管理信托、公益慈善信托三大类并在每一大类业务下细分信托业务子项，明确分类工作的责 任主体和工作要求。（3）基础设施REITs：发改委发布《关于规范高效做好基础设施领 域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》，明确支持消费基础设施建 设，优先支持城乡商业网点项目，不得从事商品住宅开发业务，严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。（4）瑞信事件：瑞士金融市场监管局 （FINMA）已指示瑞信完全减记其AT1工具，但二级债券不会被减记。 就房地产政策而言，房地产发展的深层矛盾仍待解决，房产税试点有望继续推进。 （1）政策基调：中房协相关负责人指出行业流动性得到一定缓解，但房地产发展深层 次的矛盾还没有完全解决，完善机制、改善供应结构、调整发展模式、防范化解风险、提振消费信心，还面临艰巨任务需要完成。（2）房产税：据第一财经，财政部原部长楼继伟近期发文称，房地产税是最适合作为地方税的税种，在经济转为正常增长后应尽快 开展试点。（3）地方目标：上海市房屋管理局提出住房工作的主要预期目标，其中房地产开发投资实现正增长、增长幅度力争在5%左右（预计约5230亿元）。（4）销售政策：深圳市出台新规，单独申请的公积金贷款最高额度为50万元，申请人和计算可贷额度 的共同申请人共同申请的公积金贷款最高额度为90万元；郑州、重庆中心城区发布购房补贴、消费券补助等购房优惠；山东潍坊优化生育政策，对依法生育三孩家庭购买商 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观基调 2023/3/21 中俄双方 关于深化新时代全面战略协作伙伴关系的联合声明 双方领导人达成共识，要加强统筹设计和顶层规划，扩大能源、资源、机电产品贸易，增强双方产业链供应链韧性，拓展信息技术、数字经济、农业、服务贸易等领域合作。 2023/3/22 国务院 国务院总理在湖南调研 牢牢把握高质量发展这个首要任务，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，大力发展先进制造业，推进高端制造，加快建设现代化产业体系。随着国内外形势发生复杂深刻变化，我国制造业发展面临一个重要关口，我们坚守制造业的决心不能动摇，做强制造业的力度必须加大。 2023/3/23 商务部 商务部例行新闻发布会 商务部新闻发言人束珏婷表示，美对华的贸易逆差是由中美经济结构、产业国际分工和美对华出口管制等多重因素决定的。美方应尽早取消对中国加征的301关税，放宽对华出口管制，停