宏观·周度报告：2月PMI全面回升，全国两会胜利召开

宏观·周度报告 2023年3月5日星期日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 1、中国经济复苏+海外通胀下行是今年的主要交易逻辑。其中，国内方面主要交易的是经济复苏，2月PMI全面回升验证了这个逻辑，尽管政府工作报告一定程度上证伪了强预期，但在经济内生动力修复的大背景下，内需回升仍有持续性。海外方面主要交易的是通胀回落，这一方面涉及到加息的持续性，另一方面涉及到海外经济下行的幅度。目前来看，海外经济短期还是比较强劲的，但这也提升加息的终点利率，同时加剧了未来经济陷入衰退的风险。因此，在多空因素并存，交易逻辑快速切换的背景下，商品指数大概率还是维持震荡走势，同时“内强外弱”的格局也将延续。 1）本周国内商品指数震荡运行，工业品欲扬先抑、农产品高位回落。国内PMI数据公布后，市场对经济复苏预期强化，支撑工业品震荡走高。 2）美国经济存在较强的韧性。1）ISM公布的数据显示美国2月ISM制 造业指数上升至47.7%，为最近六个月以来首次改善，不过仍处于收缩状态，小幅不及预期的48%。2月Markit制造业PMI终值47.3%，创2022年11月以来的终值新高。美国2月份的制造业PM数据体现出需求依然偏弱但原材料成本上涨的滞涨风险。市场对利率升高的担忧在PMI数据公布后有所加剧，后续美联储加息路径仍与通胀、劳动力、经济等数据的变化有关，建议密切跟踪。2）欧元区2月份核心CPI超预期上升，预计3月加息后，欧洲央行利率仍有继续上行的可能。 3）2月PMI全面回升，两会胜利召开。1）2月PMI指数全面回升，呈 现出两个特点，一是，供需两端同步恢复，且生产端的恢复快于需求端的恢复，二是，内外需同步改善，且随着海外经济回暖，外需对国内总需求的贡献由拖累转向支撑。往后看，在加息的滞后影响下，外需仍面临一定的压力，预计在扩大内需战略的推动下，内需恢复将继续成为国内经济复苏的主要推 动力量。2）全国两会胜利召开，政府工作报告将今年的GDP增速目标确定 为5.0%，处于市场大多数预期（5.0-5.5%）的下沿，与此同时，财政、货币、地产等政策的表述较为有限，且基本上沿用了去年底中央经济工作会议通稿的内容。由于今年是政府换届之年，未来经济工作和政策安排还会随着新任政府的上台出现一些变化，所以建议密切关注下一个时间窗口，例如两会闭幕后的总理答记者问、4月政治局会议对于经济工作的部署等。 一、宏观和政策跟踪 1.1PMI超预期回升 中国2月官方制造业PMI52.6，预期50.6，前值50.1。中国2月官方非制造业PMI56.3，预期54.9，前值54.4。中国2月官方综合PMI56.4，前值52.9。 总的来看，2月PMI指数全面回升，呈现出两个特点，一是，供需两端同步恢复，且生产端的恢复快于需求端的恢复，二是，内外需同步改善，且随着海外经济回暖，外需对国内总需求的贡献由拖累转向支撑。主要原因：一是，新冠疫情转为“乙类乙管”之后，疫情对经济的影响持续转弱；二是，各地全力抓好稳增长工作，春节后复工复产、复商复市好于预期；三是，欧美等主要经济体经济出现回暖，带动外需出现明显的改善。 往后看，海外方面，尽管欧美等经济体经济短期存在较大的韧性对外需带来超预期的贡献，但通胀压力仍然较大迫使欧美央行继续收紧货币政策，加息的滞后影响使得未来经济衰退的风险依旧较大，意味着外需仍面临一定的风险。国内方面，预计在扩大内需战略的推动下，内需恢复将继续成为国内经济复苏的主要推动力量，3月两会后更多的稳增长将相继出台并加速落地执行，制造业PMI指数有望维持扩张区间。 