2023年2月金融数据点评：关注结构端改善的可持续性

宏观策略点评报告 撰写日期：2023年03月12日证券研究报告--宏观策略点评报告 关注结构端改善的可持续性 2023年2月金融数据点评 分析师：蔡梦苑 执业证书编号：S0890521120001电话：021-20321004 邮箱：caimengyuan@cnhbstock.com 研究助理：郝一凡 邮箱：haoyifan@cnhbstock.com 销售服务电话： 相关研究报告 021-20515355 ◎投资要点： 事件：2023年3月10日，中国人民银行公布2023年2月份金融数据显示：2月份人民币贷款增加1.81万亿元，同比多增5928亿元，前值为4.9万亿元；2023年2月社会融资规模增量为3.16万亿元，同比多增1.95万亿元，前值为5.98万亿元；2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同 比增长9.9%，前值为350.93万亿元；2月末，M2同比增长12.9%，前值12.6%；M1同比增长5.8%，前值6.7%。 对此，我们点评如下：总的来看，2月金融数据延续上月开门红的走势。由于财政政策的前置发力，加上稳增长政策的驱动以及经济内生动能的修复，拉动企业及居民端信贷的扩张，共同形成合力支撑2月社融数据的走强。 站在当前时点，经济复苏的大方向是明确的，但是仍需关注社融结构改善的可持续性，关注居民部门和民营企业投融资的恢复，从而进一步确认经济修复的斜率和高度。 向后看，今年的政府工作报告延续“稳健的货币政策要精准有力”的总基调，表明今年货币政策更注重结构调节，后续社融增速或主要由实体部门复苏中产生的实际融资需求来推动，总量端的政策助推可能将逐步淡化。 风险提示：本报告所载数据为市场不完全统计数据，旨在反应市场趋势而非准确数量，所载任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断 事件： 2023年3月10日，中国人民银行公布2023年2月份金融数据显示： 2月份人民币贷款增加1.81万亿元，同比多增5928亿元，前值为4.9万亿元； 2023年2月社会融资规模增量为3.16万亿元，同比多增1.95万亿元，前值为5.98万亿元； 2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%，前值为350.93万亿元； 2月末，M2同比增长12.9%，前值12.6%；M1同比增长5.8%，前值6.7%。对此，我们的点评如下： 1.居民信贷边际改善，企业信贷持续扩张 2月新增人民币信贷1.8万亿元，同比多增5800亿元，显著好于季节性（近三年均值为 1.17万亿元）。结构上，企业端中长期贷款的扩张为主要贡献。除了企业融资延续火热，2月居民端信贷迎来边际改善，后续重点关注居民信贷的可持续性。 分部门来看，企业中长期贷款继续走强驱动企业信贷持续扩张。2月企业部门新增人民币贷款1.61万亿元，同比多增3700亿元，其中新增中长期贷款占比接近7成。企业中长期 贷款新增1.11万亿元，同比多增6048亿元；企业短期贷款新增5785亿元，同比多增1674 亿元。 企业部门延续扩张趋势。一方面，受益于稳增长政策的驱动力依然较强。年初以来基建相关投资发力持续带动相关配套融资需求。据Mysteel不完全统计，2月，全国多地积极启动新一轮重大项目开工活动。2月，全国各地共开工15381个项目，环比增长32.2%，总投资 额约90990.8亿元。叠加之前的保交楼、政策性金融工具相关的配套融资对企业中长贷也仍有支撑。另一方面，经济复苏预期持续回升，企业对日常生产经营相关短期资金需求也有所上行。2月PMI新订单、生产等分项连续走高，企业预期回升，且当前贷款利率处于低位， 融资环境较为友好，制造业及民间融资需求也有所修复。 居民部门信用扩张边际改善。2月居民端新增人民币贷款2081亿元，同比多增5450亿元，其中新增短期贷款拉动较强。 居民提前还贷潮或仍在延续。2月居民中长期贷款新增863亿元，同比多增1322亿元。 一方面，由于去年2月基数走低，出现了有统计以来居民中长期贷款单月首次压降；另一方 面，也与2月房地产销售的边际回温相关。但是，我们通过对比新增按揭贷款和地产销售数据发现，居民“提前还贷潮”或依然延续，新增按揭贷款与地产销售数据边际回暖产生了明显背离。2月，30大中城市商品房成交面积已经回归到2021年同期水平，但新增按揭贷款 远低于21年同期水平。未来，重点关注房地产市场边际回暖的可持续性。 居民短贷大幅多增，但可能存在高估。2月居民短贷新增1218亿元，同比多增4129亿元，明显超季节性。居民短期贷款的大幅多增，或部分受到居民通过低利率的经营贷置换房贷的扰动。去年以来，个人住房按揭贷款利率快速下行，经营贷等短期贷款利率也同步下行，以低利率的短期贷款偿还高利率存量房贷变得有套利空间。另外一方面，从2月份低迷的通胀数据来看，可能也意味着需求复苏不及预期，大幅多增的短期贷款可能存在一定高估的风险，不能充分体现出是消费需求的释放。 综合下来，2月份居民贷款改善的幅度表现依然不能算强劲，后续重点关注居民端信贷 改善的可持续性。 