硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？

硅谷银行破产，是下一个“雷曼时刻”吗？通过“六问”形式，从特殊性到普遍性，从微观到宏观，逐层推演，分析美国金融体系的系统性风险。本文分析，供参考。 热点思考：硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？ 疫情爆发后，美联储快速扩表，硅谷银行采取较为激进的资产端策略，约70%新增资产均投向以美债为主的AFS和 以MBS为主的HTM。货币政策的反转使该类资产出现大幅的浮亏，其中，AFS亏约25亿，HTM亏约150亿。随着融资环境的收紧，硅谷银行客户企业纷纷提取存款。准备金不足的硅谷银行被迫出售美债兑现浮亏，引发市场恐慌。 系统性风险相对可控，美联储加快紧缩的风险下降，但转向可能性较低。硅谷银行体量不大、同业业务少，溢出效应有限。当下，美国银行业爆发系统性风险的概率较低，或有风险存在的中小银行规模占比低、高存款保险覆盖下传染性有限。硅谷银行破产风波倒逼美联储“政策转向”的可能性不高。通胀粘性下，前期过度下修的加息预期或有反复。 下一步，美联储需要在通货膨胀、经济增长和金融风险三者之间取得平衡，或加剧短端利率定价的波动，进一步抬升期限利差倒挂幅度。提示关注流动性紧缩的累积效应下，部分金融市场弱质环节风险或将加速暴露，以及MBS资产重估风险、非银金融机构资产错配风险、中小银行流动性风险、高收益债违约风险等。 海外基本面&重要事件：美国非农回落，整体金融条件稳定，但金融压力边际上升 美国2月非农回落，但略超预期，失业率升至3.6%，衰退情绪抬升。2月新增非农就业人数31.1万，预期20.5万，前值51.7万。非农数据公布后，芝商所（CME）隐含的美联储加息路径下移，3月加息50BP概率回落至70%以下。“去通胀”与“不衰退”难以共存，失业率还将显著上行。 美国当前整体金融条件较为稳定，但金融压力边际上升。芝加哥联储金融条件指数3月3日当周录得-0.4，前值-0.4，处于宽松区间，OFR金融压力指数上升，2月27日录得-1.1，较2月初-1.4提高，但仍处于压力较低区间。 海外高频活动数据显示美国周度GDP回落、欧洲回升，美国红皮书零售增速回落，美欧外出就餐继续改善，贷款利率反弹，原油库存累库势头减弱，BDI指数延续上涨，全球2月制造业PMI升至50。 全球大类资产跟踪：硅谷银行事件冲击下，避险资产上涨，风险资产调整 全球主要股票指数普遍下跌，港股领跌。恒生指数、纳斯达克指数、标普500、道琼斯工业指数和上证指数分别下跌 6.1%、4.7%、4.5%、4.4%和3.0%；仅日经225小幅上涨，涨幅为0.8%。 发达国家10年期国债收益率普遍下行。10Y美债收益率下行27.0bp至3.70%，德债下行15.0bp至2.55%，意大利、法国和英国10Y国债分别下行31.1bp、19.1bp和10.6bp；仅日债收益率上行0.3bp。 美元指数小幅走强，挪威克朗、英镑和加元兑美元贬值，日元、欧元兑美元升值，人民币汇率贬值。欧元、日元兑美元分别升值0.62%、0.05%。在岸、离岸人民币兑美元分别贬值0.04%、0.60%至6.9060、6.9389。 大宗商品涨跌分化，原油、有色悉数下跌，黑色系普遍上涨。受美联储强势放鹰与避险情绪影响，WTI原油、布油分别下跌3.7%、3.6%。受钢厂盈利情况好转，铁矿石和螺纹钢分别连续8周、5周上涨，监管层透露“打铁”信号。 风险提示 俄乌冲突再起波澜；大宗商品价格反弹；工资增速放缓不达预期 内容目录 一、硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？7 一问：硅谷银行经历了什么？资产端激进配置积蓄风险、负债端存款流失暴露问题7 二问：类似问题普遍存在吗？银行业浮亏普遍存在、但负债端同时存在问题的银行不多9 三问：会引发系统性风险吗？硅谷银行溢出效应有限、流动性环境未明显收紧12 四问：会倒逼货币政策调整吗？