硅谷银行事件折射美国级市场的泡沫风险：08年金融危机会重演吗？

│ 08年金融危机会重演吗？——硅谷银行事件折射美国一级市场的泡沫风险（2023.3.13-2023.3.19） 相对市场表现 证券研究报告 2023年03月19日 ——大类资产表现回顾及资金流向监测周报 投资策略 投资策略专题 内容摘要 本周港股走强，A股稳定风格涨势较好 受硅谷银行、签名银行暴雷影响下，市场预期美联储加息节奏放缓，美股三大指数中仅道指小幅下跌，其余收涨。本周港股走强，A股各指数涨跌互现，上证指数和深证成指周内分别上涨0.6%、下跌1.4%；恒生指数和恒生科技分别上涨1.0%和5.2%。风格方面，稳定风格涨幅居前，单周上涨3.93%，此外，低市净率指数涨幅靠前，单周上涨2.03%。 硅谷银行暴雷背景：“便宜钱”下的美国一级市场扩张 货币宽松助推资产规模快速扩张。受新冠疫情影响，美联储于2020年3月连续两次下调联邦基金目标利率，同时开启量化宽松，宣布“无上限”购债，此后维持每月购买800亿美债+400亿MBS的规模进行扩表。美国一级市场、二级市场受资金成本较低的影响，推动整体规模快速上涨。 加息+缩表紧缩周期下，二级市场“杀估值”显著，一级市场由于交易流动性较差，并未反映紧缩下的估值挤压。整体来看，在2021年末美联储采取Taper后，货币政策边际转向，美股市场主要指数市盈率先行回落。与二级市场即时的Pricein有别，一级市场受限于交易流动性，PE、VC在增量上大幅减少，存量上无法短期内快速反映融资成本提高带来的估值收缩，一定程度上掩盖了一级市场的风险敞口。 硅谷银行暴雷回顾：久期错配与资产减值共振 事件整体发展的过程可归纳为宽松货币政策下吸收短期低息存款→购买长久期资产赚取息差→货币政策转向后存款流出→出售AFS资产以弥补流动性→利率上行计提资产减值损失→投资者评估全部HTM卖出后的损失，SVB将面临资不抵债的情形→大规模取款引发挤兑。 整体而言，硅谷银行内部存在两大问题。一是久期错配，硅谷银行资产端久期不断延长，现金逐渐减少，与负债端产生错配，导致银行流动性承压。二是资产结构上缺乏对冲，大型银行通常会利用利率互换、远期对冲久期敞口、利率上行风险。 近期金融市场风险事件及其影响 美股二级市场由于流动性较好，美联储紧缩周期带来的风险以充分反映在估值中。而部分经济体及其一级市场中，并未像美股二级市场一样可及时Pricein风险，多以暴雷、事件冲击等方式呈现。在此次硅谷银行暴雷 后，美债收益率快速下行，CME利率期货预测未来美国加息节奏放缓。 下周财经日历 3月23日（周四），美联储公布利率决议和经济预期摘要。 风险提示 经济超预期下行；地缘政治因素超预期；疫情反复；市场超预期波动。 1 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002电话： 邮箱：yanglx@glsc.com.cn分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人赵闻恺电话： 邮箱： 相关报告 1、《供给出清视角下的竞争格局变化（上篇）》 2023.03.14 2、《两会期间产业政策与投资机会梳理 3、《对标世界一流企业,哪些行业央国企具有估值 请务必阅读报告末页的重要声明 正文目录 1港股走强，北向资金净流入4 1.1本周港股走强，A股稳定风格涨势较好4 1.2M2与社融超预期，北向资金净流入6 2硅谷银行暴雷背景：“便宜钱”下的美国一级市场扩张10 3硅谷银行暴雷回顾：久期错配与资产减值共振13 4近期金融市场风险事件及其影响18 5下周财经日历23 6风险提示23 图表目录 图表1：本周大类资产表现回顾5 图表2：本周申万一级行业涨跌互现6 图表3：风格指数普跌，低市盈率指数和大盘指数跌幅居前6 图表4：本周市场成交量略有下降7 图表5：本周市场成交量略有下降错误!未定义书签。 