美联储洞察系列（三）：美联储2023年3月会议解读-抗通胀仍是主旋律

美联储洞察系列（三） 海外宏观 2023年3月23日 抗通胀仍是主旋律——美联储2023年3月会议解读 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 事项： 美国时间2023年3月22日，美联储公布3月FOMC会议声明，坚持加息25BP。会议声明公布和媒体采访后，市场似乎交易“衰退”：美股三大股指均收跌1.6%左右；10年美债收益率日内跌13BP；美元指数最深跌至102附近。 平安观点： 会议声明：坚持加息25BP，暗示接近加息尾声。在经济和政策描述部分， 3月声明的主要改动是：1）对就业增长的描述由“强劲”改为“有所加快、且增速强劲”；2）对通胀的描述由“有所缓解但仍高”改为“仍高”；3）删除了有关“乌克兰战争”的表述；4）新增有关美国银行体系的表述，认为美国银行体系强健，但近期事件会导致家庭和企业信贷环境收紧，拖累经济、就业和通胀；5）加息表述由“未来持续加息是适当的”，改为“一些额外的政策巩固可能是适当的”，对未来加息态度有所软化，暗示本轮加息周期接近尾声。 经济预测：与去年12月预测变化不大。经济预测传递三层信息：一是，对美国经济和通胀韧性保持观望；二是，不追求绝对通胀率快速回到2%， 当通胀略高于2%时仍会考虑降息；三是，对“降息”的判断更为保守（预计2024年降息幅度更小），与当前市场浓厚的降息预期形成鲜明对比。 鲍威尔讲话：信贷紧缩与货币紧缩同向，“软着陆”信心似乎下降。首先， 其解释了本次经济预测和去年12月相似，主要考虑到两方面因素相互抵消：一方面是近期数据强劲，紧缩必要性提升，另一方面也考虑到银行事件后信贷紧缩的影响。其次，其多次强调信贷紧缩和货币紧缩的作用是同向的（workinthesamedirection）。再次，倾向于认为硅谷银行事件是“独立事件”，不认为美国银行体系存在系统性缺陷。最后，其承认未来信贷紧缩的程度和持续时间有较大不确定性，所以对经济和利率预测的信心略显不足，对“软着陆”的信心似乎也在下降。 政策逻辑：抗通胀仍属主旋律。美联储本次选择加息25BP是权衡通胀压力和金融风险的体现。后续美联储或将根据信贷紧缩的程度和持续时间， 来相机决定加息的高度和持续时间。本轮银行危机似乎并未过多影响美联储抗击通胀的“主旋律”，市场不宜过度押注年内大幅降息的可能性。未来 一段时间内：1）10年美债收益率波动中枢下移至3.5%，再破4%难度较 大；2）美国银行业危机对美股的情绪影响告一段落，美股多空依然因素并存；3）美元指数波动区间或保持在100-105左右。 风险提示：美欧银行业危机持续时间超预期，美欧货币政策超预期，美欧经济衰退风险超预期等。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 美联储2023年3月坚持加息25BP。银行危机爆发背景下，美联储本次选择加息25BP是权衡通胀压力和金融风险的体现。我们认为，后续美联储或将根据信贷紧缩的程度和持续时间，来相机决定加息的高度和持续时间。本轮银行危机似乎并未过多影响美联储抗击通胀的“主旋律”，市场不宜过度押注年内大幅降息的可能性。 1.会议声明：坚持加息25BP，暗示接近加息尾声 美联储2023年3月议息会议声明，宣布上调联邦基金利率25BP至4.75-5.00%目标区间，基本符合市场预期。同时，为配合新的联邦基金利率区间，美联储同时上调了其他多个政策利率：1）将存款准备金利率由4.65%上调至4.9%；2）将隔夜回购利率由4.75%上调至5%；3）将隔夜逆回购利率由4.55%上调至4.8%；4）将一级信贷利率由4.75%上调至5%。缩 表方面，美联储将维持原有计划，即每月被动缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和MBS。 图表1美联储2023年3月议息会议声明：货币政策部分 2023年3月美联储FOMC声明 美联储已做出以下决定，以实施联邦公开市场委员会在2023年3月22日的声明中宣布的货币政策立场： 美联储系统理事会一致投票决定将准备金余额支付的利率提高至4.9%，自2023年3月23日起生效。 作为其政策决定的一部分，联邦公开市场委员会投票授权和指示纽约联邦储备银行的公开市场服务台，除非另有指示，否则根据以下国内政策在系统公开市场账户中执行交易指示： "自2023年3月23日起，联邦公开市场委员会指示： 必要时进行公开市场操作，以将联邦基金利率维持在4-3/4至5%的目标范围内。 进行隔夜回购协议操作，最低投标利率为5%，总操作限额为5000亿美元；主席可酌情暂时增加总操作限额。 以4.80%的发行利率和每天1600亿美元的每个交易对手限额进行隔夜逆回购协议操作；主席可酌情暂时提高每个交易对手的限额。 在拍卖中展期美联储持有的每个日历月到期的美国国债的本金支付金额，只针对每月超过600亿美元的部分。赎回不超过此上限的国库券，以及在息票本金支付低于每月上限的情况下赎回国库券。 将每个日历月收到的美联储持有的机构债务和机构MBS的本金支付金额再投资到机构MBS，只针对每月超过350亿美元的部分。 如果出于运营原因需要，允许适度偏离规定的再投资金额。 必要时参与美元展期和息票掉期交易，以促进美联储机构MBS交易的结算。。” 在一项相关行动中，美联储系统理事会一致投票批准将初级信贷利率提高1/4个百分点至5%，自2023年3月23日起生效。 资料来源:iFinD，美联储，平安证券研究所 在经济和政策描述部分，美联储2023年3月声明与2月相比的主要改动是：1）对就业增长的描述由“强劲”改为“有所加快、且增速强劲”。2）对通胀的描述由“有所缓解但仍高”改为“仍高”。3）删除了有关“乌克兰战争”的表述。