嘉兴部分新产能即将落地，公司步入快速发展通道

公司研究/公司快报 2023年3月20日 嘉兴部分新产能即将落地，公司步入快速发展通道 买入-A(维持) 瑞华泰（688323.SH） 膜材料 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2022年年报，2022全年公司实现营业收入3.02亿元，同比减少5.36%；实现归母净利润3887.41万元，同比减少30.64%；实现扣非归母净利润2919.13万元，同比减少42.68%；基本每股收益为0.22元，同比减少35.29%。 事件点评 2022年公司业绩有所下滑，主要系消费电子低迷及成本上升所致。2022 市场数据：2023年3月17日 收盘价（元）： 26.86 年内最高/最低（元）： 32.80/17.94 流通A股/总股本（亿）： 0.95/1.80 流通A股市值（亿）： 25.65 总市值（亿）： 48.35 基础数据：2022年12月31日 基本每股收益： 0.22 摊薄每股收益： 0.22 每股净资产(元)： 5.73 净资产收益率： 3.77 年公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润及基本每股收益较去年同期均有不同程度下滑，主要原因是消费电子低迷及成本上升。一方面，受国际形势日趋复杂、疫情反复等原因影响，消费电子市场智能手机应用需求下滑，公司主要产品的市场需求也随之减少。以热控PI薄膜为例，该产品收入较上年同期下降19.7%。另一方面，主要原材料价格、电力单价出现不同程度的上涨，导致公司营业成本上升、利润下降。 嘉兴厂区建设项目进度基本符合预期，2023年有望释放400-800吨新产能。嘉兴厂区1600吨PI薄膜建设项目是公司2022年的重点工作目标，目前土建内容已基本完成，其中4条主生产线和各工厂系统主体安装工作基本完成，另外2条主生产线正在安装中，各单项工程进入检查阶段，110KV变电站已通电。受疫情影响，公司的主线调试工作略有滞后，但总体项目进展基本符合预期。预计2023年下半年嘉兴厂区可以释放部分产能，初步测算 资料来源：最闻 分析师：叶中正 执业登记编码：S0760522010001电话： 邮箱：yezhongzheng@sxzq.com研究助理： 冯瑞 邮箱：fengrui@sxzq.com 需要达产50-60%左右可达到盈亏平衡，公司力争2023年新增产能400-800 吨。 公司各项在研项目进展顺利，并已具备小规模生产CPI薄膜的能力。公司加快在柔性显示、新能源、集成电路封装、航天应用领域的聚酰亚胺材料等产品研制，其中：①柔性显示用CPI薄膜进展顺利，公司已具备小批量生产光学等级CPI薄膜的能力，并且持续加大对光电应用的系列产品开发，但CPI薄膜形成批量销售还需等待采购时机，公司将继续优化CPI薄膜的工艺、产品质量及一致性表现；②集成电路封装应用的COF用PI薄膜是与下游应用单位共同进行技术攻关，目前已完成多次评价；③两项PI浆料的开发已经完成实验室工作及评价，同时完成中试产线设计，目前在立项阶段；④TPI柔性基材已完成小样的评价及认证工作，产品将在嘉兴新产线实现量产，空间应用高绝缘1500mm幅宽PI薄膜进入项目验收阶段。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 预计公司2023-2025年分别实现营收5.50、8.03、10.63亿元，同比 增长82.3%、46.0%、32.3%；分别实现净利润0.82、1.43、2.21亿元，同比增长112.0%、73.5%、54.3%；对应EPS分别为0.46、0.79、1.23元，以3月17日收盘价26.86元计算，对应PE分别为58.7X、33.8X、21.9X，维持“买入-A”评级。 风险提示 业务规模、产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险；PMDA和ODA等原材料采购价格波动风险；募投项目实施后新增产能难以消化的风险；新产品拓展导致产品结构变化的风险；消费电子市场恢复不及预期的风险。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 319 302 550 803 1,063 YoY(%) -9.0 -5.4 82.3 46.0 32.3 净利润(百万元) 56 39 82 143 221 YoY(%) -4.2 -30.6 112.0 73.5 54.3 毛利率(%) 44.9 38.3 43.2 44.7 46.1 EPS(摊薄/元) 0.31 0.22 0.46 0.79 1.23 ROE(%) 6.4 3.8 7.5 11.6 15.3 P/E(倍) 86.3 124.4 58.7 33.8 21.9 P/B(倍) 5.5 5.3 4.9 4.4 3.7 净利率(%) 17.6 12.9 15.0 17.8 20.8 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 410 483 493 651 885 营业收入 319 302 550 803 