60.00 PMI 55.00 60.00 PMI:出厂价格 40.00 PMI:生产 50.00 PMI:主要原材料 购进价格 20.00 0.00 PMI:新订单 45.00 40.00 PMI:原材料库存 PMI:新出口订单 PMI:产成品库存 PMI:进口 PMI PMI:生产 PMI:新订单PMI:新出口订单 2023-02 2023-01 图表1：PMI指数明显回升图表2：PMI分项指标全面回升 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 数据来源：Wind 1.2国内政策跟踪：两会胜利召开 十四届全国政协一次会议、十四届全国大人一次会议分别于3月4日、3月5日在北京召开，其中，市场比较关注的是李克强总理所做的政府工作报告。通读全文，本次报告提出的各项经济量化指标均落在市场预期下的下沿。 今年的GDP增速目标确定为5.0%，处于市场大多数预期（5.0-5.5%）的下沿，与此同时，财政、货币、地产等政策的表述较为有限，且基本上沿用了去年底中央经济工作会议通稿的内容。由于今年是政府换届 之年，未来经济工作和政策安排还会随着新任政府的上台出现一些变化，所以建议密切关注下一个时间窗口，例如两会闭幕后的总理答记者问、4月政治局会议对于经济工作的部署等。 图表3：历年政府工作报告的量化目标 数据来源：央视新闻、政府工作报告 1.3加息预期持续修正 （1）美国经济好于预期 当地时间3月1日，ISM公布的数据显示美国2月ISM制造业指数上升至47.7%，为最近六个月以来首次改善，不过仍处于收缩状态，小幅不及预期的48%。其中，新订单指数回升4.5个百分点至47%，增幅创下2020年以来最大，生产指数回落0.7个百分点至47.3%；新出口订单指数回升0.5个百分点至49.9%，进口订单指数回升2.1个百分点至49.9%。此外，衡量原材料支付价格的物价支付指数为51.3%，大幅高于预期，连续第二个月上涨，自去年9月以来首次重回扩张区间，表明成本上升。同日公布的数据显示，美国2月Markit制造业PMI终值47.3%，创2022年11月以来的终值新高，其中，就业分项指数终值上升至52.5%，创2022年9月以来的终值新高。美国2月份的制造业PM数据体现出需求依然偏弱但原材料成本上涨的滞涨风险。 市场对利率升高的担忧在PMI数据公布后有所加剧，10年期美债收益率一度突破4%达到4.006%，是自去年11月以来的首次。短期利率甚至飙升得更高，6个月期和1年期美债收益率自2007年以来首次突 破5%。目前，美联储掉期市场定价2023年9月的利率峰值升至约5.5%。截至3月5日，据CME“美联储观察”，美联储3月加息25BP的概率为71.6%，加息50BP的概率为28.4%，较之前有所提高。后续美联储加息路径仍与通胀、劳动力、经济等数据的变化有关，建议密切跟踪。 图表4：FedWatchTool加息路径预期图表5：美国国债收益率飙升 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 0.0000 -1.0000 -2.0000 6M-10Y利差美国:国债收益率:6个月美国:国债收益率:10年 数据来源：Wind （2）美国房价连续六个月环比下跌 当地时间2月28日，美国公布的房价数据显示，12月标普凯斯席勒(S&P/CS)全美房价指数连续第六个月下滑，环比下跌0.51%，表现差于预期的下跌0.4%。美国房价持续冷却，去年12月的房价较当年6月的峰值水平累跌4.4个百分点。同比来看，2022年12月的全美房价比2021年同期高出5.8%这一增幅低 于11月的7.6%，也呈走弱趋势。12月20座大城市房价指数同比增4.6%，增幅较11月收窄2.2个百分 点:12月10座大城市房价指数同比增4.4%，增幅较11月收窄1.9个百分点。 同日，美国另一项房价数据FHFA指数显示，12月环比跌0.1%，预期为下跌0.2%，11月前值为下跌0.1%，也呈现房价逐月疲软的态势。