A 股市场 3 月因子周报：普涨行情下波动率因子表现亮眼

证券研究报告 2023年03月26日 │ A股市场3月因子周报(3.20-3.26) 上证50沪深300 中证500中证全指 120% 110% 100% 90% 80% 70% 60% 恒生指数恒生科技 ——普涨行情下波动率因子表现亮眼 普涨行情下波动率因子表现亮眼 上周国内股市普遍收涨，中证全指涨1.87%，恒生指数涨2.03%。从中观风格因子的维度来看，受益于财报窗口期和AI板块的持续大热，盈利因子的收益率为3.25%，波动率因子收益为3.03%。价值因子持续走弱，上周收益率为-2.31%；动量因子上周下跌3.85%，在各大类因子中表现垫底。 波动率因子助推TMT板块强势领涨 TMT板块在所有行业中强势领涨，各行业内波动率因子的表现多起主导作用。上周传媒行业以10.97%的涨幅位居全行业首位，次之的电子行业涨6.99%、计算机行业涨6.71%，通信行业涨3.66%，整个TMT板块包揽前四。而波动率因子在通信行业、传媒行业、电子行业、计算机行业的因子组合收益率分别为15.74%、13.83%、9.47%、9.01%，大幅高于在其他行业内的组合收益。 风险提示：本报告仅作为投资参考，相关指标的计算均基于合理逻辑，组合过往业绩并不预示未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。 分析师：朱人木 执业证书编号：S0590522040002电话： 邮箱：zhurm@glsc.com.cn 联系人孙子文电话： 邮箱：sunzw@glsc.com.cn 相关报告 1、《大类资产配置：利率对配置的影响》 2023.03.23 2、《衍生品市场观察》2023.03.19 3、《消费行业基金投资优选》2023.03.19 金融工程 金融工程定期 正文目录 1普涨行情下波动率因子表现亮眼3 1.1上周市场行情与风格表现回顾3 1.2主流宽基指数的因子表现4 2波动率因子助推TMT板块强势领涨6 2.1TMT板块强势领涨6 2.2波动率因子在各行业内均收益居前7 3风险提示7 图表目录 图表1：上周市场普涨，恒生科技领涨宽基3 图表2：财报季盈利、波动率因子表现强势3 图表3：beta、换手率因子在各细分因子中领涨4 图表4：沪深300成分股中流动性因子收益高5 图表5：沪深300中beta强势、动量因子表现差5 图表6：中证500成分股内波动率因子表现出众5 图表7：beta因子强势主导中证500样本池5 图表8：中证1000成分股中反转效应强5 图表9：中证1000内beta、短期反转因子表现好5 图表10：上周在申万一级行业中TMT板块强势领涨6 图表11：按行业5分组构建的因子组合中波动率、盈利因子收益普遍靠前7 图表12：细分因子含义及构建方法8 1普涨行情下波动率因子表现亮眼 1.1上周市场行情与风格表现回顾 风格因子的构建与组合收益计算 中观维度的风格变化对于投资决策至关重要，常见的风格因子包括价值、成长、小市值、波动率、流动性、盈利、动量、反转共8大类别。为客观、准确的度量个股的因子暴露并计算因子组合收益率，我们采用EP、BP、股息率等业界惯用的指标并按下述过程进行计算： 1、按照附录1中的定义计算所有的细分因子值； 2、对每个细分因子实施市值和行业的中性化操作。具体而言，即以因子值为因变量，对30个申万一级行业的哑变量和对数总市值进行OLS回归，得到残差值作为因子暴露。在股票池内对个股按其因子暴露排序标号，然后将属于同一大类的因子暴露序号直接等权加总，以作为大类因子的值（因子暴露）。 3、对股票池内的个股按照各因子暴露排序分为10组，然后以市值加权的方式计算各组收益率。对于价值、成长、盈利、波动率和动量因子，以第10组减 第1组的收益差值作为因子收益率；对于市值、流动性、反转因子，则以第 1组减第10组的收益差作为因子收益率。 4、股票池分别采用A股全市场、沪深300成分股、中证500成分股和中证1000成分股。对于各股票池，还要剔除在组合构建日不可交易或黑名单内的个股。其中黑名单包括上市不满12个月的个股、风险警示股、待退市股和净资产为负的个股；不可交易股票则包括停牌个股、一字板个股。 市场普遍收涨，盈利、波动率因子表现出彩 2023/03/20-2023/03/24期间国内股市普遍收涨，中证全指涨1.87%，恒生指数涨2.03%。在主流的宽基指数中，恒生科技以6.16%的涨幅居首，次之的科创50涨4.45%，创业板指涨3.34%；上证50收涨0.94%敬陪末座。 风格因子方面，由于近期适逢年报披露的重要窗口且AI人工智能板块持续大热，市场上盈利、波动率因子表现尤为出色。上周A股盈利因子的收益率为3.25%，波动率因子涨幅为3.03%，其它大类因子的涨幅均不超过2%。价值因子持续走弱，上周收益率为-2.31%；动量因子上周下跌3.85%，在各大类因子中表现垫底。 图表1：上周市场普涨，恒生科技领涨宽基图表2：财报季盈利、波动率因子表现强势 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 周收益率% 周涨跌幅% 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 -4.00 来源：wind，国联证券研究所来源：通联数据，国联证券研究所 beta、换手率因子组合在细分因子中领涨 从细分因子的表现来看，上周波动率大类下的beta因子和流动性大类下的换手率因子均表现出色。1月beta因子的周度涨幅为4.97%，12月beta因子涨4.48%，在细分因子中处于领先水平。月度换手率因子的周度收益为2.27%，季度换手率因子周涨2.57%，收益表现仅次于beta因子。动量类、价值类的细分因子则表现较差，12月相对强势因子周跌4.86%、BP因子跌1.95%。 