轻工造纸行业研究：家居布局机会再次显现，关注细分纸种盈利边际回暖

行业观点更新： 家居：目前家居315活动已接近尾声，根据渠道调研，多地经销商反馈虽然3月并没有出现和1-2月一样的火热接单情况，但考虑到去年315活动基数不低的情况下，此次315活动相对接单表现已较为理想，预计多数主流品牌前端接单量可实现10-20%增长。目前，多地终端反馈目前家装公司开工火热，后续有望逐步传导至家居需求环节，并且地产端销售、竣工仍在逐步改善，后续终端家居需求有望逐步释放，家居企业报表端业绩也有望呈现逐季改善态势，在板块估值阶段性回调的情况下，布局机会再次显现。布局方向方面，延续此前观点，一方面重点布局客单价提升逻辑更为顺畅的定制家居板块，另一方面建议布局具备品类渗透率提升、渠道扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。 新型烟草：本周思摩尔发布2022年业绩，整体业绩承压明显，中美换弹式产品销售均出现下滑，而在欧洲市场一次性烟迎来放量，22年收入19.3亿元（21年仅0.96亿元），预计2023年将延续高增态势。虽然思摩尔2022年换弹式产品销售承压，但一方面国内市场销售已处底部，3月以来，部分终端反馈新国标产品销售有所改善。另一方面美国市场公司换弹式产品也有望依托FDA对不合规产品后续执法趋严叠加大客户的份额逐步提升，整体收入有望迎来改善。整体来看，公司换弹式产品2023年有望迎来逐季改善，此外，随着公司高研发投入成果逐步显现，HNB、医疗美容雾化业务有望对公司业绩逐步作出实质性贡献。整体来看，思摩尔在长期成长空间依然明显的情况下，长期布局价值凸显。 造纸：文化纸挺价表现相对最优关注底部盈利回暖，箱板纸周期底部确立。文化纸受传统招标旺季、新增刊物印刷等催化近期挺价优秀，盈利底部回暖有望在大宗细分纸种中率先兑现。箱板纸近期价格仍处下行通道且当前价格已降至历史低分位数，基于内外废价差带来的进口纸套利空间压缩，预计后续进口纸对供给端带来的扰动边际减弱，竞争格局边际优化，静待需求修复纸价回暖带动的盈利能力改善。能源/浆成本下行趋势明确，盈利修复“剪刀差”或超预期，看好特种纸、生活用纸2H起盈利弹性兑现。 宠物：去库后周期订单回暖预期提升，关注出口左侧布局投资机会。尽管1-2月高基数+去库形势下延续双外位数下滑，下滑幅度北美>欧洲>日韩，但根据公司反馈，1Q末起下游零售商去库结束，宠物食品4-5月出口订单已出现边际改善，结合宠物食品终端需求降幅未见大幅向下，且具备9~12月保质期、快消刚需补库等特征，预计2Q起订单环比现拐点、3Q同比拐点预期强化。 投资建议 造纸板块：推荐太阳纸业（文化纸偏紧格局下挺价表现优秀，成本压力缓解盈利能力望逐季抬升，成长动力充足）。 宠物板块：推荐中宠股份（外销订单预期转暖，国内高管到位看好高端化战略转型推进，盈利模型有望优化）。 家居：推荐志邦家居（估值较低&零售能力持续验证）、索菲亚（客单价提升逻辑顺畅，估值修复空间较大）、森鹰窗业（铝包木窗渗透率提升叠加新品类开拓，正迎快速发展期） 风险因素 国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格上涨幅度和时间超预期；汇率大幅波动的风险。 内容目录 一、本周重点行业及公司基本面更新3 1.1家居板块3 1.2新型烟草板块4 1.3造纸板块4 1.4宠物板块&轻工消费4 二、行业重点数据及热点跟踪5 2.1全球新型烟草行业一周热点回顾5 2.2家居板块行业高频数据跟踪6 2.3造纸板块行业高频数据跟踪11 三、本周行情回顾13 四、重点公司估值及盈利预测14 风险提示14 图表目录 图表1：国内宠物食品出口量及出口金额5 图表2：全球电子烟行业一周热点回顾5 图表3：中国地产数据走势7 图表4：美国地产数据走势8 图表5：家具出口及国内零售金额走势9 图表6：家居原材料价格走势10 图表7：本周纸品及原材料价格变动一览11 图表8：本周上期所针叶浆期货收盘价5830元/吨，环比上周-48元/吨11 图表9：其他材料价格变动13 图表10：轻工子板块及重点公司行情表现14 图表11：重点公司标的估值及盈利预测14 一、本周重点行业及公司基本面更新 1.1家居板块 目前家居315活动已接近尾声，根据渠道调研，多地经销商反馈虽然3月并没有出现和 1-2月一样的火热接单情况，但考虑到去年315活动基数不低的情况下，此次315活动相对接单表现已较为理想，预计多数主流品牌前端接单量可实现10-20%增长。目前，多地终端反馈目前家装公司开工火热，后续有望逐步传导至家居需求环节，并且地产端销售、竣工仍在逐步改善，后续终端家居需求有望逐步释放，家居企业报表端业绩也有望呈现逐季改善态势，在板块估值阶段性回调的情况下，布局机会再次显现。布局方向方面，延续此前观点，一方面重点布局客单价提升逻辑更为顺畅的定制家居板块，另一方面建议布局具备品类渗透率提升、渠道扩张逻辑的企业，如森鹰窗业等。 索菲亚：公司战略方向已明确，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。2023年在行业需求逐步改善的情况下，公司零售渠道增长有望显著提速。目前23年PE仅15x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：1)据渠道调研反馈，索菲亚此次315活动前端接单量同比预计增长15%+。 2）根据渠道调研反馈，目前司米与索菲亚经销商重合率预计已降至30%~40%，计划今年底将进一步下降至20%以下。 梦百合：短期来看，公司外销收入受海外需求放缓影响而承压，但原材料、海运、海外工厂效率等几大变量均处于向好趋势，利润将处修复通道。