策略周专题（2023年3月第1期）：国企重估的重点方向

2023年3月12日 策略研究 国企重估的重点方向 ——策略周专题（2023年3月第1期） 要点 本周A股市场震荡走弱 本周A股市场震荡调整，北向资金由上周净流入转为净流出，“中字头”在内的部分国企板块出现逆跌行情。上证指数连续五日收跌，创业板指仅周一（3月6日）收涨，其余四个交易日均收跌，北向资金本周合计净流出约106亿元。不 过，“中字头”在内的部分国企板块走强，中公高科、中国卫通、中汽股份本周强势上涨，涨幅分别为25.5%、25.3%、10.3%。 近期市场震荡调整，与多方面因素叠加导致投资者对经济与盈利修复的一致预期出现波动有关。主要包括：1）2月我国CPI同比上涨1.0%，环比下降0.5%，低于市场预期；2）汽车补贴降价潮持续蔓延全国各地；3）截至目前，两会期 间并没有超预期政策出台；4）美联储加息进程有所波动。国企重估，缘从何起？ 中国特色估值体系提出后，国企价值得到资本市场重视。2022年11月,证监会 主席易会满首次提出“中国特色的估值体系”概念。此后，中国特色估值体系多 次被提及，国企价值逐步得到资本市场重视。两会期间，上交所党委副书记、总经理蔡建春谈及构建中国特色的估值体系，再次引发市场关注。 在中国特色估值体系下，国企价值有望重塑。2022年前三季度A股中1300多家国企累计归母净利润达2.98万亿元，占A股累计归母净利润的比例为67.7%，但截至2023年3月10日，国企市值占A股市值的比例却不到50%。此外，国企PE估值水平显著低于民企估值水平。 国企重估的重点方向 历史国企重估时国企整体行情上涨明显，持续时间相对较长，会诞生部分牛股。2010年以来，三段国企重估均是由国企改革推动国企估值水平抬升的，并且三 段行情的持续时间在4个月以上，国企整体涨幅明显，会诞生部分牛股。 我们认为国企重估当前可以重点关注三个方向：一是符合国家战略的重点资产的价值重估，主要包括通信、电子、传媒、计算机等TMT板块的国企；二是关注具有盈利强估值低特点的国企，主要包括煤炭、银行板块的国企；三是新一轮国企改革下的国企重估机会，主要包括基础化工、煤炭、钢铁以及TMT板块。 看好市场后续表现，把握国企重估和消费复苏主线 我们看好市场后续表现，经济数据同比的修复将是下一阶段支撑市场的核心动力。虽然短期内经济数据喜忧参半，但整体来看，我国经济呈逐步复苏态势，企业盈利有望逐步企稳回升。而经济与盈利的同比修复将是下一阶段支撑市场的核 心动力，随着企业盈利的修复逐步得到验证，市场将会迎来中期震荡上行的区间。 配置方向上，关注国企重估的投资机会以及消费医药主线。在中国特色估值体系下，国企价值有望迎来重塑，关注国企重估主线。消费医药与科技制造是机构配置的核心板块，当前消费板块开始具有小幅的业绩优势。随着疫情影响逐步减弱，国内消费或将持续复苏，消费板块业绩有望显著提升，消费医药或将有较好的市场表现。 风险分析：1、经济增速水平大幅不及预期；2、中美关系大幅恶化。 作者 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001021-52523806 zhangys@ebscn.com 分析师：刘芳 执业证书编号：S0930522070002021-52523677 liuf@ebscn.com 联系人：王国兴 021-52523868 wangguoxing@ebscn.com 联系人：郭磊 021-52523816 guolei66@ebscn.com 目录 1、国企重估的重点方向5 1.1、本周A股市场震荡调整5 1.2、国企重估，缘从何起？6 1.3、历史国企重估行情表现如何？8 1.4、国企重估的重点方向10 1.5、看好市场后续表现，把握国企重估和消费复苏主线12 2、市场表现与核心数据15 2.1、市场表现回顾15 2.2、资金与流动性概览17 2.3、板块盈利与估值18 3、风险分析20 图目录 图1：本周主要市场指数普跌5 图2：本周北向资金净流出约106亿元5 图3：本周不同风格指数均下跌5 图4：本周申万一级行业普跌5 图5：本周部分“中字头”股票走强6 图6：机械设备、基础化工等行业国企数量相对较多7 图7：国企对A股整体盈利贡献大7 图8：国企与民企在盈利增速方面交替领先7 图9：国企ROE(TTM)显著高于民企7 图10：国企PE（TTM）估值长期低于民企8 图11：国企PB（LF）估值长期低于民企8 图12：2010年以来，A股市场发生过三次国企估值水平抬升幅度明显高于民企的情况8 图13：2014年10月-2015年1月国企PE估值水平抬升9 图14：2016年1月-2017年4月国企PE估值水平抬升9 图15：三段国企重估行情里，国企整体行情上涨明显10 图16：2020年以来，TMT板块国企整体估值低于民企11 图17：计算机、传媒、通信行业当前国企整体估值明显低于民企11 图18：煤炭、美容护理、基础化工等行业国企目前具有盈利强+估值低的特点11 图19：2月CPI同比增长1%，低于市场预期13 图20：2月金融数据表现强劲13 图21：2月PMI升至疫情以来最高水平13 图22：经济数据同比的修复将是下一阶段支撑市场的核心动力13 图23：科技制造与消费的股价相对表现主要取决于业绩增速高低14 图24：消费板块的相对景气已经略占优势14 图25：本周权益资产普跌15 图26：本周主要指数普跌15 图27：今年以来，中证500指数表现亮眼15 图28：本周市场风格指数普跌15 图29：今年以来中盘价值风格表现优于其他15 图30：本周申万一级行业普跌，建筑材料领跌16 图31：今年以来通信、计算机等行业涨幅靠前16 图32：本周A股日均成交量较上周下降16 图33：本周上证50指数日均成交额较上周明显上升16 图34：本周10年期国债收益率较上周有所下降17 图35：本周央行公开市场净回笼9830亿元17 图36：2月MLF净投放1990亿元17 图37：本周偏股型公募基金发行份额较上周下降17 图38：本周北向资金净流出106亿元17 