图表3：beta、换手率因子在各细分因子中领涨 来源：通联数据，国联证券研究所 1.2主流宽基指数的因子表现 沪深300成分股中流动性、波动率因子表现好 在沪深300指数的样本空间内，上周流动性、波动率因子收益居前。其中流动性因子的收益率为3.79%，波动率因子涨3.13%，盈利因子涨2.56%。价值、动量因子仍然不振，二者的收益率分别为-3.38%和-7.95%。而在细分因子中，12月beta因子以4.92%的涨幅居首位，次之的3月beta因子收益为4.69%；动量类别中的12月相对强势因子下跌7.92%、12月价格动量跌8.37%，二者均处于最低水平。 图表4：沪深300成分股中流动性因子收益高图表5：沪深300中beta强势、动量因子表现差 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 周涨跌幅% 价值成长波动率盈利小市值动量流动性反转 5.00 周涨跌幅% 3.00 1.00 -1.00 -3.00 -5.00 -7.00 -9.00 来源：通联数据，国联证券研究所来源：通联数据，国联证券研究所 中证500成分股内波动率因子表现出众 在中证500股票池内，小市值、成长因子显著改观，波动率因子仍处主导地位。在大类因子中，波动率因子的收益率为4.09%，呈现出断层优势；次之的小市值因子收益率达1.99%，成长因子涨1.03%，二者的表现较全市场、沪深300成分股空间均有较大改善。在细分因子中3个beta因子强势领涨，3月beta、1月beta、12月beta因子的收益率分别为6.69%、6.07%、5.21%。 图表6：中证500成分股内波动率因子表现出众图表7：beta因子强势主导中证500样本池 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 周涨跌幅% 价值成长动量流动性反转小市值盈利波动率 周涨跌幅% 7.00 5.00 3.00 1.00 -1.00 -3.00 -5.00 来源：通联数据，国联证券研究所来源：通联数据，国联证券研究所 中证1000样本中反转效应强 在中证1000样本内，短期反转效应十分显著。从大类因子来看，反转因子的收益率为4.04%，大幅领先其他因子；价值因子、波动率因子的收益率分别为2.22%和1.72%，表现颇为不俗。而在细分因子中，1月beta因子以5.07%的收益率领涨，月度收益率的因子组合（低-高）涨幅则为4.12%，再度展现出强大的反转效应。 图表8：中证1000成分股中反转效应强图表9：中证1000内beta、短期反转因子表现好 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 -4.00 周涨跌幅% 价值成长波动率盈利动量流动性反转小市值 周收益率% 7.00 5.00 3.00 1.00 -1.00 -3.00 -5.00 来源：通联数据，国联证券研究所来源：通联数据，国联证券研究所 2波动率因子助推TMT板块强势领涨 2.1TMT板块强势领涨 从31个申万行业的周度行情表现来看，上周TMT板块领涨、钢铁行业领跌。传媒行业以10.97%的涨幅位居全行业首位，次之的电子行业涨6.99%、计算机行业涨6.71%，通信行业涨3.66%，整个TMT板块的行情强烈共振。此外，TMT板块以外表现较好的电力设备、有色金属行业分别涨3.18%、2.71%。钢铁行业则以-3.54%的收益处于垫底水平，次之的建筑装饰行业跌-2.16%。 图表10：上周在申万一级行业中TMT板块强势领涨 周涨跌幅% 传媒 电子计算机通信 电力设备有色金属商贸零售 汽车食品饮料 综合社会服务轻工制造家用电器国防军工机械设备建筑材料纺织服饰非银金融 煤炭美容护理房地产银行 医药生物基础化工农林牧渔 环保公用事业交通运输石油石化建筑装饰 钢铁 10.97 6.99 6.71 3.66 3.18 2.71 2.49 2.13 2.06 1.93 1.87 1.87 1.81 1.46 1.17 0.69 0.68 0.41 0.40 0.30 0.26 0.08 -0.15 -0.20 -0.35 -0.51 -1.33 -1.58 -1.75 -2.16 -3.54 -6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.00 来源：wind，国联证券研究所 2.2波动率因子在各行业内均收益居前 为进一步探究大类因子在各个行业内的表现，我们将A股市场上的所有个股划分为31个行业类别，然后在各个行业内按照前述步骤构建大类因子。鉴于部分行业 的个股数量较少，我们在按因子暴露排序后划分成5组以构建因子多空组合。 总的来看，波动率因子的表现在各行业内大都处于主导地位。波动率因子在通信行业、传媒行业、电子行业、计算机行业的因子组合收益率分别为15.74%、13.83%、9.47%、9.01%，高于在其他行业内的组合收益，这也部分解释了TMT行业的强势行情。另外，通信行业、商贸零售行业的盈利因子组合收益分别为16.94%、6.83%，这表明二者的反弹均有基本面的强力支撑。 图表11：按行业5分组构建的因子组合中波动率、盈利因子收益普遍靠前 来源：wind，国联证券研究所 3风险提示 本报告仅作为投资参考，相关指标的计算均基于合理逻辑，组合过往业绩并不预示未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。 4附录 本附录即为前文中细分因子的指标含义和构建方法。 图表12：细分因子含义及构建方法 来源：wind，国联证券研究所 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除