全年业绩承压，Q4盈利水平底部回升

行业景气不佳，公司业绩承压。2022年实现营收60.35亿元，同减21.76%，归母净利润2.66亿元，同比-85.5%，扣非归母净利润3.19亿元，同比-80.11%，EPS为0.22元/股，拟10派1.2元（含税），其中22Q4营收19.23亿元，同比-22.2%，归母净利润1.62亿元，同比-69.2%。全年业绩下降明显主要由于受疫情多点散发及房地产调控累计效应等影响，水泥需求明显减少，价格降幅较大，同时，成本端明显上升致盈利承压。 Q4盈利水平底部回升，全年费用端及资债结构继续优化。2022年销售水泥1826万吨，同比-7.7%，其中Q4单季度销量613.76万吨，同比+18%，主因低基数效应影响；全年水泥吨收入同降67.3元至299.4元，主要受粤东地区房地产需求低迷，叠加广西、福建水泥无序涌入影响，供需关系阶段性失衡，其中Q4单季度吨收入约304元/吨（全口径），环比Q3基本持平，价格基本企稳；全年吨成本在煤炭价格中枢上行背景下上升21.9元至249.5元，吨毛利下降89.2元至50元，随着煤炭价格回落，Q4单季度吨毛利环比提高31.1元至58.9元。费用控制方面，2022年期间费用率下降0.59pct至7.62%，主因机构精简、人员优化、薪酬标准下降、严控费用等一系列措施执行下管理费用率降低。报告期内，公司经营活动现金流净额5.33亿元，同比-75.7%。截至去年末，公司资产负债率11.76%，同比-3.27pct，资债结构进一步优化。 环保处置业务快速发展，光伏项目并网运营。报告期内，公司水泥窑协同处置固废的替代原料业务量大幅增加，全年实现环保处置收入0.31亿元，同比增长1078.44%，主因惠塔环保处置量增加，及蕉岭分公司新增铝灰渣处置业务。光伏发电方面，“自发自用、余电上网”分布式光伏发电项目今年全部并网投入运营，实现余电上网收入227.63万元，助力降低能耗成本，减轻高煤价影响。 风险提示：地产需求不及预期，项目建设进度不及预期；成本上涨超预期； 投资建议：区域需求具备一定支撑，维持“买入”评级。 公司是粤东区域规模最大的水泥企业，地理位置、资源布局、成本规模等多方面优势突出。今年广东省重点项目年度计划投资约10000亿元，比去年计划增长11.1%，其中基础设施占比61.5%，为水泥需求提供良好支撑，23年水泥需求有望稳中向好，预计2023-25年EPS为0.63/0.73/0.83元/股，对应PE为12.5/10.7/9.4x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 行业景气不佳，公司业绩承压。2022年实现营收60.35亿元，同减21.76%，归母净利润2.66亿元，同比-85.5%，扣非归母净利润3.19亿元，同比-80.11%，EPS为0.22元/股，拟10派1.2元（含税），其中22Q4营收19.23亿元，同比-22.2%，归母净利润1.62亿元，同比-69.2%。全年业绩下降明显主要由于受疫情多点散发及房地产调控累计效应等影响，水泥需求明显减少，价格降幅较大，同时，成本端明显上升致盈利承压。 图1：塔牌集团营业收入及增速 图2：塔牌集团单季度营业收入及增速 图3：塔牌集团归母净利润及增速 图4：塔牌集团单季度归母净利润及增速 Q4盈利水平底部回升，全年费用端及资债结构继续优化。2022年销售水泥1826万吨，同比-7.7%，其中Q4单季度销量613.76万吨，同比+18%，主因低基数效应影响；全年水泥吨收入同降67.3元至299.4元，主要受粤东地区房地产需求低迷，叠加广西、福建水泥无序涌入影响，供需关系阶段性失衡，其中Q4单季度吨收入约304元/吨（全口径），环比Q3基本持平，价格基本企稳；全年吨成本在煤炭价格中枢上行背景下上升21.9元至249.5元，吨毛利下降89.2元至50元，随着煤炭价格回落，Q4单季度吨毛利环比提高31.1元至58.9元。费用控制方面，2022年期间费用率下降0.59pct至7.62%，主因机构精简、人员优化、薪酬标准下降、严控费用等一系列措施执行下管理费用率降低。报告期内，公司经营活动现金流净额5.33亿元，同比-75.7%。截至去年末，公司资产负债率11.76%，同比-3.27pct，资债结构进一步优化。 图5：塔牌集团水泥销量及增速 图6：塔牌集团单季度水泥销量及增速 图7：塔牌集团吨收入、吨成本情况 图8：塔牌集团单季度吨收入及增速 图9：塔牌集团吨毛利情况 图10：塔牌集团单季度吨毛利情况 图11：塔牌集团毛利率与净利率 图12：塔牌集团期间费用率 图13：塔牌集团经营性净现金流及增速 图14：塔牌集团资产负债率持续优化 环保处置业务快速发展，光伏项目并网运营。报告期内，公司水泥窑协同处置固废的替代原料业务量大幅增加，全年实现环保处置收入0.31亿元，同比增长1078.44%，主因惠塔环保处置量增加，及蕉岭分公司新增铝灰渣处置业务。光伏发电方面，“自发自用、余电上网”分布式光伏发电项目今年全部并网投入运营，实现余电上网收入227.63万元，助力降低能耗成本，减轻高煤价影响。 区域需求具备支撑，维持“买入”评级。公司是粤东区域规模最大的水泥企业，地理位置、资源布局、成本规模等多方面优势突出。今年广东省重点项目年度计划投资约10000亿元，比去年计划增长11.1%，其中基础设施占比61.5%，为水泥需求提供良好支撑 ，23年水泥需求有望稳中向好 ， 预计2023-25年EPS为0.63/0.73/0.83元/股，对应PE为12.5/10.7/9.4x，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）