2022年调整后净亏损同比收窄5.7亿元超市场预期，与集团协同空间有望加速兑现

摘要：平安好医生22年营收同比-16%，但调整后净亏损同比收窄5.7亿元至8.5亿元，超市场预期。展望后续，公司高成长性在于：①公司作为集团医疗健康板块的旗舰，线上线下服务体系建设持续完善，产品矩阵不断丰富，与寿险、健康险、产险、银行等的合作持续深化，与集团的协同空间有望进一步兑现，预计公司的优质医疗服务将触达更多客群，支撑营收高增长；②公司商业模式转型下，公司医疗服务建设投入有望进一步加大，推动高毛利的医疗服务板块收入占比持续提升（22较21提升7.3pct至41.4%），盈利能力有望继续改善。我们判断，公司经营数据有望逐年改善。 经营数据：22年公司实现营业收入61.6亿元，同比-16.0%，主要受22H1疫情与公司业务结构战略性优化影响，其中 H2 同比-5.2%；实现毛利16.8亿元，同比-1.3%，其中 H2 同比+33.7%，毛利率为27.3%，同比提升4.0pct，主要源于公司聚焦于战略协同性高的业务，业务结构持续优化。公司归母净亏损为6.1亿元，较21年的15.4亿元同比-60.5%，主要源于战略升级停止了C端高获客成本的拉新活动以及持续优化投产管控（销售及营销费用同比-6.5亿元），及合营公司股权处置贡献2.8亿元；公司调整后净亏损为8.5亿元，较21年的14.2亿同比-40.1%，超市场预期。分业务看： ①医疗服务：实现营收25.5亿元，同比+2.0%，增速平缓主要源于22H1疫情发散导致药品销售收入减少， H2 疫情缓和营收同比/环比分别+20.7%/+25.1%； 毛利率为36.2%，同比+0.4pct，实现稳步提升。 ②健康服务：实现营收36.1亿元，同比-25.3%，主要源于公司战略性缩减了和管理式医疗战略关联度较低、盈利能力也较低的部分实物类业务，且需线下体验的体检等健康服务项目履约受疫情影响收入下滑， H2 健康服务履约率逐步回升，营收同比/环比分别-18.2%/+13.0%。毛利率为21.1%，同比+4.3pct，主要为毛利率较低的实物类业务收入比重下降驱动。 战略2.0深化进展：21年下半年起，公司正式确立了“管理式医疗+家庭医生会员制+O2O医疗健康服务”的商业模式，代表支付方整合供应方，实现目标客群（从个人客户延展到更有支付能力和支付意愿的金融客户及企业客户）与业务（产品与服务由“医疗”拓展至“医疗+健康”，且链接了更多线下服务）的双拓展。当前成效已初步显现： ①管理式医疗：积极探索及强化与平安集团的业务协同，F、B、C三端稳步推进，过去12月付费用户数稳健增长，达到近4300万，较截至22H1的前12个月增长5.3%。 F端：持续挖掘平安集团的经验、科技、客群和资源优势，为其客户提供在线线下一站式、7*24小时的主动式医疗健康服务，实现获客与高价值用户转化，报告期内来自平安集团综合金融渠道的付费用户数超3400万，在集团2.28亿个人金融用户中的渗透率达到约15%，且用户黏性与认可度同步提升。 B端：深化与通过平安集团触达的企业客户的合作，通过“易企健康”产品体系与“体检+”和“健管+”2大解决方案，组合搭配不同的服务模块，打造差异化产品服务矩阵，为中大型企业提供员工健康管理综合解决方案。截至22年末，公司服务企业数累计达到978家（较21年末增长458家），覆盖近300万人，且期内存量大型规模企业客户续约率高达近90%。 C端：多年行业深耕已沉淀了大量平台流量，通过优化用户质量和服务体验，实现了良好的用户留存。 ②家庭医生会员制：家庭医生为商业模式中的枢纽，协助公司整合医疗健康供给侧资源，完善O2O闭环服务。截至22年末，公司已建立19个专病中心，打造了专科专病筛查、通用产品、特色服务包三大系列产品；累计签约超2000位名医专家，覆盖全国60+座城市、300+家三甲医院；建立了来自23个科室的超4.9万名内外部医生团队，患者五星好评率和病历甲级率维持稳定在98%以上。 ③O2O医疗健康服务：持续深化完善“到线、到店、到家/企”的服务网络，进一步整合在线线下医疗服务资源，打造一站式履约体系，同时进一步加强线下健康管理生态建设，截至22年末，公司合作医院超5000家，合作药店22.4万家，可在216座城市实现1小时送药，在88座城市开通7*24小时送药服务；合作的健康服务供应商超10万家，覆盖体检、齿科、抗衰、泛健康等多品类，其中体检机构超2000家，覆盖300+城市及162家高端体检机构。此外，公司还建立了涵盖从准入到退出全链路的供货商管理质控体系，确保服务质量。 展望后续：疫情影响基本出清，公司高成长有望延续。22年公司营收负增长主要受疫情影响B端企业健管项目开拓与健康服务项目履约，及公司主动缩减了和管理式医疗战略关联度较低、盈利能力也较低的部分实物类业务。展望后续，公司高成长性在于：①平安集团践行“综合金融+医疗健康”战略布局，将医疗健康提到与综合金融（保险、银行、信托等）相提并论的位置，公司作为集团医疗健康板块的旗舰，线上线下服务体系建设持续完善，产品矩阵不断丰富，与寿险、健康险、产险、银行等的合作持续深化，与集团的协同空间有望进一步兑现，预计公司的优质医疗服务将触达更多客群，支撑业绩高增长；②公司战略转型目标清晰、路径明确、步伐坚定，当前成效已初步显现，后续转型成效有望加速释放；且商业模式转型下，公司医疗服务建设投入有望进一步加大，推动高毛利的医疗服务板块收入占比持续提升（22较21提升7.3pct至41.4%），盈利能力有望继续改善；③疫情从需求端刺激企业员工的健康管理意识，并培养健康管理和线上诊疗的习惯，叠加企业付费意愿的加速提升，预计企业健康管理市场规模有望达到3万亿元，且行业整体仍处于高速发展的初期，公司具备先发、资源优势等优势，业绩高增概率强。 投资建议：预计公司经营数据有望逐年改善，25年有望实现盈利。随着年后疫情缓和，预计公司B端健管业务将快速拓展，健康管理类服务项目的履约也将正常进行，预计23年在低基数下公司营收将实现较高增长，同时费用投入效能的提升与管理效能的改善也将驱动毛利率稳步提升 ，预计公司2023-2025年归母净利润分别为-5.0、-2.7、0.8亿元，经营数据有望逐年改善，25年有望实现盈利，建议关注。 风险提示：业务转型慢于预期；经营管理效率提升或不及预期的风险；亏损改善或不及预期的风险。 盈利预测：