业绩超预期，多项适应症加速推进

2023年03月19日 证券研究报告•2022年报点评 持有（维持）当前价：46.00港元 康方生物-B（9926.HK）医疗保健目标价：——港元 业绩超预期，多项适应症加速推进 投资要点 事件：康方生物发布2022年全年业绩，2022年度综合收入8.3亿元（+759%），产品市场销售额达11亿元（+422%），其中卡度尼利单抗销售业绩强劲，上市 半年市场销售额达5.5亿元。 卡度尼利单抗销售超预期，一线宫颈癌和一线胃癌Ⅲ期数据有望于2023年读出。卡度尼利单抗于2022年6月29日获批上市，半年销售额达5.5亿元，超过市场先前预期的4-5亿元，反映出临床医生对卡度尼利单抗临床疗效和安全性的高度认可。考虑到一线宫颈癌和一线胃癌两项适应症已完成Ⅲ期患者入组，我们 预计这两项适应症均有望于2023年读出注册临床数据。 AK112成功出海，EGFR-TKI经治NSCLC有望于2023年递交上市申请。AK112 于2022年12月成功授权SummitTherapeutic，截至3月7日，5亿美元首付 款已全部到账，我们认为5亿美元现金可大幅充盈康方生物的在手现金，提升公司创新药的开发速度。目前，AK112用于EGFR-TKI经治NSCLC适应症已完成Ⅲ期患者入组，预计将于2023年读出数据并递交上市申请。 派安普利单抗商业化持续发力，一线鼻咽癌适应症NDA在即。派安普利单抗商业化持续发力，全年实现销售收入5.6亿元，同比增长164%。2023年1月， 派安普利单抗获批一线晚期鳞状非小细胞肺癌，这一大适应症的获批有望加速产品放量。此外，派安普利单抗1L鼻咽癌有望于2023年递交上市申请。 盈利预测与投资建议：随着公司研发的逐步聚焦，管线的逐步落地，叠加卡度尼利的快速放量，公司业绩长期增长动力充足。预计公司2023-2025年收入分别为51.5亿、30.3亿和41.2元，对应EPS为2.51、-0.45和-0.15元，维持“持 有”评级。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 相关研究 营业收入（百万元） 837.66 5151.58 3029.13 4121.13 1.康方生物（9926.HK）：伊努西单抗Ⅲ期 增长率 271.26% 515.00% -41.20% 36.05% 研究达到预设终点(2022-11-03) 归属母公司净利润（百万元） -1168.39 2112.93 -381.19 -123.71 2.康方生物（9926.HK）：业绩符合预期， 增长率 -8.69% 280.84% -118.04% 67.55% 期待卡度尼利放量(2022-08-25) 风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策风险。 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn 相对指数表现 康方生物-B恒生指数 201% 155% 109% 63% 17% -29% 22/322/522/722/922/1123/123/3 数据来源：聚源数据 基础数据 52周区间(港元)12.04-51.0 3个月平均成交量(百万)6.88 流通股数(亿)8.41 市值(亿)386.89 每股收益EPS（元） -1.39 2.51 -0.45 -0.15 净资产收益率ROE -44.33% 44.50% -8.73% -2.92% PE - 16.11 - - 数据来源：公司公告，西南证券 3.康方生物-B（9926.HK）：双抗龙头，卡度尼利商业化启程(2022-06-30) 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附：财务报表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2092.48 4018.11 4046.41 4184.03 营业额 837.66 5151.58 3029.13 4121.13 应收账款 271.05 1129.11 497.94 451.63 销售成本 94.12 511.11 300.53 408.87 预付款项、按金及其他应收款项 157.20 705.70 331.96 338.72 管理费用 206.31 99.94 323.21 199.87 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 552.66 499.70 881.48 1199.25 存货 341.83 700.15 247.01 224.04 研发费用 1522.11 1499.11 1909.87 2398.50 其他流动资产 195.91 110.00 80.00 60.00 财务费用 43.29 67.94 54.82 54.53 流动资产总计 3058.47 6663.07 5203.32 5258.42 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 1999.62 1686.34 1373.07 1059.80 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 -1580.83 2473.78 -440.77 -139.89 无形资产 171.57 142.98 114.38 85.79 其他非经营损益 158.61 -4.67 -4.67 -4.67 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 -1422.22 2469.11 -445.44 -144.56 其他非流动资产 266.29 266.29 266.29 266.29 所得税 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2437.48 2095.61 1753.74 1411.87 税后利润 -1422.22 2469.11 -445.44 -144.56 资产总计 5495.95 8758.68 6957.07 6670.29 归属于非控制股股东利润 -253.82 356.18 -64.26 -20.85 短期借款 445.98 0.00 0.00 0.00 归属于母公司股东利润 -1168.39 2112.93 -381.19 -123.71 应付账款 308.95 1120.24 494.03 448.08 EBITDA -1378.93 2878.92 -48.76 251.83 其他流动负债 606.21 1034.52 304.56 208.30 NOPLAT -1537.54 2541.72 -385.95 -85.37 流动负债合计 1361.14 2154.76 798.59 656.38 EPS(元) -1.39 2.51 -0.45 -0.15 长期借款 1421.28 1421.28 1421.28 1421.28 其他非流动负债 165.52 165.52 165.52 165.52 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 1586.80 1586.80 1586.80 1586.80 成长能力 负债合计 2947.93 3741.56 2385.38 2243.18 营收额增长率 271.26% 515.00% -41.20% 36.05% 股本 0.06 0.06 0.06 0.06 EBIT增长率 -10.51% 283.99% -115.40% 76.95% 储备 2635.57 2635.57 2635.57 2635.57 EBITDA增长率 -15.92% 308.78% -101.69% 616.52% 留存收益 0.00 2112.93 1731.74 1608.03 税后利润增长率 -13.04% 273.61% -118.04% 67.55% 归属于母公司股东权益 2635.63 4748.56 4367.37 4243.66 盈利能力 归属于非控制股股东权益 -87.61 268.57 204.31 183.46 毛利率 88.76% 90.08% 90.08% 90.08% 权益合计 2548.01 5017.12 4571.68 4427.12 净利率 -169.79% 47.93% -14.71% -3.51% 负债和权益合计 5495.95 8758.68 6957.07 6670.29 ROE -44.33% 44.50% -8.73% -2.92% ROA -21.26% 24.12% -5.48% -1.85% 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROIC -102.41% 116.75% -14.73% -4.17% 税后经营利润 -1580.83 2473.78 -440.77 -139.89 估值倍数 折旧与摊销 0.00 341.87 341.87 341.87 P/E -29.13 16.11 -89.28 -275.11 财务费用 43.29 67.94 54.82 54.53 P/S 40.63 6.61 11.24 8.26 其他经营资金 297.13 -525.28 101.88 -79.69 P/B 12.91 7.17 7.79 8.02 经营性现金净流量 -1240.41 2358.30 57.79 176.81 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 投资性现金净流量 -889.75 81.24 25.33 15.33 EV/EBIT 0.33 -0.84 5.93 26.54 筹资性现金净流量 1485.85 -513.92 -54.82 -54.53 EV/EBITDA 0.33 -0.74 47.52 -9.49 现金流量净额 -644.31 1925.63 28.30 137.61 EV/NOPLAT 0.30 -0.84 6.00 27.99 2 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 行业评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业