收获唾手可得的果实

招商银行国际全球市场|股票研究|起始 Hongjiu水果(6689港元) 收获低垂的果实 快速成长的香草水果批发商;在购买时启动 红久是中国最大的水果分销商，业务遍及东南亚。凭借其跨区域业务模式，宏久已成功转型为具有行业领先增长的整合者，这源于其竞争优势，包括1）多品牌组合，能够创造品牌资产，从而产生品牌溢价，从而维持价格上涨，2）从原产地直接采购，确保供应稳定性和最佳质量 。在后端，这些举措由具有成本效益的端到端供应链和全国范围的分销网络提供支持，该网络促进了数据流通和价值货币化。相对于宝塔，红酒是一家香草新鲜水果经销商，但现金转换周期要长得多。虽然这似乎引起了市场的注意，但我们认为，管理层已采取适当措施控制对股价的影响。我们认为，除了盈利交付外，市场信心的恢复应该是宏久未来的又一重估催化剂。 宏久既能促进增长，又能提高利润率 根据CIC的数据，我们预计宏久的3年收入复合年增长率为40.0%，超过行业7.8%。我们认为，品牌水果销售组合的加速增长，从2019年的75.9%上升到2024年的90.4%，推动了业绩优异。或者，我们设想榴莲、龙眼和ft竹等的增长将支撑增长，其中红酒无可争议地处于领先地位。两者都应该有助于GPM从2022E的17.5%扩大到2024E的18.1%。 在重新关注业务重点的情况下，OCF的扭亏为盈即将到来 洪久曾经承诺用积极的OCF换取快速增长的业务，这体现在市场领导地位和定价能力上。进入商业周期的新阶段，我们认为宏久将微调其扩张步伐（从之前的100%左右到40%左右），以获得更丰硕的利润率和更健康的现金流。例如，我们认为，该公司将缩短与供应商的提前还款期限，并收紧与下游客户的信贷期限限制，以便在23/24E结束时将其OCF/FCF改造为正数。 估值–该股的交易价格为5.5倍，23年末市盈率 我们的目标价基于8.4倍的23年底市盈率，比IPO以来的估值平均水平高出+1sd。我们认为，该方法反映了1）收入增长速度快于本地/全球同行，2）鉴于贸易消费迅速复苏，对中国重新开放的敏感性相对较高。 (你们12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入(mn)元 5,771 10,280 14,718 20,632 28,150 同比增长(%) 177.8 78.1 43.2 40.2 36.4 净收益(mn)元 3 292 1,477 2,071 2,894 每股收益(元) 0.0 1.5 3.3 4.6 6.4 同比增长(%) 新墨西哥州 新墨西哥州 114.7 40.2 39.7 P/E(x) 厦门市 厦门市 7.8 5.5 3.9 P/B(x) 厦门市 厦门市 1.9 1.4 1.1 Div收益率(%) 厦门市 厦门市 - - - 净资产收益率(%) 新墨西哥州 6.6 25.1 26.0 26.7 净杠杆率(%) 新墨西哥州 14.4 16.9 13.6 6.9 资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 目标价44.0港元上/下行52.8% 买(启动) 中国消费者, 食物和饮料 约瑟夫·黄 (852)39000838 股票数据 Mkt帽(港元mn) Avg3mt/o(mn)港元20.67 52w高/低(港元) 40,381 41.8/10.0 1-mth6.6% 3-mth33.8% 14.1% 21.6% 6-mth美商厦门市 来源:广播 12-mth性价比 (港元) 6689港元 恒生指数(重置) 47 42 37 32 27 22 17 12 7 2 Sep-22 12月22 Mar-23 来源:广播 相关的报告 1.蒙牛乳业（2319HK）–早期消费 主导复苏的落后者–2023年2月21日 2.伊利工业（600887CH）–股价可能会在2023年第4季度–2023年2月21日出现反弹 3.贵州茅台(600519CH) -代理中国消费的复苏2023年2月-06 4.中国消费品–行业的牛市可能会从这里喘口气-31Jan2023 当前价格28.8港元 (mn)932总发行股票来源:广播股权结构邓先生Hongjiu阿里 20.66% 巴巴 11.66% 中国农业 7.68% 来源:广播 分享性能 绝对的相对 请阅读LAST上的分析师认证和重要披露页面1 更多的来自彭博社的报道:RESPCMBR<>或 投资概述 红久是一家国内水果批发商，专门从事榴莲、火龙果、ft竹和龙眼分销。