原油月报：低位震荡又一月，关注低多和正套机会

原油月报 低位震荡又一月，关注低多和正套机会 姓名：肖彧 投资咨询证号：Z00162962023年3月4日 月度观点 01 1.1月度观点 上月主要观点：基本面宏观令需求承压，俄油出口超预期压制上方空间，美国收储及俄成品油制裁限制 下方空间，总体认为震荡区间77-90美元。建议谨慎低位择机做多或者卖出看跌期权。 本月走势分析：月内油价持续低位震荡，波动区间79.10~86.95美元，总体延续12月以来底部震荡格局。 本月主要观点： •我们维持总体观点不变，即震荡区间77-90美元，并连续第N个月维持区间逢低做多不追多的思路。 •潜在突破方向选择上，我们更倾向于向上突破。一方面我们认为下方由美国收储需求构成的支撑更 加牢固，另一方面中国需求增加叠加美联储最终利率预期反应疑似见顶或能提供一定上升势头。 •结构上，随着中国终端需求持续释放，我们持续内盘正套和多SC空Brent观点 风险提示：油价进一步下跌后美国未按公布收储区间收储、国内新一轮疫情冲击、美联储3月利率决议 月度观点 02 2.1月内除美国以外全球主要原油市场近月月差全部转正，总体保持上行趋势 WTIBrent 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 56 5 4 4 3 3 22 1 1 0 0 20-120-721-121-722-122-723-1-1 -1-2 OmanSC 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 620 5 15 4 10 3 25 1 0 0 -5 -1 -2 资料来源：Bloomberg -10 2.2价格洼地使得美国周度原油出口创新高，出口自去年以来抵消美国本土需求疲软 Brent-WTI库欣现货价差美国炼厂炼油量 15 15 10 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 50 10 5 0 -5 -10 6000 5000 4000 3000 2000 布伦特-WTI布伦特WTI（库欣） 同期美国周度原油出口 200 0 0 0 18000 16000 14000 12000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 美国炼厂炼油量+美国原油出口 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2.3EIA高频数据显示美国仍有被成品油低库存倒逼增加炼厂开工率的可能 弱现实：当下美国炼厂开工率受负反馈拖累美国汽油表观需求 100 90 80 70 60 50 20-120-721-121-722-122-723-1 美国开工率美国产能(右) 19 18.8 18.6 18.4 18.2 18 17.8 10000 9000 8000 7000 6000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 270000 美国汽油库存美国汽油期货裂解WTI 70 250000 230000 210000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 50 30 10 22-122-422-722-1023-1 资料来源：EIA 美国汽油需求连增一月，推测为寒潮和流感退散导致出行增加 美国汽油期货裂解已经开始上行 美国汽油库存仍然低位 汽油需求及裂解复苏叠加低库存有可能中断美国原油需求负反馈传递，迫使炼厂提高开工率，加大国内原油消费 2.4利率市场持续偏向美联储基调，打压原油刚性需求 120 110 100 90 80 70 布伦特连续×利率市场隐含最终利率（右轴、倒序） 6-267-268-269-2610-2611-2612-261-262-26 2.5 3 3.5 4 4.5 5 5.5 6 5.5 5 4.5 4 3.5 利率市场隐含美国本轮加息周期最终利率 布伦特美联储隐含最终利率(右轴、倒序) 3 6-267-268-269-2610-2611-2612-261-262-26 不同时期利率市场隐含美国利率示意图鲍威尔讲话暗示未来美国利率概念图 5.55.2 55 4.5 4 22-1223-123-223-323-423-523-623-723-823-923-1023-1123-1224-1 最新一周前一月前两月前三月前 4.8 4.6 4.4 22-1223-223-423-623-823-1023-12 资料来源：Bloomberg 去年加息周期开启以来，布伦特走势与美国利率市场隐含最终利率保持大致吻合，去年10月由于OPEC+炒预期减产曾短暂背离 一个月前的隐含利率曲线显示市场对美联储放缓加息过分乐观，情绪随着美联储维持鹰派以及近期一系列数据公布后已经扭转 当前利率市场隐含最终利率已经到达5.5%附近，我们认为市场预期矫枉过正，未来对油价压制逐渐减弱，关注美联储3月点阵图验证 注：鲍威尔并未明确提出未来利率路线图，概念图为依照其发言内容绘制，显示在降息节奏中利率市场与美联储之间的巨大分歧 2.5内盘正套以及多SC空Brent机会观察 疫情对炼厂开工率影响 10 22-1 22-4 22-7 22-10 23-1 5 0 -5 115 22-1 22-4 22-7 22-10 23-1 1010 1005 10000 疫情对内外盘价差影响 100000 10000 1000 100 -10 -15 主营炼厂常减压装置开工率同比新增感染人数（右轴、逆序、领先1月） 10000 100000 -5 -10 10 1 布伦特-SC连续（折美元）新增感染人数（右轴、领先2月） 疫情对内盘近月价差M1-M2影响 