Q4盈利显著改善，装饰原纸龙头受益浆价下行+家装改善

公司发布2022年年报，2022年全年收入34.4亿，同增16.9%，归母净利4.7亿，同增4.2%。分季度来看，Q1-Q4收入分别为7.6/8.5/8.8/9.5亿，同增19.4%/22.1%/31%/1.1%，归母净利分别为1.1/1.1/1.0/1.4亿，同增14.6%/-5.1%/2.5%/6.3%。22年归母净利率13.6%，同减1.7cpt，其中Q1-Q4分别为14.9%/13.5%/11.7%/14.4%，同比-0.6pct/-3.9pct/-3.3pct/+0.7pct，Q4盈利显著改善。 优质产能有序扩张，行业承压下出货保持增长，市场份额稳步提升。22年公司装饰原纸/木浆贸易收入23.8/9.7亿，同增10.5%/29.2%，装饰原纸销量22.7wt，同增12.3%。2022年公司实现毛利率18.5%，装饰原纸/木浆贸易分别实现毛利率20.4%/14.0%，同比-5.2pct/+2.1pct。产能方面，IPO募投项目的第二条生产线顺利投产，公司产能增加5wt，市场份额持续提升。 截止22年末，马鞍山年产12wt装饰原纸产线已顺利投产，马鞍山年产18wt特种纸项目（一期）加快推进，投放完成后公司规模化生产能力提升，规模效应持续释放；公司依托数字化管理平台，持续优化工艺管控流程，提升产线利用率，全年产能利用率高位运行精细化管理作用显现，公司经营韧性进一步提高。 凭借成本优势、客户优势、产品优势，22年行业竞争加剧，公司订单保持稳健。成本端来看，未来伴随原材料价格下降，业绩有望加速释放，智利Arauco公布23年3月份报盘，其中银星920美元/吨（较2月持平），金星770美元/吨（较2月持平），阔叶浆明星730美元/吨（较2月报价减少20美元/吨）。钛白粉方面，2022年下半年价格开始呈下行趋势，23年3月1-7日均价为16963元/吨，较去年同期下降18.45%。同时采购团队将加强对原材料价格趋势节点的分析和预判，密切跟踪原材料市场的价格走势，通过库存和采购规划，尽量降低原材料价格风险。公司研发团队紧跟市场需求，以销定产定研，专注中高端装饰原纸市场，贴近客户需求开发定制化产品，协同客户需求解决客户痛点，不断践行“智造+服务”的经营模式。 海内外中高端装饰原纸需求高增，企业凭借产品性能加速抢占海外市场。 消费升级趋势下，中高端装饰原纸渗透率有望提升，公司产品具备高稳定性，产品竞争力持续提升；国内市场高品质定制家居发展叠加“以纸代塑”的政策背景，下游产业需求持续增长，中高端装饰原纸需求高增。新兴东南亚市场随着国民生活水平逐渐提高，住房改善需求和装饰装修需求持续扩大，国外市场由于海外厂商缺乏技术革新及产能投放意愿，竞争力持续下降，中国装饰原纸高端化趋势符合外国消费需求，公司产品加速出海。 2022年实现国内/国外收入29.2/4.7亿，同增14.1%/34.2%，境外业务显著提升，国内/国外销售毛利率分别实现17.5%/24.1%，同比-4.9pct/+4.9pct。 公司各项费用率控制有效。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/1.4%/2.7%/-1.3%，销售/管理/研发费用率基本持平，财务费用率-1.3pct，主要系利息收入增加及汇兑损益减少所致。 维持盈利预测，维持“买入”评级。公司作为国内装饰原纸行业龙头企业之一，截止2022年末，公司拥有7条全球先进的装饰原纸生产线，目前拥有杭州和马鞍山两大生产基地，可定制生产品种达400余种，伴随产能逐步释放，产品矩阵不断丰富，成长空间打开，叠加成本端原材料价格逐步回落，利润端弹性有望释放，我们预计公司23-25年归母净利5.7/6.6/7.9亿，对应PE 13x/12x/10x。 风险提示：产能释放不及预期；经济增速放缓导致市场需求下降；原材料价格波动；市场竞争加剧；汇率波动等风险。 财务数据和估值