电动车行业深度报告：风起云涌，换电重卡开启高景气赛道

换电重卡市场端销量强势崛起，打造高景气赛道。从销量看，新能源重卡销量逆势增长，2022年销量达2.51万辆，同比增长141%，渗透率达3.7%，2022年12月销量快速增长至6115辆，月度同比翻2倍；电动重卡是主流，销量达到2.27万辆，同比增加135%。换电模式助推重卡市场的电动化，销量占比达50%，有继续提升趋势。22年换电重卡销量1.24万辆，占电动重卡销量52%，随着特定运营场景换电重卡的需求增长，预计未来换电重卡销量占比会逐渐提升。 政策+成本双轮驱动，换电重卡迎行业拐点。换电重卡的高景气主要得益于政策与成本的双重刺激。政策端，工业和信息化部等八部门联合发布《关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知》，地方层面加大对新能源重卡和换电站补贴政策支持力度。经济性测算：消费端，中性情境下假设柴油价格降低至7.5元/L，电力单价0.6元/KWh，我们测算得出换电重卡比燃油重卡更具有经济性，租赁电池和购买电池两种模式下生命周期总成本降本幅度达18%和25%；运营端，我们得出车电分离模式下运营商净利率可达10.95%，较不分离模式高5.7pcts，两种模式都具备明显经济性。 换电重卡23年超百亿规模，未来5年CAGR超65%，产业链多环节迎来增量市场。换电与重卡天然契合，特定场景下换电重卡渗透率提升，我们预计2023-2025年换电重卡市场空间为118/270/454亿元，2027年换电重卡市场空间合计超766亿元，未来5年CAGR超65%。换电设备成长趋势确定，我们预计23-25年重卡换电设备市场空间为24/60/94亿元。电池有望迎来增量需求，我们预计上游电池市场空间为58/139/233亿元。电控单车价值量高，我们预计23-25年市场空间为5.5/12.4/20.7亿元，27年市场规模达35.6亿元，未来五年CAGR超62%。 投资建议：主线一：重卡电池电控需求稳定，重点推荐：【宁德时代】、【蓝海华腾】；主线二：换电模式助推重卡电动化，重点推荐：【能辉科技】、【许继电气】，建议关注：【协鑫能科】、【翰川智能】、【博众精工】、【法兰泰克】；主线三：整车厂电动化转型，换电重卡头部企业以“新势力”为主，建议关注：【汉马科技】。 风险提示：1）换电重卡销量不及预期。电动重卡销量不及预期，换电重卡标准不统一，销量增速不及预期。2）换电站配套设施增长不及预期。换电运营商盈利不及预期，产能扩产速度不及预期。3）原材料价格上涨超预期。电池价格波动、三电系统原材料价格超预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 1电动化加速渗透，换电重卡驶入快车道 1.1市场端销量强势崛起，打造高景气赛道 1.1.1双碳政策持续推动，重卡电动化大势所趋 双碳政策持续推动下，商用车新能源化成为行业发展的长期主旋律。在乘用车市场新能源汽车渗透率的逐步提高下，商用车的电动化进程也在逐步推进。商用车主要服务于公路客运和道路货运等场景，主要分为货车和客车，货车中包括重卡、中卡、轻卡和微卡，重卡细分领域又包含牵引车、自卸车、环卫车等，主要用于基础设施建设、工业生产、公路货物运输、码头货物运输。 表1：中国商用车分类 中国是全球最大的商用车市场，新能源商用车渗透率逐年攀升。2020年中国商用车销量达513万辆，全球市场份额达21.05%。过去两年受疫情因素、“国六”排放法规实施、前期环保和超载治理政策下的需求透支，以及油价处于高位等因素的影响，商用车整体需求放缓，中国总商用车销量有所下降。2022年中国商用车总销量330万辆，同比下降31.2%，但是新能源商用车逆势增长，销量达33.8万辆，同比增长71%，渗透率达10%，2022年为渗透率从1到10突破的关键之年。 