图1：2月新增信贷显著高于季节性（亿元）图2：2月新增信贷分项情况（亿元） 60,000 50,000 2019年2020年2021年 2022年2023年 20,0002023年2月2022年2月2021年2月 15,000 40,000 10,000 30,000 5,000 20,000 0 10,000 -5,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部 图3：制造业PMI延续改善（%）图4：2月30大中城市商品房成交面积（万平方米） PMI:生产PMI:新订单 60 55 50 45 40 35 30 25 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 20192020202120222023 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部 2.社融结构更均衡 2月新增社融3.16万亿元，大幅超出市场预期，延续了开门红的势头。加上去年2月基 数较低，今年同比多增规模达1.9万亿元。分项看，投向实体的人民币信贷、政府债券融资 以及表外融资表现均不错，共同推动了社融的高增。存量社融增速较上月抬升0.5个百分点 至9.9% 政府债券融资加速发力。2月政府债券净融资8138亿元，同比多增5416亿元。一方面，受到春节时间“错位”的影响，春节假期对政府发债形成了一定客观限制，发债或有延迟。 另一方面，也反映出今年财政继续“前置”发力，1-2月政府债累计融资1.23万亿元，规模 较去年同期多3530亿元。今年政府债仍将前置发行，积极财政政策加力提效正在兑现，接下来或继续对社融形成支撑。 企业发债逐渐回归常态。2月企业债券融资3644亿元，环比持续改善，同比多增34亿 元，同比规模由收缩转为小幅扩张。从去年11月开始，受到理财赎回、债市调整的影响， 企业债融资持续对社融形成拖累。而2月企业债融资明显回暖，或意味着去年11月开始的理财赎回的冲击或接近尾声。 票据冲量意愿减弱，表外融资规模少减。2月表外三项融资减少81亿元，同比少减4972 亿元。新增委托贷款77亿元，同比略多减3亿元；信托贷款新增66亿元，较去年同期多增 817亿元，信托贷款更多面向房地产市场，或主因信托参与保交楼项目的带动有关。表外融资好转主要推动来自未贴现银行承兑汇票同比大幅少减。2月表外票据减少70亿元，同比少减4158亿元，企业融资需求好转的背景下，用票据冲信贷的意愿减弱。 图5：社融增量大幅超预期（亿元） 70,000 60,000 2019年2020年2021年2022年2023年 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部 图6：社融存量规模情况（%）图7：社融结构情况（亿元） 社会融资规模存量:期末同比 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 0 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2023年2月2022年2月2021年2月 资料来源：iFind，华宝证券研究创新部资料来源：iFind，华宝证券研究创新部 图8：社融结构情况（亿元）图9：政府债券延续前置发力（亿元） 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 -5,000 2023年2月2022年2月2021年2月 新增委托贷款新增信托贷款表外票据 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2023202220212020 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 资料来源：iFind，华宝证券研究创新部资料来源：iFind，华宝证券研究创新部 3.M2-M1剪刀差重新走阔 2月末，M2同比增速为12.9%，较1月上行0.3个百分点，续创近7年新高。存款端， 2月新增存款2.81万亿元，同比多增2700亿。其中，财政存款增加4558亿元，同比少增 1444亿元，或反映财政支出正在加快。住户存款增加7926亿元，同比多增1.08万亿元。非 金融企业存款增加1.29万亿元，同比多增1.15万亿元。 M2增速再创新高。一方面，居民存款继续多增，连续12个月同比多增，暂未出现存款释放的迹象。另一方面，在2月信贷高增背景下或派生大量存款，叠加去年同期低基数影响,共同推动M2上行。M2再创新高，且居民部门存款仍在同比多增，“超额储蓄”现象依然存 在。显示出居民风险偏好依然较低，居民储蓄向消费转化的动能有待观察。 M1增速下行。M1增速放缓至5.8%，前值6.7%。M1构成的主要部分是企业活期存款，显示企业现金流紧张程度。2月M1资金总量仅比上月增加2686亿元，M1总量增加明显低于往年（2022年为7753亿元）。一方面，反映出春节过后居民的资金并未大幅回落企业，说明居民消费仍然偏弱；另一方面，企业资金较少用于活期形式的经营和投资储备，反映出企业经营活力仍不充足。 图10：M2-M1剪刀差再度走阔（%） M2-M1剪刀差M2(货币和准货币):同比M1(货币):同比 20 15 10 5 0 -5 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 -10 资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部 图11：M2与社融存量增速情况（%）图12：非银、企业和居民部门存款情况（亿元） M2(货币和准货币):同比 社会融资规模存量:期末同比 16 14 12 10 8 6 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 20