宏观经济点评：美国2月CPI点评-继续加息对美联储或仍是较优选择

2023年03月15日 宏观研究团队 继续加息对美联储或仍是较优选择——美国2月 CPI点评 何宁（分析师）潘纬桢（联系人） ——宏观经济点评 hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 事件：美国公布2月最新通胀数据。其中CPI同比上升6.0%，环比上升0.4%，均符合市场预期；核心CPI同比上升5.5%，环比上升0.5%。 美国通胀继续下行，但仍有黏性 1.整体通胀与核心通胀走势背离。美国2月CPI同比上升6.0%、环比上升0.4%，但核心CPI环比较1月份上升0.1个百分点。我们认为一方面是当前通 胀的主要贡献项与2022年同期发生了变化；另一方面则是当前核心服务通胀较为坚挺，带动核心通胀保持韧性。总的来看，美国通胀继续保持缓坡下行的态势，通胀的黏性比较强，回落的速度可能较预期更慢。 相关研究报告 2.能源通胀有所下滑，核心服务保持坚挺。具体而言，2月能源项同比上升 5.2%，同比增速较1月份下降3.5个百分点；食品方面，2月份食品项同比上升 9.5%，较1月份下降0.6个百分点，连续6个月下降；2月核心CPI同比上升 5.5%，环比上升0.5%。核心CPI同比与环比增速走势分化，可能是由于2022 年同期基数有所上升。核心商品和核心服务通胀环比增速的分化，或主因2月 《冲突未止，互有损伤——俄乌冲突 专题报告—宏观经济专题》-2023.3.13 《就业数据对美联储加息提速影响或有限——美国2月非农就业数据点评—宏观经济点评》-2023.3.12 《新气象新阶段—宏观周报》-2023.3.12 份住房项环比较1月份再度提速。 3.高基数以及住房项后续预计将推动通胀再下台阶。2月的通胀数据显示美国通胀水平环比增速再次下降，且符合市场预期，说明当前通胀下行的趋势并未 扭转。考虑到2022年3月份美国通胀因为俄乌冲突带动能源通胀高涨，高基数 作用下，整体通胀水平可能会迎来一个较大的降幅。但是从2月份通胀数据来看，当前的高通胀可能不会如市场预期般顺利下跌至2%左右水平，其过程还存在较多的不确定性。 美联储或将继续加息25bp 非农就业与通胀水平的降温，或将促使美联储在3月FOMC会议上如期加息 25bp，硅谷银行等风险事件目前或不会影响其货币政策。从2月份的通胀数据 来看，美国通胀的黏性还比较强，虽然同比增速一直保持回落态势，但是核心服务以及鲍威尔关注的非房核心服务通胀环比出现反弹，显示当前通胀回落的速度可能存在不确定性，美联储抗击通胀的任务还未完成。当前的货币政策主要目标仍是控制通胀，考虑到当前通胀的韧性、非农就业水平的缓慢回落以及可能存在的金融风险，小步缓幅加息并对金融市场、经济形势进行密切关注，可能是其目前较优的政策选择，3月份大概率会加息25bp。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化。 目录 1、美国通胀继续下行，但仍有黏性3 1.1、整体通胀与核心通胀走势背离3 1.2、能源通胀有所下滑，核心服务保持坚挺3 1.3、高基数以及住房项后续预计仍将推动通胀再下台阶5 2、美联储或将继续加息25bp6 3、风险提示7 图表目录 图1：美国通胀水平继续下行3 图2：核心商品和能源项拖累2月通胀环比增速3 图3：能源通胀有一定幅度下降4 图4：食品通胀继续微跌4 图5：核心商品通胀与核心服务通胀环比增速走势分化4 图6：美国汽油零售价格略有上升5 图7：粮食期货价格近期微跌5 图8：美国二手车价格连续回升6 图9：美国房租通胀可能将迎来下行6 图10：2月美国非房核心服务通胀环比上升6 事件：美国公布2月最新通胀数据。其中CPI同比上升6.0%，环比上升0.4%，均符合市场预期；核心CPI同比上升5.5%，环比上升0.5%。 1、美国通胀继续下行，但仍有黏性 1.1、整体通胀与核心通胀走势背离 美国2月CPI同比上升6.0%、环比上升0.4%，均符合市场预期，绝对通胀水平连续8个月下降。2月通胀同比较1月回落0.4个百分点、环比较1月下降0.1个百分点，主因2月能源项环比增速有一定幅度下降，其中汽油项环比上升1.0%，较1月份下降1.4个百分点。核心CPI同比上涨5.5%，较1月下降0.1个百分点，环比上升0.5%，增速较1月上升0.1个百分点，略超出市场预期。2月CPI与核心CPI虽然同时走低，但回落速度发生背离，环比走势亦发生背离。我们认为一方面是当前通胀的主要贡献项与2022年同期发生了变化；另一方面则是当前核心服务通胀较为坚挺，带动核心通胀保持韧性。总的来看，美国通胀继续保持缓坡下行的态势，通胀的黏性比较强，回落的速度可能较预期更慢。此外当前通胀水平离美联储的目标仍有很大距离，美联储的控通胀任务还未完成。 