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1-2月中国经济数据解读:超预期与不足

2023-03-15王培丞东证期货赵***
1-2月中国经济数据解读:超预期与不足

重要事项:本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供参考,报告中的信息或意见并不构成交易建议,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。有关分析师承诺,见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。股指期货★前两月经济数据解读:1、供需两端多数分项数据无论是相较于去年12月还是去年全年均呈现出明显的修复。在政策稳增长促消费组合拳大力推动下,今年前两个月稳经济工作取得了较好的成绩单。2、随着政策优化,新冠的负面拖累逐渐消除,接触式场景也回归正常,三产和消费同比由负转正修复明显。其中餐饮消费和零售中的可选消费反弹幅度较大,超过20%,必选消费则相对一般。3、投资端基建和制造业在财政发力与金融政策倾斜下保持平稳,地产投资跌幅收窄至-5.7%。低基数效应、保交楼助推竣工面积高增、销售回暖三重因素带动下,地产修复大幅超出市场预期。4、当前经济仍有不足之处:出口下滑拖累了工业供给以及制造业投资;2月份社零环比转负表明消费修复基础不稳;失业率在2月份走高表明就业压力仍大,更多的稳岗就业政策急需推出。★投资建议:若用前两个月披露的经济数据来粗略估算GDP增速,供给端视角,工业增加值和服务业生产指数增速分别为2.4%和5.5%,平均约为4%。需求端视角,社零和固定资产投资增速分别为3.5%和5.7%,平均约为4.6%,两种结果均距离中央政府制定的5%的GDP目标有一定距离。这表明当前的内生性修复基础仍不牢靠,仍有提高空间,政策端稳增长仍将保持一定强度。同时我们认为即便考虑到当前的弱复苏,市场对于A股的定价也仍旧低估。后续随着政策持续发力以及各项改革转型的推进,市场对于经济的悲观预期将逐步得以修正,我们中期对股指仍维持看多的观点。★风险提示:美联储紧缩超预期,海外地缘政治风险上升。王培丞高级分析师(股指)从业资格号:F03093911投资咨询号:Z0017305Tel:8621-63325888Email:peicheng.wang@orientfutures.com热点报告——股指期货超预期与不足–1-2月中国经济数据解读走势评级:股指:看涨报告日期:2023年3月15日主要股指走势: 2期货研究报告【行业研究】股指期货-热点报告2023-03-153月15日,国家统计局发布了2023年1-2月累计宏观经济数据。由于前两个月是合并发布,故在一个漫长的宏观数据真空期中,市场对于中国经济修复的节奏和斜率普遍较为悲观,预期不断下调。但可以看到,本次公布的经济数据总体上超出了市场预期。对此我们进行如下解读。1、前2个月整体修复情况较好前2个月中国逐渐摆脱了疫情的干扰,进入正常的生产工作状态,因此可以作为一个典型的疫后修复的参考。由于是前两月合并发布数据,故我们分别用前两个月累计增速和2022年全年增速进行对比,同时为了消除基数效应,我们使用两年平均增速作为参照。可以看到:1、供需两端多数分项数据均呈现出明显的修复,前两个月的读数均好于去年12月;2、若用1-2月累计增速和2022全年增速进行对比,则除了工业增加值、制造业投资小幅回落外,其余各项均好于2022年全年;3、若使用两年平均增速对比去年全年,平滑掉2022年基数,则除了基建投资外,其余各项也均明显好于2022全年。故总体上,在政策稳增长促消费组合拳大力推动下,今年前两个月稳经济工作取得了较好的成绩单。图表1:前两个月中国经济数据修复明显资料来源:Wind,东证衍生品研究院2、摆脱疫情干扰,服务业和消费修复亮眼由于疫情直接冲击了依赖于大量接触式场景的第三产业,故随着政策优化,新冠造成的负面拖累逐渐消除,接触式场景也回归正常,相关领域获得了快速的修复。