国防信息大潮涌动，信安业务未来可期

邦彦技术是国内军工通信系统级产品优质供应商。公司具备了完整的行业许可及自主核心知识产权，是国内少数在舰船通信、融合通信和信息安全等三个业务板块同时建立和发展业务的民营企业。通过长期坚持基于客户需求的技术创新和常年承担客户委托的型号研制开发任务，三大业务板块形成了成熟和成体系的产品线。三大板块既相互独立，又相辅相成，可为国内军方各类客户研发定制化产品。 公司自主研发核心软件，能够达到关键环节的自主可控。 国防信息化建设加速推进，千亿级市场规模前景广阔。国防信息化是现代战争的发展方向，是为了适应现代战争特别是信息化战争发展的需要而建设的国防信息体系。我国目前处于国防信息化的第二阶段，相比于西方发达国家，信息化水平仍然不足。2021年，“十四五”规划将我国军工信息化发展纳入未来军队发展重点。商务部投资促进局预计2025年我国国防信息化开支预计将达到2513亿元。 随着军费结构向信息化倾斜，相关智能化设备市场将迎来广阔空间。 3M 7.36 6.18 舰船通信增速明显，公司自主可控。舰船通信技术是军工信息化中的重要一部分，2021年中国海军舰艇市场规模为169.49亿元，约占全球海军舰艇市场规模的三分之一。我国军舰目前相较于美国在技术和数量上还有差距，所以进一步提升军舰各项实力成为了我军未来发展的重中之重。公司深耕舰船通信行业十余年，在软硬件智能制造方面都能实现自主可控。与同行相比，公司在硬件平台设计、网络可靠传输、无线信道综合应用等方面都具备较强的竞争优势。 融合通信革新传统系统，广泛应用市场迅速发展。融合通信是军队信息化建设的重点，已广泛应用于军事通信系统中。伴随通信技术的发展，融合通信不断革新，将成为市场新的增长点。2010-2018年中国融合通信市场复合增长率达到18.3%，市场已进入迅速发展期。公司拥有强大的融合能力和行业先进的音视频处理技术，利用信息安全业务优势，切入国防重点信息安全领域，在军工融合通信行业的民营企业占据一定的领先地位。 信息安全增速持续成长，自主可控潜在增量巨大。随着信息安全核心战略地位的日渐增强、国产替代的需求持续扩大，信息安全产品向多功能方向发展，市场潜在发展空间广阔。全球信息安全市场2021-2026年复合增长率预计达到11.3%，中国信息安全市场2021-2026年复合增长率预计达到21.2%，领跑全球。伴随向好的市场环境，公司信息安全业务拥有核心技术，收入呈现快速增长态势，稳健成长，或将成为公司未来中短期业务的增长点。 预计公司2023-2024年合计收入5.15亿元、7.55亿元，归母净利润分别为1.5亿元、2.3亿元，EPS分别为0.98元、1.51元。对应当前股价对应PE分别为26倍、17倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术更新及新产品开发的风险；军品审价导致最终审定价格大幅低于暂定价格的风险；行业及客户集中度较高的风险；型号装备产品未能列装批量销售的风险。 股票数据 1.邦彦技术：军工通信系统级供应商 1.1.历史沿革及股权结构 邦彦技术是国内军工通信系统级产品供应商，致力于为各级各类指挥所、通信枢纽和通信节点提供信息通信整体解决方案。公司是国家级高新技术企业，主要从事信息通信和信息安全设备的研发、制造、销售和服务，其核心业务包括融合通信、舰船通信和信息安全三大板块。通过长期坚持基于客户需求的技术创新和常年承担客户委托的型号研制开发任务，三大业务板块形成了成熟和成体系的产品线。 邦彦技术从技术开发服务起步，深耕通信行业20余年。公司成立于2000年，由董事长祝国胜与侯怀德共同出资50万元设立。公司的发展基于产品技术的创新和市场需求，可以分为四个阶段：1）创始阶段（2000-2002）：从提供技术开发服务起步创业，通过承接客户委托开发项目并转让技术成果进行创收。2）模式转型阶段（2003-2008）：业务模式发生转型，开始接受客户定制产品开发委托，为客户配套定制产品和通用产品。