白酒行业2023年春季策略PPT：场景复苏，景气向好

场景复苏，景气向好 ——白酒行业2023年春季策略PPT 作者：叶倩瑜、陈彦彤、杨哲、李嘉祺、汪航宇、董博文 2023年3月7日 证券研究报告 2022年10月底开始，CS白酒指数开始回升，伴随美债收益率自10月下旬以来的触顶回落以及对国内疫情防控政策的预期改善，市场风险偏好回升。2023年初以来宴席聚饮等消费场景较快恢复，春节旺季渠道反馈较为乐观，预期先行，板块继续上涨。当前进入行业传统淡季，一季度业绩尚未兑现，板块近期有所调整、消化此前乐观预期。 图1：2019年年初至今CS白酒指数累计涨跌幅图2：2019年年初至今CS白酒指数PE（TTM，剔除负值） 425% 375% 325% 275% 225% 175% 125% 75% 25% 2019-01-02 2019-03-02 2019-05-02 2019-07-02 2019-09-02 2019-11-02 2020-01-02 2020-03-02 2020-05-02 2020-07-02 2020-09-02 2020-11-02 2021-01-02 2021-03-02 2021-05-02 2021-07-02 2021-09-02 2021-11-02 2022-01-02 2022-03-02 2022-05-02 2022-07-02 2022-09-02 2022-11-02 2023-01-02 2023-03-02 -25% 70 60 50 40 30 20 10 0 2019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02 CS白酒累计涨跌幅 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：数据区间为2019年初到2023-03-07 请务必参阅正文之后的重要声明 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：数据区间为2019年初到2023-03-07，单位为倍 2 节后白酒消费延续较好的恢复态势，宴席场次回补为普遍反馈，另外餐饮复工，企业年会、商务宴请等推迟到年后举办，有望支撑消费恢复延续到四五月份。名酒库存基本良性、价盘较为平稳，五粮液/老窖/汾酒库存一个多月，次高端酒企库存处略高水平，但二月以来得到逐渐消化。酒企应对市场运作成熟，此前旺季虽然存在部分以价换量、价格波动，但大方向是管理市场秩序，特别淡季将以维护价格为主，估计价盘没有太多风险。 图3：高端主要单品批价图4：次高端主要单品批价 3,500700 3,000600 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 500 400 300 200 100 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 0 洋河M6+洋河M3水晶版汾酒青花20水井坊臻酿八号散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573水井坊井台智慧舍得品味舍得酒鬼红坛 资料来源：今日酒价，光大证券研究所，注：单位元/500ML，截至2023-2-24 请务必参阅正文之后的重要声明3 短期内白酒虽然没有来自产业层面的太多催化，但是宴席等对过去两三年需求的回补将继续支撑上半年的库存消化，下半年有望迎来政策刺激/经济恢复，商务活动进一步恢复，动销或进一步加快。 投资建议： 1）场景的修复、经济的复苏是确定的，但是经济完全恢复到疫情前的时间周期是不确定性的。所以，我们建议投资者围绕需求最稳定、抗风险能力最强、竞争格局最优的赛道布局，首选高端白酒贵州茅台、五粮液和泸州老窖。 2）地产酒龙头年初以来动销势头较好，一季度业绩兑现确定性较强，全年看成长性较强，推荐洋河股份、今世缘。 3）场景的恢复提供较大的经营弹性，重点关注次高端白酒，推荐舍得酒业，以及经营和动销表现优 秀、此前估值已得以消化的山西汾酒。 风险提示：宏观经济下行风险，国内疫情反复风险，行业竞争加剧风险。 请务必参阅正文之后的重要声明4 根据公司2022年度生产经营情况公告，贵州茅台2022年实现营业总收入1272亿元左右，同比增长16.20%，实现归母净利润626亿元左右，同比增长19.33%左右。 2022年疫情反复扰动消费场景，但公司逆势实现加速增长，营收和净利润增速创2019年以来新高。公司保持战略定力、持续推进改革，虎年生肖茅台、珍品茅台、茅台1935、100ML飞天茅台等新品精准投放，“i茅台”电商平台上线以来表现亮眼、亦带动渠道结构不断优化。渠道打款发货平稳推进，库存低位，需求韧性较强。维持2022-24年EPS预测为49.87/57.92/66.85元，维持“买入”评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，渠道改革不及预期，国内疫情感染反复。 表1：贵州茅台盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 营业收入（百万元） 97,993 109,464 营业收入增长率 10.29% 11.71% 净利润（百万元） 46,697 52,460 净利润增长率 13.33% 12.34% EPS（元） 37.17 41.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 28.95% 27.68% P/E P/B 48 13.9 43 11.9 2022E 2023E 2024E 127,227 146,605 168,301 16.23% 15.23% 14.80% 62,644 72,75 83,973 19.41% 16.14% 15.42% 49.87 57.92 66.85 27.98% 27.51% 27.04% 36 31 27 10.0 8.5 7.2 5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-03-07 请务必参阅正文之后的重要声明 五粮液2022年前三季度实现营业收入557.80亿元，同比增长12.19%，归母净利润199.89亿元，同比增长15.36%。 