供给端,前2个月服务业生产指数累计增长5.5%,大幅高于2022全年的-0.1%;需求端,社 3期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-15零累计同比3.5%,大幅高于2022全年的-0.2%,二者均实现了由负转正。分类别看,餐饮消费直接受益于场景修复,1-2月累计增长9.2%,较前值大幅回升了23.3%,成为社零回暖最大的拉动项。而商品零售中,绝大多数品类增速也呈现由负转正态势,且可选消费弹性较大,金银珠宝、化妆品、服装鞋帽类累计同比增速分别扩大24.3%、23.1%、17.9%,领跑商品零售。而必选消费则相对一般,饮料、粮油食品、中西药品在因疫情导致的囤货需求褪去后,有一定程度的回落。图表2:三产和消费同比增速由负转正图表3:餐饮消费大幅回暖资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院图表4:前2月商品零售增速显示可选消费品弹性较大资料来源:Wind,东证衍生品研究院 4期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-153、房地产大超预期1-2月固定资产投资累计同比5.5%,超出市场预期的3.3%,撑起。从三大类来看,基建、制造业和房地产同比增速分别为12.2%、8.1%、-5.7%,分别较2022年全年增速增加0.7%、-1%、4.3%。可以看到,基建和制造业相对保持平稳,房地产却大超预期低反弹。一方面,财政依旧靠前发力,前2月专项债发行超8000亿元,与去年同期接近,重大项目紧锣密鼓开工,同时去年开工项目加紧推进,形成实物工作量,因此基建投资维持在高位;第二方面,制造业投资受到去年同期高基数以及出口增速同比负增长的拖累,有一定程度的下滑,但同时金融方面对于制造业给予较多政策支持,贷款向制造业倾斜,前2月设备工器具购置同比增速4.5%,由负转正,较前值扩大10%,成为明显拉动。图表5:基建、制造业投资平稳,房地产反弹超预期图表6:前2月设备工器具购置大幅增长资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院房地产方面,开发投资增速-5.7%,大幅高于市场预期的-10%。1、低基数效应助推房地产数据走高。由于去年1-2月房地产行业寒冬已现,多数数据已存在明显的负增长,故在相对较低的基数下,今年投资端和销售端均呈现出边际走强,跌幅收窄的态势。新开工、施工、竣工同比增速分别录得-9.4%、-4.4%、8%、分别较前值反弹30%、2.8%、23%。商品房销售面积、销售额分别录得-3.6%、-0.1%,分别较前值反弹20.7%、26.6%。2、1-2月在保交楼政策大力推动下,竣工加速,同比增速已经由负转正,回升至8%(住宅则更是回升至9.7%),竣工面积13178万平,高于近五年平均。但同时新开工则相对较慢,同比增速虽然大幅反弹但仍为负值,新开工面积13567万平,低于近五年平均。房企仍较为谨慎。 5期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-153、销售端,前两个月商品房销售面积15133万平米,其中住宅13387万平米,均略高于近五年均值,反映出市场已经呈现出一定的活化。但这种活化仍旧较弱,以30大中城市为例,前两月累计销售面积2000.8万平米,相较于去年同期2308万平仍有-13%的缺口。4、资金端,前两个月地产资金来源虽然跌幅收窄但仍为两位数负值,修复程度偏低。一方面疫情褪去,去年四季度挤压的商品房需求逐渐释放,同时叠加去年低基数,使得资金端增速回升;另一方面,我们看到,贷款的增速有所回落,表明尽管第一支箭已发出,信贷政策宽松,但房企直接融资在现实中仍受到一定程度的掣肘。图表7:房地产投资端跌幅收窄图表8:房地产销售端跌幅收窄资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院图表9:前两月新开工面积低于近五年平均图表10:前两月竣工面积高于近五年平均资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院 6期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-15图表11:前两月商品房销售面积略高于历史均值图表12:房地产资金端有所修复资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院4、前两个月经济修复仍有结构性不足虽然总体上看前两月经济数据较好,但细分结构上仍有不足。