1063 现金 203 271 102 160 205 营业成本 176 186 313 444 572 应收票据及应收账款 121 115 262 320 454 营业税金及附加 3 4 6 10 13 预付账款 6 5 13 15 21 营业费用 6 6 12 17 23 存货 51 69 88 130 178 管理费用 40 38 67 97 126 其他流动资产 29 23 27 25 27 研发费用 27 27 48 71 93 非流动资产 1337 1834 2112 1965 1810 财务费用 9 12 26 24 16 长期投资 8 17 26 35 44 资产减值损失 -1 1 -1 -1 -0 固定资产 467 445 1939 1771 1602 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 86 84 94 107 115 投资净收益 -1 -0 -0 -0 -0 其他非流动资产 776 1288 52 52 49 营业利润 62 39 85 148 229 资产总计 1746 2317 2605 2615 2695 营业外收入 0 1 1 1 1 流动负债 282 210 639 731 813 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 105 35 96 151 83 利润总额 62 40 86 149 229 应付票据及应付账款 121 120 271 309 454 所得税 6 2 3 6 9 其他流动负债 57 55 272 271 277 税后利润 56 39 82 143 221 非流动负债 582 1075 864 652 441 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 563 1056 844 633 422 归属母公司净利润 56 39 82 143 221 其他非流动负债 19 20 19 19 19 EBITDA 144 141 238 379 456 负债合计 865 1285 1503 1383 1255 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 180 180 180 180 180 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 543 543 543 543 543 成长能力 留存收益 159 185 245 345 502 营业收入(%) -9.0 -5.4 82.3 46.0 32.3 归属母公司股东权益 882 1032 1102 1232 1440 营业利润(%) -6.4 -36.1 116.0 73.8 54.5 负债和股东权益 1746 2317 2605 2615 2695 归属于母公司净利润(%) -4.2 -30.6 112.0 73.5 54.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 44.9 38.3 43.2 44.7 46.1 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 17.6 12.9 15.0 17.8 20.8 经营活动现金流 78 90 215 310 410 ROE(%) 6.4 3.8 7.5 11.6 15.3 净利润 56 39 82 143 221 ROIC(%) 5.2 4.0 4.8 7.5 11.0 折旧摊销 55 54 126 206 211 偿债能力 财务费用 9 12 26 24 16 资产负债率(%) 49.5 55.5 57.7 52.9 46.6 投资损失 1 0 0 0 0 流动比率 1.5 2.3 0.8 0.9 1.1 营运资金变动 -48 -20 -19 -64 -38 速动比率 1.1 1.8 0.6 0.7 0.8 其他经营现金流 5 5 -1 0 0 营运能力 投资活动现金流 -426 -507 -405 -59 -57 总资产周转率 0.2 0.1 0.2 0.3 0.4 筹资活动现金流 482 499 -5 -266 -231 应收账款周转率 2.8 2.6 2.9 2.8 2.7 应付账款周转率 1.5 1.5 1.6 1.5 1.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.31 0.22 0.46 0.79 1.23 P/E 86.3 124.4 58.7 33.8 21.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.44 0.50 1.19 1.72 2.28 P/B 5.5 5.3 4.9 4.4 3.7 每股净资产(最新摊薄) 4.90 5.05 5.43 6.16 7.31 EV/EBITDA 36.8 40.0 24.7 15.0 11.7 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公