22年利润达40.6亿元，库存周转及库龄结构维持健康水准

李宁（2331）更新报告 买入2023年03月21日 22年利润达40.6亿元；库存周转及库龄结构维持健康水平 王柏俊 852-25321915 patrick.wong@firstshanghai.com.hk 已发行股本 26.36亿股 市值 1520亿港元 52周高/低 82.70/39.75港元 每股净现值 主要股东 9.23人民币 非凡中国（10.37%） 2022年全年业绩概况：公司录得收入258亿元人民币（下同），同比增长 主要数据行业 服装纺织 股价 55.60港元 目标价 77.13港元 （+38.7%） 股票代码 2331 14.3%。自营零售/批发/电商/海外业务分别增长6.4%/15.7%/16.4%/53.9%。产品方面：鞋类增长41.8%到135亿元，收入占比提升10.1pct到52.2%。毛利率下跌4.6pct至48.4%，主要受零售折扣的加深及、原材料和人工成本上升的影响。经营开支比率增加0.6pct到32.7%。经营利润和股东应占净利润分别减少4.9%和上升1.3%到48.9及40.6亿元。经营利润率和股东应占净利润率分别为18.9%及15.7%。經營現金流金额为39.1亿元。资产负债状况维持强劲,净现金提升到190.5亿元。 库存金额有所增加，但库存周转和库龄结构维持健康水平：集团整体零售流水（包括线上及线下）录得中单位数的增长;新品贡献零售流水的占比提升3pct到89%。同店增长:整体平台为持平；零售/批发/电商分别减少中单位数/下跌低单位数/增长高单位数。按品类,运动生活/篮球/健身/跑步分别增长-6%/+25%/-17%/+13%。纵使受疫情的影响；整体成交率和连带率分别有中单位数和高单位数的提升，零售折扣则加深了中单位数的百分点。整体渠道存货周转月和店铺存货周转月略为增加，到4.2/3.6；6个月或以内的存货占为88%。公司库存增加37%到25.5亿元（增加主要为了应对疫情后的市场发展和流水需求）；6个月或以内的存货占比为80%。库存周转和库龄结构维持健康水平。李宁牌和李宁YOUNG的销售点分别达6295(环比第三季度增加194个)和1308个(环比第三季度增加70个);店铺总面积增加10-20%高段，平均月店效提升了低单位数。大店数目超过1600个，平均面积超过410平方米；大店流水占比提升高单位数。 2023年全年的展望:据了解：相信今年1-2月线下的零售表现有低单位数的增长，而3月则加速到双位数；但人流的恢复是较流水慢。1-2月总体的表现 （包括线上）相信还是负增长（去年的基数也比较高），3月相信恢复正增长；折扣率有中单位数的加深。对于2023年全年，预计收入有10-20%中段的增长；净利润率估计为10-20%中段。 目标价77.13港元，维持买入评级：2022年业绩公布后，公司股价有较大的回调；相信跟2022年的表现低于市场预期及2023年较保守的展望有关。由于公司的库存周转和库龄结构维持健康水平、资产负债状况维持强劲、公司“单品牌、多品类、多渠道”的战略有望帮助公司继续抢占市场份额；我们看好李宁未来的发展。我们维持买入评级,目标价77.13港元,相当于2023年每股盈利预测的34.5倍。 风险因素：我们认为以下是一些比较重要的风险:1)收入增长不及预期、2)成本上涨的压力、3)宏观经济、4)行业清理存货的影响等。 盈利摘要股价表现 收入（百万人民币） 22,572.3 25,803.4 29,620.2 34,837.3 40,298.8 变动（%） 56.1% 14.3% 14.8% 17.6% 15.7% 净利润（百万人民币） 4,011 4,064 4,730 5,989 7,223 每股收益（人民币） 1.60 1.55 1.81 2.29 2.76 变动（%）131.3% -2.9% 16.4% 26.6% 20.6% 截止12月31日财政年度2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 90 80 70 60 50 40 30 20 10 市盈率（倍，@55.6港元） 28.1 29.0 24.9 19.7 16.3 0 每股派息（人民币） 0.46 0.46 0.54 0.68 0.82 息率（%） 1.0% 1.0% 1.2% 1.5% 1.8% 来源:公司资料,第一上海预测 来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 损益表 <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> 财务分析 <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> 附录1：主要财务报表 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 22,572.3 25,803.4 29,620.2 34,837.3 40,298.8 盈利能力 毛利 11,969.1 12,484.8 14,510.5 17,437.2 20,363.0 毛利率(%) 53.0% 48.4% 49.0% 50.1% 50.5% 其他业务收入 400.3 805.2 924.3 1,087.1 1,257.5 净利率(%) 17.8% 15.7% 16.0% 17.2% 17.9% 销售及管理费用 (7,248.8) (8,427.5) (9,423.4) (10,909.0) (12,417.8) 营运收入 5,136.4 4,886.8 6,011.3 7,615.2 9,202.7 营运表现 