2022年报点评：改善动力仍存，多方面看点可期

事项： 公司3月21日发布2022年年报，22年公司实现营收2467.25亿，同比+20.31%； 实现归母净利-73.87亿，同比止损26.17%。截至22年底，公司可控发电装机容量为127.23GW，其中清洁能源装机容量为33.17GW。 评论： 亏损面较21年有所收窄，但22年对火电仍不算友好。2022年公司火电/气电/风电/光伏装机规模分别为94/13/14/6GW，同比+2.1%/4.1%/29.4%/89.5%；分别实现发电量3881/271/281/61亿千瓦时，同比-3.9%/-1.7%/+34.7%/+69.7%。 出力方面，火电出力有所回落，利用小时数为4228小时，同比下降260小时； 新能源保持平稳，风/光利用小时数分别为2256/1284小时，与去年基本持平。 全年含税平均结算电价0.51元/千瓦时。燃煤/燃气/绿电板块实现利润总额-173/6/74亿元。 Q4业绩亏损增长与减值相关，亏损仍在环比收窄。单Q4公司归母净利润亏损34.45亿，剔除27.32亿元资产减值损失后亏损7.13亿，环比Q3减亏2.21亿。毛利率水平来看，单Q4为4.53%，环比Q3提升0.95pct，盈利仍在改善过程中。 煤价中枢回落方向感逐渐浮现，煤价下行或未结束，业绩仍存在进一步修复的可能。年初至今，煤价经历了一轮调价周期，目前看核心原因有两点：1）春节后需求处于淡季，港口高库存为煤价提供跌价空间；2）近期澳煤逐渐放开，有望为国内煤炭供给提供新增量。而展望后续，我们在火电追踪报告《再谈煤价》中讨论的23年国产煤的新增和22年水电减产对煤耗的拖累均有望在今年表现为煤炭“新供给”。我们认为市场目前反应更多基于“淡季”、“进口煤”两方面的影响，中长期的视角来看，后续煤价回落或许还将持续。 预计23年绿电计划资本开支258亿，组件降本趋势下装机放量或在眼前。预计23年风电/光伏资本开支分别为118/140亿。据2022年部分项目投资情况测算，风电/光伏建造成本约50/40亿元/GW，因此23年装机量保守估算仍能实现约6GW新增。随着上游硅料产能的不断释放，光伏产业链利润由上游传导至下游的确定性在不断增加，若光伏造价持续回落，不排除公司光伏扩张速度进一步加快的可能。同时侧面来看，公司规划十四五新增新能源装机40GW，目前21、22两年仅落实9.3GW,仍有30GW级别体量的装机需要在23-25年并网。风光推进诉求增强叠加降本趋势，新能源装机放量或近在眼前。 利空落地、利好频传，期待华能国际整装再出发。22年公司计提资产减值损失27.32亿元，虽数额较大但并未出现19/20年减值59/61亿规模的情况。此外，目前火电企业受煤价扰动影响亏损面普遍较大，估值承压，在国央企特色估值体系的背景下，叠加ROE的不断修复，公司估值有望站上新的台阶。目前看利空已不断落地，在煤价中枢有望继续走低、新能源整装待发的新起点，公司有望实现火电困境反转与新能源快速扩张、价值重估的“三击”增长。 投资建议：考虑到近期煤炭价格有所下行，假设23/24/25年煤炭成本分别回落约10%/7%/3%，对应23年火电保持大体盈亏平衡水平，由于煤炭价格阶段性变动较大，我们分别上调和下调23年及24年盈利预测并新增25年盈利预测，预计23/24/25年实现归母净利72/99/131亿元（23/24年前值分别为49/126亿元）。23年火电盈亏平衡，整体归母净利反映新能源板块利润，给予该板块15xPE；火电部分净资产约640亿，给予1xPB，综合两部分业务给予公司目标价10.96元。维持“强推”评级。 风险提示：政策推进不及预期；项目推进进度不及预期；弃光限电风险加剧；成本上行风险。 主要财务指标