国产固晶设备龙头，Mini LED、半导体双轮驱动成长

深耕十六年，LED固晶龙头。新益昌成立于2006年，现为国内LED固晶机、铝电解电容器老化测试智能制造装备领域的领先企业。至2019年，公司从单一的电子测试设备和元器件的加工生产发展成拥有LED固晶机、半导体固晶机、电容器老化测试设备、锂电池设备等系列产品的大型智能制造装备企业。公司2018年全球固晶设备市场的占有率为6%，位列全球第三，国内LED固晶机市占率约28%，是国内LED固晶机领域的领跑者。 终端应用推进超预期，奠定Mini LED商用元年。Mini LED背光是液晶显示技术路径的重要创新方向，Mini LED显示是继LED户内外显示屏、LED小间距之后LED显示技术升级的新产品。当前，苹果、三星等多家品牌厂商都已开始推出Mini LED背光相关产品，行业风向标的入局，推动Mini LED商业化加速。当前Mini LED背光方案已经进入爆发期，预计2023年开始将有更多的相关产品出现。Mini RGB直显注重商用显示器等市场需求，在商业显示、电子产品装饰灯、车尾灯或气氛灯等领域具有优势，亦逐渐替代传统的小间距等超大尺寸显示方案。 Mini LED引领LED封装转移设备变革，切入半导体固晶机打开新成长空间。Mini LED对固晶设备的更高精度要求，拉动了传统LED封装产线升级，新益昌作为国内LED固晶机龙头，技术实力领先，且具备核心零部件自研自产能力，GS300、HAD8606系列产品逐渐成为主流的LED转移设备方案。三星、鸿利智汇、国星光电、瑞丰光电等均为公司客户，预计将有更多封测厂商跟进封装转移设备升级，公司将直接受益。在LED固晶机基础上，公司逐步向半导体固晶机跃迁，产品已成功导入晶导微、灿瑞科技、扬杰科技、通富微、固锝电子等知名公司，短期受益固晶机国产替代，长期有望横向拓展，拥抱更广阔市场空间。 超级电容器持续渗透，锂电池带来成长新动能。超级电容器作为新型高效储能器件，广泛应用于国防军工、轨交、发电、消费电子等重要领域。新益昌在电容器设备领域已成为国内知名电容器厂商首选设备品牌之一。2020年国内超级电容器市场规模为155亿元，公司有望受益国内超级电容持续渗透率带来的设备需求增长。受新能源汽车带动，锂电池尤其是动力锂电池产量保持高速增长态势，公司自2017年开始切入锂电池设备领域，产品已涵盖卷绕机、制片机、及制片卷绕一体机等锂电池设备，锂电池设备或将增厚公司营收空间。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2022-2024实现营收11.8/18.1/26.4亿元，归母净利润2.0/4.0/6.7亿元，对应PE 66.0x/33.5x/19.9x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品市场拓展不及预期、产品推新不及预期、下游需求不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、新益昌：Mini LED加速渗透、半导体封装设备蓄势待发 1.1十六载耕耘，成就LED固晶龙头 成立十六年，专注电子设备制造领域。新益昌有限成立于2006年，由胡新荣创办，现为国内LED固晶机、铝电解电容器老化测试智能制造装备领域的领先企业。至2019年，公司从单一的电子测试设备和元器件的加工生产发展成拥有LED固晶机、半导体固晶机、电容器老化测试设备、锂电池设备等系列产品的大型智能制造装备企业，并改制成为股份有限公司，2021年成功在上交所上市。公司在2018年全球固晶设备（应用领域包括LED、半导体、光电子等）市场的占有率为6%，位列全球第三，是国内LED固晶机领域的领跑者。公司主要服务于行业内企业生产线的智能化提升，将行业内前沿、创新、个性化的制造工艺、生产管理模式等落实到具体的智能制造装备中，与行业内一流企业协同发展的机制使得公司技术处于行业领先地位。 