50 40 30 20 10 0 22-122-422-722-1023-1 -10 -20 SCM1-M2新增感染人数（右轴、领先1月） 1 10 100 1000 10000 100000 国内完全退出清零政策后，必然伴随大量退出需求回归 从2.6-2.7可以看到国内相关需求已经迅速恢复至正常水平 无论从疫情对相关要素影响领先周期（退出清零政策后可以认为新增感染人数为0，因为该数据不再对交通出行和城市封控造成影响）以及国内春节后逐渐复工的节奏，当下都是最适合反应以上变化的时间节点 援引彭博社，中国在俄罗斯、CPC、中东、美国等地原油抢购行为被频繁报道 持续关注SC2304-SC2305价差做阔和多SC空Brent机会（做缩右上角价差） 风险：第二波疫情冲击、海外黑天鹅事件 资料来源：EIA 2.6国内交通延迟拥堵指数 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 北京上海 2 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 201820192020202120222023201820192020202120222023 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 广州深圳 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind 201820192020202120222023 201820192020202120222023 2.7中国执飞航班数 20000 大陆港澳台 200 15000150 10000100 500050 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202120222023202120222023 国外国内+国外 30020000 15000 200 10000 100 5000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind 202120222023 202120222023 2.8美国宣布二季度抛储2600万桶战略石油储备 800000 700000 600000 500000 400000 300000 美国战略石油储备库存（长期） 700000 650000 600000 550000 500000 450000 400000 350000 美国战略石油储备库存 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200000 828486889092949698000204060810121416182022 美国周度抛储量 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20-820-1121-221-521-821-1122-222-522-822-1123-2 资料来源：EIA 五年区间20222023五年均值 根据美国此前声明，将在美油67-72美元/桶区间开展收储 2、3月收储由于美原油价格过高而推迟 我们认为收储价依然将给予市场强有力的支撑，收储意味着额外的需求，将直接影响平衡表 源自此前通过的法案，美国决定在今年4-6月进一步抛储2600万桶。这将使得美国战略石油储备库存从当前的3.716亿桶进一步降至3.456亿桶 根据美国去年原油平均净进口量，预计美国战略储备库存至少需要保持2.5亿桶战略石油储备 无论如何，政策底只有在政策执行后才会真正体现。风险要素在于美国能源部是否会按照原先声明那样展开收储。 2.9俄罗斯宣布减产50万桶/日以及周末前阿联酋退出OPEC小作文简析 4000 俄罗斯海运原油出口 阿联酋原油产量 4 3500 3.5 30003 2500 2.5 2000 1500 22-122-422-722-1023-1 资料来源：Bloomberg，EIA 2 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20192020202120222023 俄罗斯宣布3月减产50万桶/日，OPEC+表示不会增产以补偿俄罗斯减产 事实上俄罗斯海运原油制裁后并没有收到太大影响，减产更可能是对成品油制裁有关 我们认为触发减产路径是成品油出口受制裁影响倒逼俄罗斯国内炼厂开工下降，从而影响产量 由于减产不影响海运原油出口，因此短期俄油减产对国际油价提振程度或有限，这与其他市场因素导致油价走高并不矛盾 周五晚华尔街日报援引消息人士传出阿联酋内部正在讨论退出OPEC的重磅消息，导致油价短期出现急跌 根据华尔街日报，阿联酋与OPEC话事人沙特的主要矛盾包括也门方针问题、OPEC产量政策分歧和争夺外国投资的问题 随后有关媒体称该报道与事实相差甚远，阿联酋官员私下表示没有退出计划，油价迅速收复失地并报复性上涨至下跌前更高的高度 事实上，根据彭博监测数据，阿联酋2月产量为323万桶/日，剩余产能97万桶/日。即使退出OPEC为真，且退出后阿联酋迅速提升至满负荷生产，在当下全球原油市场背景下也不构成持续性向下驱动，预计在不刺激其他国家跟随增产的前提下仅能对油价造成3-4美元/桶的下行影响 价格、价差、裂解 03 3.1原油期现走势 110 100 90 80 70 60 50 40 30 原油期货主连原油期货连续 140 20/1 20/7 21/1 21/7 22/1 22/7 23/1 120 100 80 60 40 20 0 -20 20-120-721-121-722-122-723-1 WTI布伦特阿曼SC(折美元) -40 WTI布伦特阿曼SC 140 120 100 80 60 40 20 0