医药行业跟踪报告：新一轮国企改革将开启，中药板块或迎百花齐放

新一轮国企改革即将开启新篇章。2020年6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020——2022年）》。 2022年国企改革三年行动收官，国企资本运作力度提升，同时企业经营业绩也实现了显著改善。目前，国资委正在围绕提升企业核心竞争力和增强核心功能，谋划新一轮的深化国资国企改革方案。 中药板块国企改革标的梳理。股权激励是国企改革的重要举措。截至2023/3/3，A股中药上市公司（市值超20亿元）的实际控制人属性为国资委或地方国资委的共有18家，其中出台股权激励的公司有8家，未来业绩增长指引清晰，提速确定性增强。我们预计未来随着三年国企改革顺利收官，中药相关企业体制增效，经营活力将持续释放。 2022年中药国企改革案例分析。国企属性的中药企业往往历史悠久，品牌积淀深厚，收入体量大，但盈利能力亟待改善。但随着国企改革进程稳步向前，优秀中药企业不断呈现出积极的边际变化。太极集团于2021年4月落地混改方案，国药入主推动公司在管理制度、人员配置、营销体系等多方面深化改革。 据业绩预盈公告，公司预计2022年归母净利润为3.1亿-3.7亿元，与2021年相比实现扭亏为盈，混改成效兑现。此外，华润三九通过实施股权激励促进公司良性发展。2021年12月，华润三九出台上市后首次股权激励计划（草案），2022年5月正式公告出台，激励范围广、考核指标设置合理，引导公司长期良性发展。2022年前三季度实现收入121.11亿（+7.53%），归母净利润实现19.52亿元（+11.17%），利润增速快于收入增速，盈利能力提升明显。 国企改革催化下，中药板块有望迎来百花齐放的局面。近期，国资委对央企“一利五率”经营指标考核体系的调整，无疑提升了市场对新一轮国企改革的关注度。最初投资者关注中药板块更多看到的是低估值，而近期良好的股价表现已经超越了低估的范畴，核心原因在于中药国企在股权激励、混改等系列治理改善举措之下，未来或会迎来持续超预期的利润释放。建议重点关注：达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、华润三九、太极集团、江中药业、昆药集团、同仁堂等。 风险提示：改革进度不及预期；核心品种降幅超预期；疫情影响超预期。 一、新一轮国企改革即将开启新篇章 2020年6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020——2022年）》。国有企业改革三年行动是落实国有企业改革“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图，是可衡量、可考核、可检验、要办事的。2022年，国企改革三年行动已经收官，国企资本运作力度提升，同时企业经营业绩也实现了显著改善。 图表1 2020年以来国企改革相关政策 2023年1月，国资委要求中央企业经营指标考核体系调整为“一利五率”，具体目标为“一增一稳四提升”，其中新增净资产收益率和营业现金比率，体现了国企改革方向更加关注企业全面的盈利质量和实际现金流安全，有助于促进企业的高质量发展。此外，国资委正在围绕提升企业核心竞争力和增强核心功能，谋划新一轮的深化国资国企改革方案，下一轮国企改革帷幕即将拉开。 图表2 2020-2023年国企改革的考核指标体系 二、中药板块国企改革标的梳理 股权激励是国企改革的重要举措。截至2023/3/3，A股中药上市公司（市值超过20亿元）的实际控制人属性为国资委或地方国资委的共有18家，其中出台股权激励的公司有8家，未来业绩增长指引清晰，提速确定性增强。我们预计未来随着三年国企改革顺利收官，中药相关企业体制增效，经营活力将持续释放。同时，下一轮国企改革行动也在谋划中，中药国企改革成果有望进一步巩固，走向高质量发展时代。 图表3中药国企改革标的梳理 自华创证券医药组预测，其他公司预测值来自wind一致预期。 三、2022年中药国企改革案例分析：太极集团、华润三九 国企属性的中药企业往往历史悠久，品牌积淀深厚，收入体量大，但盈利能力亟待改善。 国企改革背景下，优秀中药企业不断呈现出积极的边际变化。 1、太极集团 太极集团是国内领先的OTC品牌药企之一，拥有医药工业、医药商业、药材种植等完整的医药产业链。2021年4月，太极集团落地混改方案，国药集团入主，推动公司在管理制度、人员配置、营销体系等多方面深化改革。2022年1月，太极集团发布“十四五”规划，明确战略措施与方向，公司经营渐入佳境。 