图1：各年度中国商用车销量及在全球销量占比 图2：中国新能源商用车销量及渗透率 分车型来看，2022年货车销量289.3万辆，同比下降32.6%，占中国商用车总销量比重87.7%，客车销量40.8万辆，同比下降19.2%，占比12.4%。不同种类货车中，2022年重卡总销量67.2万辆，占比23.2%，中卡销量60.3万辆，占比20.8%，轻卡销量161.8万辆，占比55.9%。 图3：商用车中货车与客车销量占比 图4：不同种类货车销量占比 重卡分为传统重卡和新能源重卡，由于重卡和微型货车、乘用车用途不同，新能源重卡对续航及牵引力有更高的要求。目前新能源重卡主要分为三类：1）纯电动。纯电动重卡受续航的影响，主要运用于短距离运输，比如港口物流、矿山运输、建渣清运等，大多为换电模式方便快捷；2）混动。混动细分为插电混动和增程电驱，混动重卡续航长，主要用于长途运输；3）燃料电池。目前主要是氢，后续可能会有氨和甲醇作为主要原材料的燃料电池。 图5：重卡分类 新能源重卡助推实现双碳目标。相比于乘用车和轻型商用车，重卡以柴油为主要燃料，且具有高油耗特征，而柴油在不同能源类型中碳排放因子最高，各类重卡需要承受较大负载任务，进行百公里以上的中长距离运输。保有量仅占全国汽车3%的重卡，其二氧化碳排放量约占整体汽车的47%。与传统重卡相比，纯电动和氢燃料电池的新能源重卡可实现零排放，目前新能源重卡TCO略高于传统重卡，BCG预计23年两者持平。减少碳排放，实现双碳目标，重卡的新能源化推广有着重要意义。 表2：新能源与传统重卡对比分析 新能源重卡分类型来看，与混动技术相比，纯电动和氢燃料重卡能够实现零排放，是全球汽车行业内公认的低碳发展和零排放转型的首选方案。在乘用车领域核心三电系统技术发展已经较为成熟，在商用车领域大力推广纯电动车型，具备充足的技术优势和市场认可度，重卡电动化转型已经是大势所趋。 表3：不同类型新能源重卡对比分析 1.1.2新能源重卡销量逆势增长，22年12月销量翻两倍。 新能源重卡销量逆势增长，渗透率达3.7%，22年12月销量翻两倍。2022年重卡总销量67.2万辆，同比下降51.8%，但是新能源重卡销量逆势增长，销量达2.51万辆，同比增长141%，渗透率约3.7%，2022年12月销量快速增长至6115辆，月度同比翻2倍。 图6：各年度新能源重卡销量及渗透率 图7：2022年月度新能源重卡销量 新能源重卡中纯电动占比90%，电动重卡需求增速大。按技术路线分类看，2022年电动重卡是主流，销量达到2.27万辆，同比增加135%，占新能源重卡总销量约90%；燃料电池重卡销量2465辆，同比增加216%，占比9.8%；混动重卡销量28辆，占比甚少。 图8：2021和2022年不同类型新能源重卡销量 图9：2022年不同类型新能源重卡销量占比 1.2换电与充电模式互相补充，助推实现重卡电动化 充换电互补可满足不同使用场景需求。新能源重卡多样的使用场景带来了差异化的补能需求，充电和换电相互补充，并行发展，形成多元化的补能体系为不同使用场景提供最佳补能体验已成为发展共识。 图10：换电站场景示例示例 图11：充电场景示例 换电模式的发展助推了重卡市场的电动化。1）换电模式快速补能，与解决电动重卡续航焦虑需求相匹配。换电相较于充电，换电时间仅需分钟级，而充电时间需要小时级，在封闭的场景下，换电可以解决里程焦虑，在港口、钢厂、电厂、矿山及公铁联运等特殊应用场景中，换电重卡很受青睐。2）换电重卡通过“车电分离”的方式，有效降低客户的购置成本。采用车电分离模式能够大幅减少购置成本，对于用户，仅需要购买车身，通过电池租赁和换电服务使用重卡，在成本方面有较大优势；对于车企，电池可以从“电池银行”租赁，为传统车企减轻了负担。 表4：电动重卡充换电模式对比 换电与充电各占一半，换电重卡占比有提升趋势。2022年，纯电动重卡中换电补能销量占比为52%，充电补能销量占比为48%。与乘用车以充电为主换电为辅的模式形成对比，重卡逐渐以换电为主，这是由于电动重卡在运营中要背负沉重的电池组，本身电池带电量更大充电补能时间更长，而换电模式补能速度快，符合重卡要求短高快的运输场景。 