4）新增有关美国银行体系的表述，认为美国银行体系强健，但近期事件会导致家庭和企业的信贷环境收紧，并拖累经济活动、就业和通胀。5）对加息的表述由“未来持续加息是适当的”改为“一些额外的政策巩固可能是适当的”，对未来加息的态度有 所软化，可能暗示本轮加息周期接近尾声。 声明公布后，市场感受偏鸽派：美股三大股指涨幅扩大，10年美债收益率小幅回落，美元指数变化不大。 图表2美联储2023年3月议息会议声明：经济和政策描述部分 2023年3月美联储FOMC声明（中文） 2023年3月美联储FOMC声明（英文） 最近的支出和生产指标温和增长。近几个月 就业增长有所上升、增速维持强劲，失业率保持在较低水平。通货膨胀有所缓解但仍然很高。 俄罗斯对乌克兰的战争正在造成巨大的人类和经济困难，并增加全球不确定性。美国的银行体系是健全和有弹性的。最近的事态发展可能会导致家庭和企业的信贷环境收紧，并拖累经济活动、就业和通胀。这些影响的程度尚不确定性。该委员会的目标是在较长时期内以2%的增长率实现最大的就业率和通货膨胀率。为支持这些目标，委员会决定将联邦基金利率的目标范围提高至4.75-5%。委员会将不断提高目标幅度将将密切监测收到的信息，并评估对货币政策的影响。委员会预计，一些额外的政策巩固可能是适当的，目标范围的持续增加将是适当的，以实现货币政策的立场，使其具有足够的限制性，使通货膨胀率随着时间的推移回到2%。在确定目标利率范围今后增加的程度时，委员会将考虑到货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通货膨胀的滞后影响、以及经济和金融发展。此外，委员会将继续减少其持有的国债和机构债务以及机构抵押贷款支持证券，按照此前公布的计划。委员会坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标。 Recentindicatorspointtomodestgrowthinspending andproduction.Jobgainshavebeenrobustpickedupinrecentmonths,andarerunningatarobustpace;theunemploymentratehasremainedlow.Inflationhaseasedsomewhatbutremainselevated. Russia'swaragainstUkraineiscausingtremendoushumanandeconomichardshipandiscontributingtoelevatedglobaluncertainty.TheU.S.bankingsystemissoundandresilient.Recentdevelopmentsarelikelytoresultintightercreditconditionsforhouseholdsandbusinessesandtoweighoneconomicactivity,hiring,andinflation.Theextentoftheseeffectsisuncertain.TheCommitteeseekstoachievemaximumemploymentandinflationattherateof2percentoverthelongerrun.Insupportofthesegoals,theCommitteedecidedtoraisethetargetrangeforthefederalfundsrateto4-3/4to5percent.TheCommitteeanticipatesthatongoingincreasesinthetargetrangewillwillcloselymonitorincominginformationandassesstheimplicationsformonetarypolicy.TheCommitteeanticipatesthatsomeadditionalpolicyfirmingmaybeappropriateinordertoattainastanceofmonetarypolicythatissufficientlyrestrictivetoreturninflationto2percentovertime.Indeterminingtheextentoffutureincreasesinthetargetrange,theCommitteewilltakeintoaccountthecumulativetighteningofmonetarypolicy,thelagswithwhichmonetarypolicyaffectseconomicactivityandinflation,andeconomicandfinancialdevelopments.Inaddition,theCommitteewillcontinuereducingitsholdingsofTreasurysecuritiesandagencydebtandagencymortgage-backedsecurities,asdescribedinitspreviouslyannouncedplans.TheCommitteeisstronglycommittedtoreturninginflationtoits2percentobjective. 资料来源:iFinD,美联储，平安证券研究所 2.经济预测：与去年12月预测变化不大 美联储2023年3月发布的经济预测（SEP），与2022年12月预测相比变化不大。整体上传递出三层信息：一是，对美国经济和通胀韧性保持观望；二是，不追求绝对通胀率快速回到2%，以及当通胀略高于2%时仍会考虑降息；三是，对“降息”的判断更为保守（预计2024年降息幅度更小），与市场浓厚的降息预期形