全年价量齐升22Q4暂时承压，激励计划彰显信心优创项目开拓成长

事件：3月19日，公司发布2022年年报。报告期内，公司实现营收158.11亿元，同比增长33.52%；实现归母净利润17.94亿元，同比增长46.82%；实现扣非后归母净利润19.32亿元，同比增长69.92%。2022Q4公司实现营收27.08亿元，同比增长4.18%，环比减少23.42%；实现归母净利润1.56亿元，同比减少24.52%，环比增加25.89%。 22年公司农药产品量升价增整体向好，Q4单季度业绩暂时性承压。受益于农药产品的量升价增，2022年公司营收及利润均实现较大幅度增长。其中公司原药、制剂、贸易业务分别实现营业收入94.9、17.0、43.7亿元，同比分别变动+35.1%、-15.0%、62.5%，毛利率分别增加5.4、9.5、0.3pct。产品价格方面，根据iFinD数据，22年公司杀虫剂产品联苯菊酯、功夫菊酯、除草剂产品草甘膦的市场均价分别为28.95、20.85、6.26万元/吨，同比分别上涨9.9%、0.9%、21.8%。产品产销量方面，受益于公司优嘉三期项目的全面达产，优嘉四期项目第一阶段项目的放量，2022年公司农药原药产销量放量显著。2022年公司实现原药产量9.26万吨，同比增长9.46%；实现原药销量8.74万吨，同比增长1.42%。单季度业绩方面，由于农药原药价格的回落，22Q4公司业绩暂时性承压。根据iFinD数据，22Q4国内农药原药价格指数均值同比下滑29.8%，环比下滑8.6%。 股权激励计划获批彰显业绩信心，推动国有资产行稳致远。公司于2023年3月13日收到中国中化控股有限责任公司转发的国务院国有资产监督管理委员会出具的《关于江苏扬农化工股份有限公司实施限制性股票激励计划的批复》(国资考分〔2023〕82号)，国务院国有资产监督管理委员会原则同意公司实施限制性股票激励计划。该激励计划以2023-2025年的净资产收益率、扣非归母净利润和资产负债率三大财务数据作为业绩考核依据，其中23-25年的ROE考核目标分别为16.3%、16.3%、17.75%；扣非归母净利润考核目标分别为15.04、17.30、19.89亿元；资产负债率考核目标为分别不超过46.62%、46.61%、46.60%。同时，业绩考核目标也要求公司ROE和扣非归母净利润不低于航锦科技等28家对标企业75分位值水平。该激励计划对公司业绩提出了较高的考核要求，充分彰显了公司未来业绩发展、努力打造世界一流农药企业的信心，激励管理层和核心员工与公司一同实现长期发展目标，促进国有资产提质增效，公司估值有望迎来进一步的修复。 持续拓宽产能布局，加强研发实力。2022年年内，公司优嘉四期一阶段项目全面投产达效，二阶段项目如期完成设备安装，现已具备调试条件。2022年5月，公司公告将在辽宁省葫芦岛经济开发区设立全资子公司辽宁优创植物保护有限公司进行年产15650吨农药原药及7000吨农药中间体项目的生产，产品包括生产1500t/a咪草烟、200t/a甲氧咪草烟、100t/a甲基咪草烟、5000t/a烯草酮、250t/a烯禾啶、500t/a莎稗磷、100t/a啶菌噁唑、500t/a吡氟酰草胺、500t/a多效唑、3000t/a功夫菊酯、2500t/a氟唑菌酰羟胺、1500t/a双酰胺类杀虫剂、2000t/a一氯吡啶、2000t/a环己二酮、3000t/a三氮唑，项目总投资42.14亿元，有望为公司发展注入新的动力。 继续实施仿创结合，技术创新硕果累累。公司持续加大研发投入力度，22年研发费用达4.98亿元，同比增长33.33%。公司大力推动创制品种研发，全年合成新化合物2980个，聚焦具有较好商业化前景的5个品种，加快商品化进程，取得阶段性进展。加大仿制原药开发，全年完成产品调试43项，部分创新成果首次实现产业化应用，在三废减排、产能提升等方面取得成效。加速差异化制剂产品开发，完成制剂新品（含新配方）产业化23个，新增销售1.3亿元。 盈利预测、估值与评级：22年受益于优嘉三四期项目的持续放量和农药产品价格的上涨，公司整体业绩实现较大增长。然而，进入22年下半年国内农药价格逐步回落，公司22Q4业绩暂时性承压。考虑到相关农药产品价格的暂时性回落，我们下调公司2023-2024年盈利预测，新增2025年的盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为18.31（下调18.3%）/19.98（下调23.1%）/21.60亿元。公司实施限制性股票激励计划，将有效地绑定公司核心人员利益，推动公司长远优质发展。此外，辽宁优创项目的建设推进将持续拓宽产能及产品种类布局，为公司带来新的成长空间，我们看好公司的长远发展，维持“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险，安全和环保生产风险。 表1：公司盈利预测与估值简表