图12：换电和充电重卡销量占比 2政策+成本双轮驱动，重卡换电迎行业拐点 2.1驱动力一：政策加码，重卡掀起换电潮 国家政策驱动是换电重卡获得快速发展的第一要素。2021年10月，为了推动换电重卡快速发展，工信部启动新能源汽车换电模式应用试点工作，明确将四川宜宾、河北唐山、内蒙古包头纳入为重卡特色类试点城市。2023年1月30日，八部门联合发布《关于组织开展公共领域车辆全面电动化先行区试点工作的通知》，试点期为2023-2025年，重点推动公共区域车辆全面电动化，有利于特定场景的车辆电动化转型。截止到2022年，全国已有20多个省市都已经参与推广换电重卡，经过各地近2年的运营，已经积累了换电重卡运营的实战经验，这将有利于各地进一步加大推广换电重卡的信心。 表5：国家层面电动重卡和换电相关政策 地方加大对新能源重卡和换电站补贴政策支持力度。除了国家层面的新能源汽车购置补贴和购置税减免政策外，2022年四川、广西、内蒙、重庆等地均有发布与换电重卡或重卡换电站补贴相关的额外政策，如四川直接对换电重卡给予额外每度电300元的购置补贴，重庆、山东、内蒙古、北京、上海等地对投入运营的换电站给予一次性建设补助，广东、广西则落实前期已建成换电站的补贴支持。 换电技术的统一标准或将在2023年出台。面对用户的需求，地方正在加速重卡换电标准的制定，2022年江苏省加速重卡换电标准的统一步伐，包头市出台了地方电动重卡换电标准，由中国汽车工业协会组织、一汽解放汽车有限公司承办的《电动中重型卡车共享换电站建设及换电车辆技术规范》系列团体标准审定会通过了多项重卡换电团体标准。 表6：各地区层面电动重卡和换电相关政策 2.2驱动力二：成本经济性显著，高性价比加速市场发展 2.2.1消费者角度看经济性 对比燃油重卡，我们分析换电重卡租赁电池和购买电池两种模式下的经济性。 首先，从消费者端看经济性，我们分别假设三种情境： 1）中性情境下假设柴油价格降低至7.5元/L，电力单价0.6元/KWh，比较燃油重卡、租赁电池与购买电池换电重卡三种类型的5年生命周期总成本。通过测算得出换电重卡比燃油重卡更具有经济性，租赁电池和购买电池两种模式下生命周期总成本降本幅度达18%和25%。 表7：中性情境下经济性测算：假设柴油价格7.5元/L，电力单价0.6元/KWh，换电重卡经济性明显 2）悲观情境下假设柴油价格降低至5.5元/L，换电重卡仍有经济性，购买电池模式下生命周期总成本降本幅度达6%。 表8：悲观情境下经济性测算：假设柴油价格降低至5.5元/L，换电重卡仍有经济性 3）乐观情境下假设电价降低至0.35元/KWh，租赁电池和购买电池模式下生命周期总成本降本幅度达29%和37%。 表9：乐观情境下经济性测算：假设电价降低至0.35元/KWh，那么换电重卡的经济性降本可达1/3左右 行驶里程越高，换电重卡经济性越明显。中性情境下其他要素不变，我们对影响全生命周期总成本降本幅度的单日运行里程数和全年运行天数分别进行调整进行敏感性分析。我们假设换电重卡单日运行里程数从100-700公里不等，而与此同时全年运行天数从280天到340天不等，从而计算得出对应于传统燃油重卡的降本幅度数值。 表10：基于中性情境换电重卡购买电池模式下单日运行里程数敏感性分析 表11：基于中性情境换电重卡租赁电池模式下单日运行里程数敏感性分析 中性情境依据敏感性分析数据假设全年满负荷运行340天，单日运行里程数达700Km，租赁电池和购买电池模式下生命周期总成本降本幅度达28%和32%。 表12：运行里程经济性敏感性分析：全年满负荷运行340天，单日运行里程数达700Km 2.2.2运营商角度看经济性 换电站运营商盈利水平一定程度上影响整个产业链发展步伐和利润空间。我们分别在车电分离及不分离两种模式下探讨运营商的成本经济性，以车电分离举例： 成本端：运营商成本主要来自于1）固定资产类投资，包括