系统性风险相对可控，政策就此转向言之尚早14 五问：市场发生超调了吗？美股或仍有下行风险，A股短期情绪冲击已过17 六问：或仍被低估的风险点？MBS资产重估、非银机构期限错配、中小银行流动性风险等19 二、海外基本面&重要事件22 （一）流动性：美国金融条件宽松，金融压力边际上升22 （二）通胀：原油、天然气价格微跌，美国核心通胀预测值反弹23 （三）景气与领先：2月全球制造业PMI录得5024 （四）生产与就业：美国2月非农就业回落，但略超预期，就业保持韧性26 （五）消费：美国商品消费回落、外出就餐改善31 （六）地产：美国30年抵押贷款利率升至6.7%32 （七）库存：商业原油库存累库势头减弱33 （八）供应链：BDI指数延续大幅反弹33 三、大类资产高频跟踪（2023/03/04-2023/03/10）34 （一）权益市场追踪：全球资本市场普遍下跌34 （二）债券市场追踪：发达国家10年期国债收益率普遍下行36 （三）外汇市场追踪：美元指数小幅走强，人民币贬值36 （四）大宗商品市场追踪：原油、有色金属价格悉数下跌，黑色系价格普遍上涨37 风险提示39 图表目录 图表1：2019Q4-2022Q1，硅谷银行与美联储同步扩表7 图表2：2020-21年硅谷银行资产端AFS、HTM占比大涨7 图表3：2022年硅谷银行资产端久期明显拉长7 图表4：硅谷银行负债端以活期存款为主7 图表5：2022年美国国债占硅谷银行AFS的一半以上8 图表6：2022年居民MBS占到硅谷银行HTM的75%8 图表7：自2022年起美债和MBS指数大幅下跌8 图表8：近两年硅谷银行资产账面浮亏问题严重化8 图表9：风投规模锐减，银行客户现金流恶化9 图表10：2022年起，硅谷银行的存款不断减少9 图表11：硅谷银行从2021年中旬开始减持现金9 图表12：持续加息环境下，FHLB融资利率高企9 图表13：2020年以来，存量MBS久期趋于上行10 图表14：美国银行业积累了大量的未实现损益10 图表15：总资产规模前100的美国商业银行持有至到期投资账面浮亏情况10 图表16：小型银行资产端错配更为严重11 图表17：大型银行存款流失更为明显11 图表18：美国四大商业银行持有AFS、HTM相对有限11 图表19：四大商业银行中3个面临较大体量的存款流失11 图表20：部分中小型银行持有AFS、HTM占比较高12 图表21：资产端激进的中小银行存款流失多不严重12 图表22：硅谷银行规模与结构均与雷曼兄弟相去甚远12 图表23：相较雷曼时刻，当下MBS、美债流动性较好12 图表24：美国四大银行信用违约互换利差并未显著上行13 图表25：美国金融条件仍相对宽松13 图表26：美国隔夜逆回购规模仍高居2万亿美元以上13 图表27：FRA-OIS利差仍处于历史低位13 图表28：2008年以来，美国银行一级资本充足率抬升14 图表29：美联储创新型货币政策工具的使用14 图表30：避险资产明显反弹14 图表31：美债利率大幅回落14 图表32：FedWatch显示的美联储加息预期变化15 图表33：2024年1月美联储降息预期明显升温15 图表34：美国商业银行资产集中在大型商业银行15 图表35：中小银行的存款保险覆盖率较高15 图表36：20世纪80年代末储贷危机间银行倒闭情况16 图表37：美联储并未在“储贷危机”间停止加息16 图表38：PCE服务项及其拉动结构16 图表39：美国PCE通胀的结构：扩散指数16 图表40：美联储加息终点利率与10Y国债利率分歧较大17 图表41：当下10Y-2Y美债期限利差已近历史低位17 图表42：9日硅谷银行跌逾60%，拖动纳指下行17 图表43：标普500多数行业均现明显下跌17 图表44：硅谷银行情绪冲击，北上资金快速流出18 图表45：硅谷银行事件爆发后两日内全球市场涨跌情况18 图表46：当下，美股各行业盈利回调幅度18 图表47：“杀盈利”通常在衰退起点前后2个月内开始18 