图表4太极集团股权结构图 2017至今，公司收入水平始终稳定在较高水平，但利润端受到销售费用高企、财务负担沉重等负面因素拖累，近年来波动较大。2022年在混改推动下，公司聚焦主业发展，实施主品战略，加大了规模型大品种销售力度，并带动其他产品销售增长，同时严格管控成本费用，销售收入和毛利额均实现了较大增长。据2022年年度业绩预盈公告，公司预计2022年归母净利润为3.1亿-3.7亿元，与2021年相比实现扭亏为盈，混改成效兑现。 图表5太极集团收入及增速 图表6太极集团归母净利润 2、华润三九 华润三九的主营业务分为CHC健康消费品和处方药两大板块，产品覆盖肿瘤、心脑血管、消化系统、骨科、儿科等多个治疗领域和感冒、皮肤、胃肠、止咳等近10个品类。2021年12月，华润三九发布上市后首次股权激励计划（草案），2022年5月股权激励计划正式公告，本次股权激励计划的激励对象达到273人，并且考核指标设置全面包括了归母扣非净资产收益率、归母扣非净利润增速和总资产周转率三项，激励范围广、考核指标设置合理，有利于引导公司长期良性发展。 图表7华润三九股权激励业绩考核目标 近年来公司业绩稳步增长，股权激励成效渐显。2022年前三季度实现收入121.11亿（+7.53%），归母净利润实现19.52亿元（+11.17%），利润增速快于收入增速，盈利能力提升明显。据2022年度业绩预告，预计2022年实现归母净利润23.65-25.70亿元，比上年同期（调整后）增长15.05%-25.02%，叠加感冒药需求拉动利好，业绩增速进一步提升。 图表8华润三九收入及增速 图表9华润三九归母净利润及增速 四、投资建议 近期，国资委对央企“一利五率”经营指标考核体系的调整，无疑提升了市场对新一轮国企改革的关注度。最初投资者关注中药板块更多看到的是低估值，而近期良好的股价表现已经超越了低估的范畴，核心原因在于中药国企在股权激励、混改等系列治理改善举措之下，未来或会迎来持续超预期的利润释放。建议重点关注：达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、华润三九、太极集团、江中药业、昆药集团、同仁堂等。 达仁堂：公司在混改落地后，以“三核九翼”为核心战略，相继完成人事、组织、营销等多方面积极调整，结合公司十四五规划明确，公司业绩提振蓄势待发。我们预计22-24年归母净利润为8.58、10.71和13.30亿元，同比+11.6%、24.8%和24.1%，当前股价对应PE分别为32、25和20倍。 东阿阿胶：2022年以来公司新任管理层多措并举，渠道库存处于历史低位，阿胶系列产品不断夯实，核心指标大幅优化，综合经营渐入佳境；若叠加消费复苏、中式滋补需求旺盛、股权激励、外延扩张等诸多潜在利好因素，业绩更具弹性。我们预计22-24年归母净利润为7.1、9.9和14.4亿元，同比+61.4%、39.4%和45.4%，当前股价对应PE分别为45、32和22倍。 康恩贝：近年来公司“瘦身健体、专注主业”，蓄势待发，着力打造“浙江中医药健康产业主平台”。公司OTC领域多品牌发力，成长空间广阔；处方药集采影响基本见底，有望触底回升。我们预计22-24年归母净利润分别为2.66、6.22和7.44亿元（扣非归母净利润分别为4.74、5.65和6.70亿元，同比+200.0%、19.3%和18.5%），当前股价对应PE分别为29、24和20倍。 江中药业：公司非处方药板块以“江中”“利活”为核心驱动力筑牢胃肠品类领导地位，处方药板块持续加强终端推广渗透基层医院，大健康板块同步开拓线下线上渠道。同时公司在股权激励引领下，未来发展确定性较强。根据wind一致预期，预计公司22-24年归母净利润为6.40、8.03和9.04亿元，同比+26.5%、25.6%和12.5%，当前股价对应PE分别为16、13和12倍。 昆药集团：华润控股昆药后，公司管理层成员交接如期进行。未来华润有望进一步全方位赋能，助力昆中药老字号打造多个重磅单品，同时公司经营效率进一步提升。根据wind一致预期，预计公司22-24年归母净利润为5.25、6.37和7.66亿元，同比+3.48%、21.32%和20.19%，当前股价对应PE分别为28、23和19倍。 同仁堂：公司大品种战略逐渐落地，渠道及营销端的积极变化有望增强销售动力，中长期具备较大的改革及提升空间。我们预计公司22-24年归母净利润为13.49、14.84和17.18亿元，同比+9.9%、10.1%和15.7%，当前股价对应PE分别为52、47和41倍。 五、风险提示 1、改革进度不及预期；2、核心品种降幅超预期；3、疫情影响超预期。