图表6：本周北向资金净流出8 图表7：本周北向资金净买入金额（按行业）（亿元）8 图表8：本周较上周北向资金占总市值变动比例（按行业）（%）9 图表9：本周北向资金净流入个股Top2010 图表10：美联储降息周期11 图表11：美联储扩表周期11 图表12：美国PE整体交易数目结构与变化趋势（单位：个）11 图表13：美国PE整体交易额结构与变化趋势（单位：亿美元）12 图表14：美国PE市场交易额与数目变化趋势12 图表15：美国VC市场交易额与数目变化趋势12 图表16：美国一级市场PE、VC存量规模（AUM）逐年扩大（单位：十亿美元）13 图表17：受紧缩周期影响纳指估值与股指均回落13 图表18：标普500席勒市盈率在2022年后回落13 图表19：硅谷银行贷款类型与商业模式14 图表20：硅谷银行暴雷事件始末15 图表21：硅谷银行暴雷受资产端减值与负债端取款共同影响15 图表22：SVB资产端占比变化趋势16 图表23：SVB当前资产端贷款结构16 图表24：SVBFG资产端情况16 图表25：SVB负债端结构变化趋势17 图表26：当前SVB负债端存款结构17 图表27：SVBFG负债端情况17 图表28：SVB资产端久期在2022年提高18 图表29：SVB资产端亏损扩大18 图表30：美联储紧缩周期以来各经济体与机构风险事件汇总19 图表31：市场担忧瑞信银行流动性风险，CDS（信用违约互换）大幅冲高20 图表32：瑞信银行资产负债表情况21 图表33：美联储与存款机构资产快速提高21 图表34：本次救助方案并为影响国债与MBS资产21 图表35：美国长短端国债在风险事件后快速回落22 图表36：CME利率期货预测本次加息概率回落22 图表37：硅谷银行暴雷前后CME利率期货预测值22 图表38：下周财经日历23 1港股走强，北向资金净流入 1.1本周港股走强，A股稳定风格涨势较好 全球股市方面，港股上涨，其余多数下跌。受硅谷银行、签名银行暴雷影响下，市场预期美联储加息节奏放缓，美股三大指数中仅道指小幅下跌，其余收涨。其中，道琼斯工业指数下跌0.1%、纳斯达克指数上涨4.4%、标普500上涨1.4%；受海外加息预期降温及ChatGPT4.0发布催化，本周港股科技股走强，A股各指数涨跌互现，上证指数和深证成指周内分别上涨0.6%、下跌1.4%；恒生指数和恒生科技分别上涨1.0%和5.2%。行业方面，传媒、计算机和建筑装饰涨幅最大，单周分别上涨5.86%、5.46%和4.50%；风格方面，稳定风格涨幅居前，单周上涨3.93%，此外，低市净率指数涨幅靠前，单周上涨2.03%，当前市场主线集中在中特估和数字经济方向。 债券方面，美国10年期和2年期国债收益率分别下跌至3.39%和3.81%，周度分别下跌16和22个bp；大宗商品方面，美联储加息预期升温背景下，大宗商品表现较不一，原油领跌，跌幅高达13.5%，但白银、黄金周度涨幅较大，分别为10.9%和6.8%，；汇市方面，美元指数走弱，周度下跌0.8%。 全球大类资产表现一览表（2023.03.18）大类资产指标单位收盘价年内最低值年内最高值周涨跌幅月涨跌幅2023年涨跌幅 上证指数 点 3251 3073 3343 0.6% -0.9% 5.2% 深证成指 点 11278 10921 12246 -1.4% -4.3% 2.4% 创业板指 点 2294 2289 2661 -3.2% -5.6% -2.3% 恒生指数 点 19519 19109 22701 1.0% -1.4% -1.3% 恒生科技 点 3980 3754 4826 5.2% 1.4% -3.6% 道琼斯工业指数 点 31862 31430 34342 -0.1% -2.4% -3.9% 纳斯达克指数 点 11631 10265 12270 4.4% 1.5% 11.1% 标普500 点 3917 3794 4195 1.4% -1.3% 2.0% 英国富时100 点 