图39：本周A股融资余额上升17 图40：IPO缴款金额走势18 图41：增发募集资金金额走势18 图42：重要股东二级市场净减持金额走势18 图43：南向资金延续净流入18 图44：万得全A最新PETTM估值接近2010年以来的均值18 图45：万得全A最新PB估值低于2010年以来的均值18 图46：A股股债性价比接近2010年以来的均值19 图47：创业板指PE估值位于历史低位19 图48：中盘指数PE估值位于历史低位19 图49：周期风格PE估值位于历史低位19 图50：社会服务、农林牧渔等行业PE估值位于历史高位，有色金属、煤炭等行业PE估值位于历史低位19 图51：美容护理PB估值位于历史高位，房地产、银行PB估值位于历史低位20 表目录 表1：新一轮国企改革将启12 1、国企重估的重点方向 1.1、本周A股市场震荡调整 本周A股市场震荡调整，北向资金由上周净流入转为净流出。本周A股市场震荡调整，上证指数连续五日收跌，创业板指仅周一（3月6日）收涨，其余四个交易日均收跌，上证指数和创业板指数本周分别下跌3.0%、2.1%。此外，北向资金本周从周二开始，连续四个交易日净流出，本周合计净流出约106亿元。 图1：本周主要市场指数普跌图2：本周北向资金净流出约106亿元 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：以上数据为各指数2023/3/10当周的涨跌幅资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2023/3/10 本周不同风格指数均下跌。从市场风格指数来看，本周不同的市场风格指数均出现下跌，其中，大盘价值（-4.4%）和中盘价值（-3.7%）跌幅靠前。分行业来看，本周申万一级行业均收跌，其中建筑材料（-7.2%）、汽车（-6.2%）行业跌幅靠前，而环保（-0.7%）行业跌幅相对较小。 图3：本周不同风格指数均下跌图4：本周申万一级行业普跌 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：以上数据为各指数2023/3/10当周的涨跌幅资料来源：Wind，光大证券研究所，注：以上数据为各指数2023/3/10当周的涨跌幅 近期市场震荡调整，与多方面因素叠加导致投资者对经济与盈利修复的一致预期出现波动有关。主要包括：1）2月我国CPI同比上涨1.0%，环比下降0.5%， 低于市场预期；2）汽车补贴降价潮持续蔓延全国各地；3）截至目前，两会期间并没有超预期政策出台；4）美国联邦储备委员会主席鲍威尔3月7日表示，美联储或会以更快速度将联邦基金利率提升至较预期更高的水平。近期多方面因素叠加，使得投资者此前对于经济与盈利的一致预期出现波动，市场逐步震荡调整。 市场整体震荡调整，但部分“中字头”板块却出现持续走强。本周伴随着两会的召开，全国政协委员，上交所党委副书记、总经理蔡建春在接受记者采访时有关“中国特色估值体系”的表述引发热议，包括“中字头”在内的部分国企板块走强，中公高科、中国卫通、中汽股份本周强势上涨，涨幅分别为25.5%、25.3%、10.3%。中国特色估值体系为何会引发资本市场高度关注和热议？ 图5：本周部分“中字头”股票走强 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：以上数据为各股票和指数2023/3/10当周的涨跌幅 1.2、国企重估，缘从何起？ 中国特色估值体系这一概念最早于2022年11月被资本市场关注。2022年 11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上发表主题演讲，首次 提出“中国特色的估值体系”概念，他提出要深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。 此后，中国特色估值体系多次被提及。2023年2月2日，中国证监会召开 2023年系统工作会议，提出要深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素，推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能。上交所党委副书记、总经理蔡建春在今年两会期间接受中国证券报记者专访时，谈及构建中国特色的估值体系，蔡建春表示，这是一项系统性工程，需各方协同发力，久久为功。 中国特色估值体系提出后，国企价值得到资本市场重视。在A股上市公司中，一些关乎国计民生的行业中国企数量较多，主要包括基础化工、公用事业、交通运输等行业，这部分行业中国企数量超过70家，其中公用事业、交通运输国企数量占比分别达到64.0%、63.5%。国企对A股整体盈利贡献较大，但市值占比却相对偏小。从2022年前三季度来看，A股中1300多家国企累计归母净利润达2.98万亿元，占A股累计归母净利润的比例为67.7%，但截至2023年3月10日，国企市值占A股市值的比例却不到50%。因此，整体来看，国企对A股整体盈利贡献较大，但国企市值占比与其盈利占比并不匹配。随着中国特色估值体系提出后，国企价值得到资本市场的重视。 图6：机械设备、基础化工等行业国企数量相对较多图7：国企对A股整体盈利贡献大 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所，归母净利润数据为2022年三季报数据，市值占比为2023年3月10日国企与非国企市值占比情况 国企在盈利增长方面与民企递胜递负，而盈利质量方面，国企具有相对优势。2022年前三季度，中证国企累计归母净利润增速为0.3%，低于中证民企的 2.0%，而在此前，中证国企累计归母净利润增速则明显高于中证民企。2010年以来，国企与民企在盈利增速方面，交替领先。从盈利质量来看，2010年中报以来，国企ROE(TTM)震荡下行，但截至2022年三季报，国企ROE(TTM)仍显著高于民企ROE(TTM)。 图8：国企与民企在盈利增速方面