图表1：新益昌发展历程 公司创始人胡新荣为公司实际控制人，控制权较为稳定。胡新荣1972年出生，历任华昌电子、大通股份、新安恒昌机电加工厂、新安益昌电子厂等公司技术员、负责人等职务。2006年创立公司，任公司董事长、总经理，同时也是公司的核心技术人员，是公司诸多研发方向的带头人，带领公司研发团队获得专利100余项、软件著作权40余项，并申请及获得多项LED和半导体固晶机、电容器、锂电池设备领域发明专利。目前胡新荣持有36.85%股权，宋昌宁持有30.15%股权，宋昌宁为胡新荣的一致行动人，所以公司实际控制人为胡新荣及其一致行动人宋昌宁。 图表2：新益昌股权架构 公司始终致力于基于既有产品的技术积累和产品特点进行新的行业应用开拓。凭借深厚的研发实力和持续的技术创新能力，公司设备已成功进入半导体封装行业和锂电池生产制造等市场规模可观、国家大力支持、发展前景良好的行业，并已经逐渐形成一定规模的收入。公司将结合自身的发展阶段，顺应市场发展趋势，适时调整发展方向与定位，在LED及半导体封装智能制造装备产业链的更多环节实现进口替代，逐步从智能制造装备开发商转向面向全球市场的国内领先国际一流的智能制造整体解决方案提供商。 图表3：新益昌主要产品系列 设备类别 单头高速固晶机（GS826系列） LED固晶机 平面式双头高速固晶机（GT100 创新的三头联体设备，能 连线三头平面式高速固晶机 三联体固晶 够满足三种芯片同时运 （GS300系列） 机 作，实现了Mini LED高亮 度显示自动化生产。 六头固晶，实现了同一基 板同时完成三种芯片固 晶，适用Mini LED产品的 六头平面式高速固晶机 六联体固晶 生产工艺，晶片角度修正 （HAD8606系列） 机 精度达到±1°，实现了成 品亮度一致性效果；提高 产量的同时，降低人工换 料频率。 适用于半导体封装客户， 采用针筒双点胶与三料盒 单头半导体 进出料设计，配备新式邦 全自动平面固晶机（HAD810） 固晶机 头结构，实现了固晶效率 的提升并具有较高的稳定 半导体固晶 性和精度。 机 适用于半导体多款支架的 生产，实现了双固晶、双 双头半导体 双头平面式高速固晶机（HAD308） 点胶、双晶片搜寻和免装 固晶机 料盒的上料方式，有效提 高生产效率。 采用全自动预设升压模式 进行自动升压高温老化； 滚筒式老化测试机（YC905系列、 第五代全自动进料方式提 滚筒机 YC902系列） 高了设备的上料率和设备 的稳定性；适用于低压产 品老化测试和分选。 滚筒高分子（固态）老化测试机 适用于固态电容器产品老 滚筒机 （GT系列） 化测试和分选。 电容器老化 测试设备 拥有集成测试数据采集与 图表分析、老化恒功充电 隧道式老化测试机（HAT系列） 隧道机 功能，适用于高低压产品 老化测试和分选。 针对牛角型和焊片型铝电 解电容开发的一款全自动 牛角测试分选机（YC2000系列） 测试机 测试分选机，集自动进料、 测试、分选、收料为一体 的新型测试设备。 实现制片、卷绕两道工序 全自动圆柱锂电池制片卷绕一体 制片卷绕一 的集成，适用于18650、 锂电池设备 机 体机 21700、3265的圆柱锂电 （DC1860Y） 池制片卷绕。 （DC-70FP-J4-C/DC-70ZP-J4-C） 公司已逐步建立起良好的品牌形象，开拓知名客户并扩大合作规模。LED固晶机方面，公司已经与国星光电、东山精密、兆驰股份、华天科技、鸿利智汇、瑞丰光电、雷曼光电、厦门信达、晶台股份等国内主流LED封装厂商，SAMSUNG、亿光电子等境外LED产业知名公司开展了规模较大的合作；电容器老化测试设备方面，公司已成为国内铝电解电容器老化测试设备的首选供应商之一，是艾华集团、江海股份行业知名上市公司的主要供应商之一。公司知名客户资源的增加和积累保证了新增订单的来源，为公司进一步提升经营规模提供了保障。 