1)供给端修复偏慢。工业增加值前两月同比增速2.4%,低于市场预期的3%,也低于2022全年增速3.6%。一方面,国内需求修复仍刚开始,斜率相对较低。酒饮茶制造业和汽车制造业增速较2022年分别回落6.6%、7.3%,成为工增最大拖累项。同时工业品周转较慢,前2月工业产销率仅有95.8%,为近五年最低值。前期公布的PPI在2月份回落也印证这一点。第二方面,出口下行拖累了工业增长(制造业投资也受此拖累),工业出口交货值同比增速-4.9%,低于去年全年的5.5%。其中高技术制造业体现较为明显,前2月高技术制造业增长仅0.5%,较2022年回落6.9%,计算机、通信和其他电子设备制造业出口增速由正转负,仅录得-2.6%。2)消费方面,基础仍不牢靠。体现在两方面,一方面作为今年拉动内需的主力,汽车消费却逆势而行,由正转负,前两月同比仅录得-9.4%,这与去年车购税补贴透支了汽车需求有关。第二方面,社零环比增速,2月份转负,录得-0.02%,这为消费复苏蒙上阴霾。虽然2月份受到春节褪去以及天数少于1月份的影响,但回顾历史上同样春节假期主要在1月份的情况,我们发现今年的社零环比仍旧偏低。3)就业压力仍大。2月份城镇调查失业率走高至5.6%,依然在5.5%的目标位置高位徘徊。同时16-24岁人口调查失业率走高至18.1%,25-59岁人口调查失业率走高至4.8%。2月份是国内逐渐返工复工的月份,但失业率却逆势上市,在经济数据的背后,就业问题仍较为突出。考虑到今年高校应届毕业生高达1158万,更多的稳岗就业工作急需推出。 7期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-15图表13:前2月工业产销率为近年最低值图表14:前2月汽车与高技术制造业增加值回落转负资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院图表15:2月社零环比转负,不及类似季节性水平图表16:2月失业率走高资料来源:Wind,东证衍生品研究院资料来源:Wind,东证衍生品研究院5、投资建议若用前两个月披露的经济数据来粗略估算GDP增速,供给端视角,工业增加值和服务业生产指数增速分别为2.4%和5.5%,平均约为4%。需求端视角,社零和固定资产投资增速分别为3.5%和5.7%,平均约为4.6%,两种结果均距离中央政府制定的5%的GDP目标有一定距离。这表明当前的内生性修复基础仍不牢靠,仍有提高空间,政策端稳增长仍将保持一定强度。其中主要短板在于以汽车为代表的大件消费,但我们看到政策端已经对于新能源汽车的购置税减免延期到2023年,这将有效地刺激购车需求 8期货研究报告股指期货-热点报告2023-03-15进一步释放。房地产方面,当前一手房二手房市场热度的分化更多源于期房交付的风险,我们认为随着保交楼推进的加速,竣工面积持续上行,将能够一定程度上缓解居民部门的负面预期,而一手房市场或将好于今年前2月。对于整体房地产,由于去年基数逐渐走低,故从读数上看,后续房地产开发投资增速跌幅将持续收窄,对GDP的拖累相较于2022年将明显减小。近期股指走势震荡偏弱,主要由于市场预期逐渐转向悲观,对于经济修复的斜率下调预期,进而影响资产定价。但我们看到,本次公布的经济数据总体上超预期,中国经济从底部爬坡状态逐渐步入到上升通道中,后续随着政策持续发力以及各项改革转型的推进,将有望实现持续修复。同时我们认为即便考虑到当前的弱复苏,市场对于A股的定价也仍旧低估,沪深300指数的估值仅11.9倍,仅相当于去年9月初的水平,而今年总体情况大幅好于去年四季度。我们认为在政策加持下,基建地产链将呈现韧性,市场对于经济的悲观预期将逐步得以修正,中期对股指仍维持看多的观点。6、风险提示美联储紧缩超预期,海外地缘政治风险上升。 9期货研究报告【行业研究】股指期货-热