2022年行业波动下五粮液彰显品牌力优势，公司内部积极改革，权限下放营销战区，市场运作更加灵活。23年春节动销表现亮眼，一月份动销量和发货量同比增长双位数，宴席场景增长较为亮眼，经销商库存良性，终端库存节后得到有效消化。维持2022-24年归母净利润预测268.8/308.1/351.8亿元，折合EPS为6.93/7.94/9.06元，维持“买入”评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，普五挺价不及预期，市场竞争加剧。 表2：五粮液盈利预测与估值简表 指标202020212022E2023E2024E 营业收入（百万元）57,32166,20974,46384,25295,042 营业收入增长率 14.37% 15.51% 12.47% 13.15% 12.81% 净利润（百万元）19,95523,37726,88430,81435,182 净利润增长率 14.67% 17.15% 15.00% 14.62% 14.18% EPS（元）5.146.026.937.949.06 ROE（归属母公司)（摊薄） 23.28% 23.60% 23.54% 23.46% 23.38% P/B 9.1 7.9 6.8 5.9 5.2 P/E3933292522 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-03-07 请务必参阅正文之后的重要声明6 泸州老窖2022年前三季度实现营业收入175.25亿元，同比增长24.20%，归母净利润82.17亿元，同比增长30.94%。 公司内部动能较足，高度国窖控制配额，保证渠道秩序与价盘稳定，低度国窖在600-700元价格带优势突出，特曲系列增长提速。23年春节动销超出预期，西南等核心区域恢复情况较好、动销双位数增长，全国库存一个多月左右，节后消费趋势延续，特曲60版23年继续规划较高增速。维持2022-24年归母净利润预测为100.97/124.27/150.52亿元，折合EPS为6.86/8.44/10.23元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响动销，高端白酒竞争加剧，费用投放效果不及预期。 表3：泸州老窖盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 营业收入（百万元） 16,653 20,642 营业收入增长率 5.28% 23.96% 净利润（百万元） 6,006 7,956 净利润增长率 29.38% 32.47% EPS（元） 4.10 5.43 ROE（归属母公司)（摊薄） 26.03% 28.37% P/E 60 46 P/B 15.7 12.9 2022E 25,217 2023E 30,335 2024E 35,937 22.16% 20.30% 18.47% 10,097 12,427 15,052 26.92% 23.07% 21.12% 6.86 8.44 10.23 30.24% 30.48% 30.33% 36 29 24 10.9 8.9 7.3 请务必参阅正文之后的重要声明 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为72023-03-07，注：2021/22年总股本分别为14.65/14.72亿股 根据2022年业绩预告，山西汾酒2022年实现营业收入260亿元左右，同比增长30%左右，归母净利润79亿元左右，同比增长49%左右。 公司在不确定的外部环境下彰显经营韧性、超额完成全年目标。产品结构持续优化，22年青花系列收入同比增长达60%，估计收入占比达到40%、较上一年明显提升。公司不断拓展市场，长江以南市场22年收入同比增长超过50%。库存基本在1-1.5个月以内，节后动销维持较快流速。维持2022-24年归母净利润预测79.21/99.52/125.29亿元，折合EPS为6.49/8.16/10.27元，维持“买入”评级。 风险提示：青花系列增长不及预期，省外扩张进展不及预期，市场竞争加剧。 指标 2020 2021 营业收入（百万元） 13,990 19,971 营业收入增长率 17.76% 42.75% 净利润（百万元） 3,079 5,314 净利润增长率 58.85% 72.56% EPS（元） 3.53 4.36 ROE（归属母公司)（摊薄） 31.49% 34.91% P/E 75 61 P/B 23.8 21.4 2022E 26,100 2023E 32,689 2024E 40,141 30.69% 25.25% 22.80% 7,921 9,952 12,529 49.07% 25.64% 25.89% 6.49 8.16 10.27 37.81% 34.91% 32.94% 41 33 26 15.5 11.4 8.6 表4：山西汾酒盈利预测与估值简表 请务必参阅正文之后的重要声明 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为20238-03-07，注：2020/21年总股本分别为8.72/12.20亿股 洋河股份2022年前三季度实现营业收入264.83亿元，同比增长20.69%，归母净利润90.72亿元，同比 增长25.78%，扣非归母净利润88.43亿元，同比增长29.1%。 公司在省内基础稳固，具备较强的抗风险能力。省外重点市场经过调整，亦进入成长通道，特别安徽、河南、浙江等调整后逐渐恢复。产品升级按梯次推进，省外有望逐步起势。公司积极推动内部改革、营销组织下沉、人员激励强化，向上趋势不断兑现。维持2022-24年归母净利润预测为97.5/112.9/132.0亿元，折合EPS为6.47/7.49/8.76元，维持“买入”评级。 风险提示：省内外竞争加剧，新版海之蓝表现不及预期。 指标2020