7335 7309 8047 -5.3% -6.9% -1.6% 法国CAC40 点 6925 6518 7401 -4.1% -4.7% 7.0% 德国DAX 点 14768 13976 15706 -4.3% -3.9% 6.1% 日经225 点 27334 25662 28735 -2.9% -0.4% 4.7% 中国国债:10年 %|BP 2.86% 2.81% 2.93% -1.0 -3.8 3.7 中国国债:2年 %|BP 2.41% 2.30% 2.49% -2.5 -5.5 8.8 美国国债:10年 %|BP 3.39% 3.37% 4.08% -16.0 -62.0 -40.0 美国国债:2年 %|BP 3.81% 3.81% 5.05% -22.0 -108.0 -59.0 债券 中债长短端利差 %|BP 0.45% 0.41% 0.52% 1.5 1.7 -5.1 美债长短端利差 %|BP -0.42% -1.07% -0.42% 6.0 46.0 19.0 中美利差 %|BP -0.53% -1.17% -0.45% 15.0 58.3 43.7 德国国债:10年 %|BP 2.28% 2.02% 2.76% 1.0 -44.0 -6.0 日本国债:10年 %|BP 0.33% 0.31% 0.53% -1.7 -20.0 -16.6 NYMEX原油 美元/桶 66.3 65.2 82.6 -13.5% -13.9% -17.3% LME铜 美元/吨 8612.0 8188.0 9550.5 -2.9% -3.9% 2.9% LME铝 美元/吨 2278.0 2251.5 2679.5 -1.5% -4.0% -4.2% COMEX白银 美元/盎司 22.8 19.9 24.8 10.9% 8.0% -5.4% COMEX黄金 美元/盎司 1993.7 1810.8 1993.7 6.8% 8.5% 9.2% 大宗 DCE铁矿石 人民币元/吨 915.0 815.5 936.0 -1.0% 3.2% 7.0% SHFE螺纹钢 ◻人民币元/吨 4262.0 3961.0 4401.0 -1.5% 2.2% 4.3% CBOT玉米 美分/蒲式耳 634.8 606.8 688.8 2.8% 0.7% -6.4% CBOT小麦 美分/蒲式耳 709.3 661.0 797.5 4.4% 0.5% -10.4% CBOT大豆 美分/蒲式耳 1476.0 1465.0 1555.5 -2.1% -0.2% -3.1% CZCE棉花 人民币元/吨 13900.0 13715.0 15275.0 -3.7% -2.8% -2.2% 美元指数 USDX.FX 103.9 100.8 105.9 -0.8% -1.1% 0.4% 美元兑离岸人民币 USDCNH.FX 6.9 6.7 7.0 -0.7% -0.9% -0.5% 美元兑欧元 USDEUR.FX 0.9 0.9 1.0 -0.2% -0.9% 0.3% 汇率 美元兑英镑 USDGBP.FX 0.8 0.8 0.8 -1.3% -1.3% -0.7% 美元兑日元 USDJPY.FX 131.9 127.2 137.9 -2.3% -3.2% 0.6% 美元兑港币 USDHKD.FX 7.8 7.8 7.9 0.0% 0.0% 0.5% 美元兑澳元 USDAUD.FX 1.5 1.4 1.5 -1.8% 0.4% 1.7% 图表1：本周大类资产表现回顾 股票 来源：Wind，国联证券研究所注：债券涨跌幅单位为BP 图表2：本周申万一级行业涨跌互现 周度涨跌幅（%） 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 传媒建筑装饰计算机通信 电子公用事业非银金融商贸零售交通运输农林牧渔 银行石油石化房地产家用电器 钢铁纺织服饰建筑材料食品饮料 综合环保 轻工制造医