利息费用 (112.5) (120.6) (70.0) (70.0) (70.0) SG&A/收入(%) 32.1% 32.7% 31.8% 31.3% 30.8% 利息收入 145.1 447.7 159.7 234.0 290.6 有效税率(%) 24.7% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 联营公司 159.2 201.2 201.2 201.2 201.2 派息比率(%) 28.7% 29.8% 29.8% 29.8% 29.8% 税前盈利 5,328.2 5,415.1 6,302.2 7,980.3 9,624.5 库存周转 54 58 58 58 58 所得税 (1,317.3) (1,351.3) (1,572.7) (1,991.5) (2,401.8) 应付账款天数 47 42 42 42 42 净利润 4,010.9 4,063.8 4,729.5 5,988.9 7,222.7 应收账款天数 13 14 14 14 14 折旧及摊销 1,091.4 1,343.6 1,168.4 1,292.6 1,467.5 EBITDA 6,227.8 6,230.4 7,179.7 8,907.9 10,670.2 财务状况负债/资产 0.30 0.28 0.26 0.24 0.22 增长 收入/总资产 0.75 0.77 0.76 0.76 0.74 总收入(%) 56.1% 14.3% 14.8% 17.6% 15.7% 总资产/股本 1.43 1.38 1.34 1.31 1.28 每股收益(%) 131.3% -2.9% 16.4% 26.6% 20.6% 利息保障倍数 45.67 40.53 85.88 108.79 131.47 资产负债表 现金流量表 <人民币><百万>,财务年度截至<12月31日><人民币><百万>,财务年度截至<12月31日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 2025年预测 现金 14,744.9 7,382.2 12,994.7 17,278.1 23,064.1 EBITDA 6227.8 6230.4 7179.7 8907.9 10670.2 应收账款 902.9 1,020.3 1,136.1 1,336.2 1,545.7 调整项 (470.6) 362.5 834.8 1112.3 1516.5 存货 1,772.8 2,428.0 2,373.9 3,156.0 3,179.8 营运资金变化 1224.5 (1163.5) 583.2 (91.1) 753.1 其他流动资产 1,251.3 1,564.3 921.0 921.0 921.0 所得税 (456.3) (1515.8) (1572.7) (1991.5) (2401.8) 总流动资产 18,671.9 12,394.9 17,425.8 22,691.2 28,710.5 营运现金流 6525.3 3913.6 7025.0 7937.5 10538.1 固定资产 1,625.9 3,234.6 2,890.0 3,197.4 3,629.9 无形资产 187.7 217.2 78.5 66.1 55.7 资本开支 (1797.0) (2176.0) (1500.0) (1600.0) (1900.0) 长期投资及其他 9,789.4 17,799.8 18,626.6 19,946.1 21,713.8 其他投资活动 (4741.7) (7305.4) 158.6 (875.1) (1245.7) 总资产 30,274.8 33,646.5 39,020.9 45,900.8 54,110.0 投资活动现金流 (6538.7) (9481.4) (1341.4) (2475.1) (3145.7) 应付帐款 1,599.3 1,584.4 1,738.7 2,002.2 2,294.0 负债变化 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他应付账款 4,024.7 3,648.7 4,139.4 4,766.9 5,461.5 股本变化 8626.8 0.0 0.0 0.0 0.0 其他短期负债 2,079.9 2,007.7 2,007.7 2,007.7 2,007.7 其他融资活动 7596.2 (1887.4) (71.1) (1179.1) (1606.4) 总短期负债 7,703.8 7,240.8 7,885.7 8,776.8 9,763.2 融资活动现金流 7596.2 (1887.4) (71.1) (1179.1) (1606.4) 租赁负债 956.5 1,473.9 1,473.9 1,473.9 1,473.9 其他负债 510.4 599.9 599.9 599.9 599.9 现金变化 7582.8 (7455.3) 5612.5 4283.3 5786.0 总负债 9,170.7 9,314.6 9,959.5 10,850.5 11,837.0 汇兑损失 (24.9) 92.6 0.0 0.0 0.0 少数股东权益 2.6 2.5 2.4 2.4 2.3 期初持有现金 7187.0 14744.9 7382.2 12994.7 17278.1 股东权益21101.524329.429059.035047.942270.7期末持有现金14744.97382.212994.717278.123064.1 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依