会员、培训持续高增，降本增效持续推进

公司发布2022年报。公司2022年实现营收36亿元，同比增长21.8%；净亏损/经调整净亏损15.8/12亿元，较去年同期扩大2.8/4.5亿元。 社区：关注社区生态建设 公司在生态第一战略下，持续优化获得感内容的运营工作，用户实现小幅增长。截至22年底，公司问答内容达5.06亿条，覆盖超过1000个垂直领域。22年公司MAU达1.1亿，同比增长5.6%。 商业化：付费会员及职业培训高速增长 公司商业化潜力持续释放，付费会员业务和职业培训持续高增。1）付费会员：22年公司付费会员业务收入为12亿元，同比增长84%。付费用户数达980万，同比增长93%。2）职业培训：低基数下公司该业务取得高速增长，22年收入达2.48亿元，同比增长400%。3）内容商业化解决方案：尽管疫情对广告主投放产生负面影响，但是公司该业务仍然取得增长，公司22年CCS收入同比增长5.8%至10.3亿元，凸显韧性。4）广告业务：受宏观环境影响，广告业务收入9.26亿元，同比下降20%。 22年亏损扩大，Q4降本增效持续进展 22年公司净亏损同比扩大，主要系公司在实现收入稳健增长的同时，相关内容成本、营销费用也在提升。Q4公司持续推进降本增效，聚焦核心业务，毛利大幅提升，净亏损率进一步收窄。Q4公司毛利率同比提升9.3pct至56.4%。同时费用率持续收窄，从而净亏损率持续改善。Q4公司营销/管理/研发费用率分别为46%/11%/19%，分别同比减少0.4%/6%/1%；净亏损率/经调整净亏损率分别为15.9%/12%，分别同比缩窄22/12pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为45/55/63亿元，对应增速分别为 26%/21%/14%，Non-GAAP净利润分别为-3.39/0.05/3.58亿元，对应的Non-GAAPEPS分别为-1.04/0.01/1.1。鉴于公司商业化价值持续释放，叠加广告业务预计随经济复苏而增长，参照可比公司估值，我们给予公司23年1.8倍PS，目标价25元（29港币）。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济放缓风险、内容监管风险、核心用户流失风险等。 财务预测摘要 资产负债表 现金流量表