图表48：当下，中美经济基本面分化19 图表49：上证指数估值较低、股债性价比较高19 图表50：中国市场兼具高增长、低估值优势19 图表51：经济“东升西落”下，人民币升值预期走强19 图表52：MBS是美国固收市场的重要组成部分20 图表53：美国MBS收益率与国债、抵押贷款利率挂钩20 图表54：英国养老金资产配置以债券为主20 图表55：美国养老金规模里，DB型占比达30%以上20 图表56：居民提取存款需求上升21 图表57：小型银行现金占比快速下降21 图表58：部分中小型银行已经出现存款快速下降的情况21 图表59：99%分位SOFR利率值得关注21 图表60：美国企业债信用利差快速飙升22 图表61：美国企业IPO规模快速缩减22 图表62：美国企业债发行规模快速缩减22 图表63：高收益债发行利率远高于存量债务票息率22 图表64：芝加哥联储金融条件宽松22 图表65：OFR金融压力指数2月份上升22 图表66：全球主要国家政策利率上限，美国4.75%，欧元区3%23 图表67：3月10日当周原油价格微跌，降幅放缓23 图表68：3月6日美国汽油价格回落至3.3美元/加仑23 图表69：3月10日当周天然气价格降至2.424 图表70：本周盈亏平衡通胀下降，实际利率下降24 图表71：克利夫兰联储预测2月美国CPI回落至5.4%24 图表72：克利夫兰预测2月核心CPI反弹至5.7%24 图表73：全球主要国家CPI热力图，韩国2月CPI同比4.8%，墨西哥、巴西通胀增速回落24 图表74：欧元区3月投资信心回落25 图表75：欧元区3月个人与机构预期均回落25 图表76：美国经济好于预期，欧洲和日本边际走弱25 图表77：2月以来中国经济好于其他新兴市场25 图表78：全球主要国家制造业PMI，2月全球PMI升至50，印度制造业PMI读数最高25 图表79：美国2月新增非农就业人数较上月回落，但略超预期，就业保持韧性26 图表80：美国2月非农就业人数26 图表81：2月分行业非农就业人数26 图表82：美国2月分行业平均时薪同比、环比增速27 图表83：美国2月平均时薪增速小幅反弹27 图表84：美国2月平均时薪环比涨幅27 图表85：美国2月失业率、劳动参与率、就业率28 图表86：美国2月失业率小幅反弹至3.6%28 图表87：2月就业率小幅抬升至60%28 图表88：非农公布后，美元指数下跌29 图表89：非农公布后，美债振荡下跌29 图表90：非农公布后，纳斯达克下跌29 图表91：非农公布后，黄金上涨29 图表92：“去通胀”与“不衰退”难以共存30 图表93：美国3月4日当周初请失业人数升至21万30 图表94：持有失业保险人群的失业率1.2%30 图表95：美国2月ADP就业环比增24.2万人31 图表96：休闲酒店、金融、制造业就业较好31 图表97：上周纽约联储WEI指数0.8%，前值1.1%31 图表98：欧元区周度GDP跟踪3.3%，前值2.7%31 图表99：上周美国粗钢产量166万短吨，持平前值31 图表100：上周美国粗钢产能利用率74.4%，前值74.9%31 图表101：美国红皮书零售增速3%，前值5.3%32 图表102：上周美国红皮书零售走弱幅度较大32 图表103：全球OpenTable用餐人数回升32 图表104：柏林外出就餐修复较好，纽约较差32 图表105：上周美国MBA市场指数小幅反弹32 图表106：上周REALTOR房屋挂牌价增速0.1%32 图表107：本周美30年贷款利率升至6.7%，十债3.7%33 图表108：美国抵押贷款综合指数上周反弹至20233 图表109：上周美国原油库存减少170万桶33 图表110：上周美国战略原油储备不变33 图表111：本周BDI指数大幅抬升至132734 图表112：本周CCFI海运价格延续回落34 图表113：纽约地铁日载客量升至370万人34 图表114：美国TSA安检人数回落34 图表115：当周，发达国家股指普遍下跌35 图表116：当周