图1：美国通胀水平继续下行图2：核心商品和能源项拖累2月通胀环比增速 CPI同比 核心CPI同比 %核心服务核心商品食品能源 10 8 6 4 2 0 -2 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 -4 % 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 -1.5 核心服务核心商品 CPI环比 核心CPI环比 食品能源 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 1.2、能源通胀有所下滑，核心服务保持坚挺 （1）能源方面，2月能源项同比上升5.2%，同比增速较1月份下降3.5个百分点；环比下降0.6%，环比增速较1月份下降2.6个百分点。其中汽油项环比上升 1.0%，环比增速较1月份下降1.4个百分点；燃油项环比下降7.9%，环比增速较1月份减少6.7个百分点。2月能源通胀环比增速下降，我们认为可能是2月份美国出行消费在节假日结束后逐渐减少，带动相关汽油消费减少，从而对汽油的价格产生一定的下行压力。2月份美国汽油价格从最高的3.42美元/加仑下降至3.25美元/加仑，下降幅度约4.9%，1月为上升9.5%。 （2）食品方面，2月份食品项同比上升9.5%，较1月份下降0.6个百分点，连续6个月下降；环比上升0.4%，增速较1月下降0.1个百分点。其中居家食品 （Foodathome）同比上升10.2%，较1月份下降1.1个百分点。食品项的同比与环比增速缓慢下降，我们认为可能一方面是基数效应，另一方面则可能是当前粮食期货价格略有下降，已经逐步传导至居民消费端。 图3：能源通胀有一定幅度下降图4：食品通胀继续微跌 % 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 美国:CPI:能源:当月同比美国:CPI:能源类商品:同比 美国:CPI:汽油(所有种类):同比 美国:CPI:家庭食品:同比 %美国:CPI:食品:同比 16 14 12 10 8 6 4 2 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 0 数据来源：BLS、开源证券研究所数据来源：BLS、开源证券研究所 （3）核心CPI方面，2月核心CPI同比上升5.5%，环比上升0.5%。同比增速较1月略有回落，但环比增速较1月再度上扬。分项来看，核心商品环比增速较1月下降0.1百分点至0%；同比增速下降1.1个百分点至1.0%。其中二手车项环比下降2.8%，降幅较1月份扩大0.9个百分点；新车方面，环比增速为0.2%，较1月份 持平。核心服务环比上升0.6%，较1月份上升0.1个百分点。其中住房项同比上升 8.1%，较1月份上升0.2个百分点；环比上升0.8%，较1月份上升0.1个百分点。交通运输服务环比上升1.1%，较1月份上升0.2个百分点。总的来看，2月核心CPI同比与环比增速走势分化，可能是由于2022年同期基数有所上升。核心商品和核心服务通胀环比增速的分化，或主因2月份住房项环比较1月份再度提速，带动整体核心服务通胀保持坚挺。 图5：核心商品通胀与核心服务通胀环比增速走势分化 % 2.5 CPI:核心服务（环比，季调）CPI:核心商品（环比，季调） 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 数据来源：BLS、开源证券研究所 1.3、高基数以及住房项后续预计仍将推动通胀再下台阶 （1）能源与粮食价格短期内对通胀产生一定拖累作用。能源方面，截至3月 13日，美国汽油价格为3.35美元/加仑，较2月底汽油价格上涨3%，价格有所上升。后续来看，由于近期原油期货价格有一定幅度的下降，相关原油价格的上升可能难以持续，或将迎来一定的下行压力。食品方面，近期主要粮食期货价格均有一定幅度下行，或与节假日结束，居民相关消费有所下滑有关。后续来看，随着冬季过去，粮食供给逐渐恢复，我们预计食品价格可能会持续小幅下行。综合来看，短期内能源与食品项对整体通胀会产生一定的拖累作用，但幅度会较小。 图6：美国汽油零售价格略有上升图7：粮食期货价格近期微跌 美元/加仑 美国常规零售汽油价格 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 1.0 美分/蒲耳式 期货结算价:CBOT小麦 期货结算价:CBOT大豆（右轴） 1400 1200 1000 800 600 400 200 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 0 期货结算价:CBOT玉米 美分/蒲耳式 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 （2）核心商品通胀环比或将略有回升，核心服务通胀同比可能会迎来下降，总体核心通胀同比增速在高基数的作用下会继续下降。核心商品方面，美国曼海姆 二手车价值指数（ManheimUsedVehicleValueIndex）2月环比上升4.3%，二手车价格预计将会迎来上涨；新车方面，全球供应链压力环比继续改善，但二手车涨价可能带动部分用户转向新车市场，新车价格可能也难有下降；核心服