3）业务成型阶段（2009-2015）：收购特立信，逐步进军舰船通信、融合通信及信息安全三大业务板块。4）稳步发展阶段（2016-至今）：聚焦于舰船通信、融合通信和信息安全三大业务板块，并构建一体化信息整体解决方案体系。2022年公司成功在科创板上市。 图1：邦彦技术历史沿革 公司股权结构稳定，长效激励机制完善。在成功上市后，祝国胜直接持有公司25.14%股份，为公司控股股东与实际控制人，且担任董事长、总经理。截止2022年三季度，持股发行人5%以上的股东为祝国胜（25.14%）、劲牌有限公司（15.37%）。为充分激励核心管理团队、核心技术人员和核心骨干，公司于2021年设立鼎信11号员工参与战略配售集合资管计划。高管团队通过持股与公司的中长期利益绑定在一起，有助于公司更专注于开发相关产品，提升核心技术能力。 图2：邦彦技术股权结构（2022Q3） 公司目前拥有邦彦通信、特立信、中网信安、邦彦物管和清健电子五家控股子公司，其中邦彦通信主要为用户提供高清视频通信解决方案与高性能宽带通信系统设备；特立信从事舰船通信产品研发与销售；清健电子主营业务为技术产品SMT贴片环节的加工；中网信安从事国产化通信计算平台、密码产品的研发和销售。 1.2.公司业务 邦彦技术核心业务包括融合通信、舰船通信和信息安全三大板块，其产品定位于以指挥人员为中心的通信整体解决方案，方案覆盖传输网络、通信服务和信息安全。三大业务板块既是一个完整的有机体系，又具有各自独立的应用领域和业务特点。其中，融合通信和舰船通信主要提供于信息传输通道和通信业务应用服务。信息安全则是对信息传输和业务应用的安全提供防护和保证。 融合通信业务中，公司利用通信技术和信息技术，通过服用有线无线等多种通信手段，实现向用户提供数据、报文、语音、视频等多种业务服务。业务服务范围广泛，领域涵盖了通信枢纽、通信节点、车船、携行、固定和移动等各类场景，核心产品包括指挥调度服务器、智能导控服务器、中继网关等。舰船通信业务中，舰船通信聚焦于船用通信网络产品需求，主要基于融合通信服务平台，为军队各类船舶提供信息通信整体解决方案。核心产品包括船舶通信控制系统和数据通信系统，能满足军队各类船舶的高带宽、低延时、高可靠通信技术保障的能力要求。各系统中除了核心产品以外还包括接线箱、防水箱等各类辅助设备软硬件。同时，公司专注于国产可控信息安全领域，构建与指挥信息体系相协同的安全的信息传输体系，确保点对点、端到端信息的安全传送与防护。产品包括多主机安全服务平台、移动安全终端平台等，可涵盖网络、终端、应急安全等多系列化产品，覆盖从网络终端到云端服务层的完整生态链，满足多样化的场景需求。 表1：三大业务介绍 从销售模式上看，公司依托三大产品线，为客户提供信息通信整体解决方案，销售方式主要包括列装销售和非列装销售两种方式，销售产品分为通用、定型和集成项目。在列装方式下，公司销售均为型号产品，由各军兵种产品部门直接与公司签订采购合同，如果项目审价过长，需双方暂定价签订合同先行结算。非列装产品这是有军队总部机关、军工科研等基于自身要求，向公司一次性采购通用产品或集成项目。 表2：销售产品类型及模式 从产业链上看，公司主要从事军工通信系统和设备的研制工作，是军工通信行业的中游环节。上游行业为集成电路、电容、电阻等电子元器件及通用产品、专用定制产品等产成品供应商，下游为国防军事部门、军工科研院所等军方客户和军工企业。行业内企业获得客户订单后，向上游供应商采购产品研制所需的电子元器件及配套产品，凭借企业的技术积累开展研发工作并为客户提供整体解决方案。 图3：公司产业链 上游企业主要为电子元器件及通用产品供应商，行业内生产厂商众多，竞争充分，市场供应较为充足，其采购价格由市场决定。此外，为满足客户特殊应用场景下的使用需求，部分原材料也会采取定制化采购。下游企业最终使用者主要为军方客户或军工企业，集中度较高。