1.2坚持创新，盈利水平持续提升 营收稳步增长，盈利水平持续提升。2018年至2020年，公司主营业务收入复合增长率为19.63%。2019年，受宏观经济环境不确定因素增加及部分客户投资周期叠加影响，LED封装厂商和电容器生产厂商采购需求均出现下降，公司LED固晶机和电容器老化测试设备销售金额均出现一定幅度下滑，但经营规模仍维持在较高水平，主要客户也未发生重大变化。2020年疫情影响减弱后，LED资本开支恢复，Mini LED订单不断增加，2020-2021年营收加速增长。 新益昌2022年前三季度实现营收10.1亿元，yoy+26.4%，归母净利润2.1亿元，yoy+32.8%，扣非归母净利润1.9亿元，yoy+27.8%，前三季度综合毛利率44.2%，同比+1.1%，净利率20.7%，同比+1.0%，公司22Q3单季度实现营收3.6亿元，yoy+19.5%，qoq+22.5%，归母净利润0.86亿元，yoy+50.2%，qoq+68.4%；单季度毛利率46.2%，yoy+3.3%，qoq+0.6%，净利率23.9%，yoy+4.8%，qoq+6.5%。 图表4：新益昌营业收入 图表5：新益昌归母净利润 LED固晶机和电容器老化设备是收入主要来源，半导体和锂电池收入大幅提升。2022H1，公司营业收入6.45亿元，其中LED固晶机收入5.21亿元和电容器老化设备收入1.02亿元，LED固晶机和电容器老化设备占比61.93%。2021年，半导体封装收入2.15亿元，同比增速达877%；锂电池收入0.31亿元，同比增速为63.16%。 图表6：新益昌营收结构（亿元） 图表7：新益昌分产品毛利率 费用控制合理，研发支出稳步提高。近三年公司三费整体趋向下行，2022前三季度公司销售费用率为7.20%、管理费用率为8.54%、财务费用率为0.95%。公司研发支出逐年增加，2021年公司研发支出0.76亿元，占营收的6.35%。公司的研发逐步向核心零部件自产能力构建兼顾，随着机器设备在客户侧以及机器装配零部件的国产替代化，成本结构将会得到有效改善，毛利率进一步提高。 图表8：新益昌研发支出 图表9：新益昌三费情况 公司始终坚持技术创新，相关科研成果处于国内行业前列。公司一直专注于智能制造装备的技术研发，增强核心竞争力，提高对市场的快速反应能力及持续技术创新能力。截至2022年6月30日，公司研发人员达328名，同比增加51.15%，占比达22.44%。 近年来，公司在小间距显示、Mini LED、Micro LED、超级电容器领域智能制造装备等新产品新应用领域的研发投入持续增加，为产品的未来市场开发奠定坚实基础。截至2022年6月30日，公司已获得257项专利和112项软件著作权。 图表10：新益昌员工构成（人） 二、Mini-LED引领技术变革 2.1 Mini LED应用前景广阔，市场空间加速打开 LED显示具有高亮度、可实现超大尺寸等特点，而目前其他显示技术均难以实现超大尺寸显示，传统LED显示屏主要应用于户外超大屏显示领域。小间距LED显示具有无拼缝、显示效果好、使用寿命长等优势，且近年来成本下降较快，形成对LCD与DLP替代的趋势，其应用范围已从政府的公共信息显示扩展到商业显示。随着LED显示屏在租赁市场、HDR市场应用、零售百货、会议室市场需求增加，小间距乃至于超小间距显示屏市场需求持续增长。 Mini LED是小间距LED的进一步延伸，应用于直接显示和背光两大场景。在直接显示领域，Mini LED作为小间距显示屏的升级产品，提升可靠性和像素密度，其对应的LED芯片尺寸在0.08-0.20mm，可以用于RGB显示屏。在背光领域，采用Mini LED背光技术的LCD显示屏，在亮度、对比度、色彩还原等方面远优于普通LED做背光的LCD显示屏，与OLED直接竞争。Micro LED（微型发光二极管）是将传统的LED阵列微小化，形成高密度集成的LED阵列，像素点尺寸在50um以下。 2.1.1