2022年以来，伴随着美联储坚定的打击通胀，不断激进加息，抵押贷款利率在一年内翻了一番以上，令美国房地产市场大幅降温。美国30年期房贷利率在去年10月达到7.3%的峰值，随后按揭贷款利率回落明显，在今年1月达到约6%的近期低点，2月又重回升势。上周30年期固定利率抵押贷款的合约利率上涨9个基点至6.71%，创下截至11月11日当周以来的最高水平。 1月美国劳动力市场表现强劲，通胀数据高于预期，美联储已表示倾向于继续提高基准利率以对抗通货膨胀，这意味着近期美国房贷利率可能进一步走高，房价可能进一步走弱。 图表6：美国房地产市场持续降温 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:环比 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:当月同比美国:30年期抵押贷款固定利率 数据来源：Wind （3）欧洲核心CPI超预期上升 3月2日，欧盟统计局公布数据显示，欧元区2月份CPI同比初值上涨8.5%，低于前值8.6%，但高于市场预期，环比上涨0.8%，也高于预期；核心调和CPI初值同比涨幅扩大0.3个百分点至5.6%，远超市场预期。在超预期的通胀数据之后，预计3月加息后，欧洲央行利率仍有继续上行的可能。目前看，欧元区整体消费有所复苏，整体外贸压力和供应链的顺畅程度都有所改善：暖冬的有利影响下，能源危机对欧洲经济的影响暂时消除。从PMI指数可以看出，欧洲服务业景气度相对较高，2022年10月，欧元区制造业和服务业PMI触底,而后开始回升。虽然制造业PMI回升较慢，2023年1月48.8%还位于收缩区间，但服务业PMI回升较快，已经重回扩张区间，带动欧元区综合PMI在2023年1月重回荣枯线之上。 图表7：欧洲PMI有所回升 图表8：欧洲通胀处于高位 80 0 12.00 60 -10 10.00 40 -20 8.00 20 -30 6.00 0 3 5 7 9 1 1 3 5 7 9 1 1 3 5 7 9 1 1 -40 4.00 2.00 0.00 欧元区:制造业PMI 欧元区:服务业PMI -2.00 欧元区18国:消费者信心指数:季调 欧元区:HICP(调和CPI):当月同比 2020-0 2020-0 2020-0 2020-0 2020-1 2021-0 2021-0 2021-0 2021-0 2021-0 2021-1 2022-0 2022-0 2022-0 2022-0 2022-0 2022-1 2023-0 2008-02 2009-04 2010-06 2011-08 2012-10 2013-12 2015-02 2016-04 2017-06 2018-08 2019-10 2020-12 2022-02 数据来源：Wind 二、高频数据跟踪 2.1工业生产逐步恢复 化工：需求有所改善，开工率逐步恢复。需求方面，聚酯产业链多数产品价格上涨，涤纶POY价格、PTA、聚酯切片价格同步上涨。生产端，上周PTA产业链负荷率稳步回升，其中，PTA开工率持稳于73%， 聚酯工厂负荷率升至80%，江浙织机稳步复产，负荷率小幅升至67%。 钢铁：生产稳步回升，需求逐步改善。全国高炉开工率本周上升0.09个百分点至81.07%。目前钢厂 盈利有所改善，开工率稳步回升。本周钢联数据显示，钢材产量继续回升，表需持续改善，总库存继续去化。下游加快复工复产，实际需求出现了季节性回升，下游实际成交逐步回暖。 100.0080.0060.0040.0020.000.00 PTA产业链负荷率:PTA工厂PTA产业链负荷率:江浙织机 PTA产业链负荷率:聚酯工厂 90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.00 高炉开工率(247家):全国 唐山钢厂:高炉开工率 图表9：PTA产业链负荷图表10：钢厂高炉开工