后续随着美国工厂产能释放及需求复苏，未来公司盈利弹性仍可期。 动态：1）本周国内软泡聚醚/MDI/TDI环比上周分别-442/-400/+355元/吨。 2）根据公司调研反馈，欧洲出口订单已开始显现好转，美国订单目前仍有一定压力，公司23年将加大跨境电商拓展，以此弥补代工出口业务的影响。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额， 足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：截至2023年3月22日，公司大股东、董事、副总裁姚良柏先生此前披露的减持计划实施完毕，此次共减持200.0万股，减持比例为0.33%。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能 +床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，业绩增长路径清晰。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 动态：根据渠道调研反馈，3月以来整体接单及给工厂下单都相较于1-2月逐步改善。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优 化，渗透率边际提升速度依然可期。公司目前估值较低，随着后续渠道调整逐步到位叠加行业需求恢复，估值修复可期，建议积极关注。 慕思股份：公司引入杨鑫总后，慕思经典事业部渠道管理逐步优化，整装、分销等新渠道开拓已开始，并且公司V6大家居快速开拓，将共同支撑公司收入取得理想增长，此外公司产品SKU显著精简，生产效率有望提升，利润率改善可期。 动态：公司在经销商大会上明确提出：1.进入整装渠道，23年将大力开拓整装店，产品与零售产品有严格区隔；2.推广分销模式；3.产品端，推出相应城市套餐，拉升客单价。 志邦家居：公司的衣柜业务在全国仍有较大空白市场亟待布局，此外整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来 推动加盟商与地区性装企进行合作，公司渠道布局正逐步完善。此外，公司厨衣木品类外的软体配套成品也已丰富，在渠道布局逐步完善的情况下，多品类协同效果将进一步显现，公司中长期成长依然可期，目前估值仍较低，在疫情影响逐步消除，公司业绩逐步改善叠加地产压力逐步释放的情况下，估值仍具较大修复空间。 动态：据渠道调研，华东、西南等地区经销商汇总反馈今年开门红+315活动期间，前端接单量增长近20%。 1.2新型烟草板块 本周思摩尔发布2022年业绩，整体业绩承压明显，中美换弹式产品销售均出现下滑，而 在欧洲市场一次性烟迎来放量，22年收入19.3亿元（21年仅0.96亿元），预计2023年 将延续高增态势。虽然思摩尔2022年换弹式产品销售承压，但一方面国内市场销售已处底部，3月以来，部分终端反馈新国标产品销售有所改善。另一方面美国市场公司换弹式产品也有望依托FDA对不合规产品后续执法趋严叠加大客户的份额逐步提升，整体收入有望迎来改善。整体来看，公司换弹式产品2023年有望迎来逐季改善，此外，随着公司高研发投入成果逐步显现，HNB、医疗美容雾化业务有望对公司业绩逐步作出实质性贡献。整体来看，思摩尔在长期成长空间依然明显的情况下，长期布局价值凸显。 思摩尔：从目前跟踪情况来看，海外市场公司大客户换弹式电子烟产品销售相对稳健，而一次性烟快速增长。整体来看，公司海外业务仍有望实现稳健增长，虽然短期来看国内确将受到口味禁令的影响，但目前公司估值已较为充分反应对公司国内业务的悲观预期。在国内业务长期增长空间依然可期的情况下，公司长期布局价值已凸显。 动态：本周公司发布了2022年业绩公告，2022年公司营收/调整后净利润分别同比-11.7%/-52.7%至121.4/25.8亿元，H2营收/调整后净利润分别同比-26.1%/-50.7%。 1.3造纸板块 造纸：文化纸挺价表现相对最优，箱板纸周期底部确立。箱板纸近期价格仍处下行通道且当前价格已降至历史低分位数，基于内外废价差带来的进口纸套利空间压缩，预计后续进口纸对供给端带来的扰动边际减弱，竞争格局边际优化，静待需求修复纸价回暖带动的盈利能力改善。能源/浆成本下行趋势明确，盈利修复“剪刀差”或超预期，看好文化纸、 生活用纸2H起盈利弹性兑现。重点关注标的：低估值顺周期标的太阳纸业、玖龙纸业、山鹰国际；纸浆下行受益标的重点关注仙鹤股份、华旺科技、五洲特纸、维达国际、中顺、恒安等。 山鹰国际：22年行业盈利触底，行业已进入集体去库存期，关注23Q2起需求修复带动的纸价拐点，龙头企业受益高端箱板纸“外废”成本优势，有望获得超额盈利。 动态：箱瓦纸价继续探底，春节停工1月销量下探。公司发布1月经营数据，造纸 业务：1月销量22.84万吨，同比-51.6%，均价3415.9元/吨，同比-13.9%；包装 业务：1月销量1.16亿平方米，同比-37.4%，均价3.52元/平方米，同比-13.9%。 玖龙纸业：公司近期发布2023财年中期业绩，上半年实现营收311.98亿元（-9.5%）；销量约860万吨（+2.4%）；毛利润6.86亿元（-85.3%）；归母净利润-13.89亿元（-150.05%），吨净利-163元/吨。受中国内地疫情管控影响，消费持续疲弱， 包装纸需求及售价因此大幅下降；与此同时，地缘政治纷争持续，导致能源、化工等成本大幅上涨，加之人民币走弱等不利因素导致亏损。 1.4宠物板块&轻工消费 宠物：去库后周期订单回暖预期提升，关注出口左侧布局投资机会