因此，下游军方采购计划将直接影响中游军工通信产品的销售情况。 根据招股说明书显示，公司军工领域收入超过九成，军工领域收入主要为来自军工集团、军研院所、部队等客户的收入；非军工领域收入则包括政府项目收入以及对民营企业客户中非涉军业务的收入。 1.3.财务情况分析 2016年受到军队编制体制改革的影响，公司针对产品和市场进行了一系列的提前布局。随着改革落地速度与预期存在出入，公司及时进行了销售业务及拓展战略的调整，聚焦于型号科研和项目交付所必须的产品上。 从改革后盈利模式上看，公司始终坚持需求导向，有计划地深入一线开展用户需求调研，依据客户需求为客户提供针对性的信息通信整体解决方案。 2019-2021年公司营收规模稳健增长，公司营业收入分别为2.70、2.79、3.08亿元，同比增长14.85%、3.14%、10.67%，CAGR为6.81%；扣非净利润分别为0.19、0.52、0.57亿元，同比增长-173.60%、169.79%、9.74%，CAGR为73.21%。 2019-2021年公司整体经营情况稳定，发展前景向好。公司三年毛利分别为1.74、2.03、2.24亿元，毛利率分别为64.53%、72.88%、72.70%。2022年前三季度毛利率为63.65%，低于三年平均，主要是一季度由于信息安全板块项目设计变更导致物料成本增加、毛利率下降所致。 图4：2019-2021年公司营业收入 图5：2019-2021年公司净利润(扣非)及毛利情况 从业务结构上看，融合通信和舰船通信是公司业务收入的主要来源。在融合通信板块，得益于航空领域业务拓展以及型号产品的持续销售，公司业绩在总收入占比连续增加。2019-2021年，融合通信板块收入分别为0.71、0.54、1.31亿。 2019-2021年公司舰船通信业务收入为1.73、1.46、1.37亿元，业务收入下降原因主要由于竞争增加导致的订单及交付下降。公司目前聚焦于中小吨位的舰船市场，而在较大吨位的舰船市场中，国家单位市场占有率更高，随着国家单位的产品向大型船舶通信延伸到中小船舶通信市场，竞争将进一步加剧。在信息安全业务端，收入分别为0.22、0.73、0.36亿元,整体起伏波动较大。 图6：公司业务结构拆分 研发投入维持高水平，整体费用率维持平稳。2019-2021年，公司期间费用分别为1.36、1.35、1.49亿元，在营业收入中整体占比分别为50.19%、48.46%、48.24%,整体占比较为稳定。在研发端，公司秉持自主创新、技术争先的研发理念，聚焦于特定领域的信息通信技术，不断加大研发投入。2019-2021年，公司研发费用分别为5667万元、6362万元、5173万元，三年研发费用率分别为20.98%、22.84%、16.78%。在产品研发方面，截止2022年8月，公司已经有36款产品在军队完成定型，正在进行的型号研制项目有23个。 图7：公司整体费率情况 2.国防信息化市场空间巨大，相关装备有望迎来新增长 2.1.现代战争向信息化发展，国家政策助力信息体系持续建设 国防信息化是现代战争的发展方向，是为了适应现代战争特别是信息化战争发展的需要而建设的国防信息体系。国防信息化将目标探测跟踪、指挥控制、火力打击、战场防护和毁伤评估等功能实现一体化，将联合指挥中心和各军种之间的作战组织实现一体化，提升军队核心战斗力。从领域上看，国防信息化包括了装备信息化、作战信息化、管理系统、保障系统及信息安全系统五部分。 国防信息化是以C4ISR为核心，涵盖通信、计算机、情报、监视、侦查等全维度军事信息系统。C4ISR系统是指军事指挥控制通信专网系统，包括指挥、控制、通信、计算机、情报及监视与侦察，是国防信息化的应用载体。C4ISR系统能及时准确获取战场信息，分析处理后将指令经由可靠安全的军工通信网络传达到具体作战单元，从而形成完整的信息闭环，是构成国家国防信息化体系的主体，是军工信息化的关键。伴随科技迅速发展，以武器对抗为主模式已经演变为以信息技术为核心的