该公司享有多项竞争优势，有助于巩固对新进入者的有效护城河。 强大的品牌使市场领导地位和价格上涨 红酒在榴莲、火龙果、ft竹、龙眼等方面具有显著优势，产量增长迅速且持续增长。凭借其广泛的专业知识和资源 ，该公司已经建立了涵盖14个水果类别的18个品牌的产品组合。为了迎合市场趋势和客户偏好，宏久跨品类推出不同的品牌，每个品牌都代表独特和优质的属性，以更好地区分独特的品质并提高盈利能力。成功的品牌产品不仅能够提高消费者忠诚度，还可以在品牌溢价的推动下提高盈利能力。 从原点直接采购，为新进入者提供有效的护城河 坚持的原则“唯一的地方”(找遍全球,唯有此地），宏久只从提供最佳产品质量的地方采购。值得注意的是，该公司从泰国采购榴莲、龙眼和ft竹，从越南采购火龙果，从智利采购红葡萄和樱桃，从重庆奉节县采购黄桃，从贵州省西丰县采购猕猴桃。我们认为，从原产地直接采购也有助于保持优质和稳定的供应，减轻季节性影响，并享受其产品的成本优势。 图1：2019-21年各地区核心水果采购情况 资料来源:公司数据,CMBIGM 图2：2019-21年按地区划分的其他水果采购 资料来源:公司数据,CMBIGM 管理良好的端到端供应链和遍布全国的销售网络 宏久在全国拥有19家销售分公司和60个分拣中心。该公司战略性地将其销售分支机构设在当地的水果批发市场，以最大限度地扩大其服务半径。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 2 宏久通过消除价值链上多层中介机构造成的传统冗余和低效率，重塑了行业。通过这种方式，该公司拥有1）战略性地建立了配备先进光学分级技术的水果加工厂，可以对每批水果进行分析和分级，并更好地符合消费者的口味，2）利用HJ星桥系统进一步促进供应链的数字化控制和整合，以及3）建立分拣中心，将一批水果分成不同的规模，并将它们包装成不同规格的小包装产品。可根据要求随时出售。这大大节省了客户在供应链上的时间和精力。 财务分析 我们预计2021-24E年收入将以40%的3年复合年增长率增长，以品牌水果收入50%的复合年增长率为首 。同时，鉴于品牌收入份额较高，我们预计宏久的混合GPM将逐渐以每年0.2个百分点的速度增长，从2022E年的17.5%上升到2024年的18.1%。尽管如此，不断增长的销售费用比率将抵消上升趋势，并带来稳定的12.8%的息税前利润率。 我们预计OCF/FCF将在23/24E结束时转为正值。在我们看来，宏久已经用积极的OCF换取了一个具有市场领导地位和定价权的快速增长的业务。进入新的业务周期，我们认为宏久将放慢扩张步伐，以换取更丰硕的利润率和更健康的现金流。同时，公司还将缩短与供应商的预付款期限，收紧与下游客户的授信期限。 （元锰） 30,000 2021-26-eCAGR: 28150 25,000 20632 20,000 15,000 2019-21CAGR: +122% 14718 10280 10,000 5771 5,000 2078 0 2019年202020212022e2023e2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图3：2019-24年收入趋势和增长图4：2019-24年经营现金流 （元锰）600 400 200 366.5 26.7 0 (200) (400) (600) (800) (1,000) 2019年202020212022e2023e2024e -229.6 -449.8 -804.4 -981.6 (1,200) 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 估值和风险 宏久的交易价格为5.5倍，当市场似乎已经消化了2022年相对紧张的OCF时，与同行相比，这是一个很大的折扣。我们的目标价基于8.4倍的23E末市盈率，比其估值平均值高出+1sd。我们认为，该方法反映了1）收入增长速度快于本地/全球同行，2）鉴于贸易消费迅速复苏，对中国重新开放的敏感性相对较高。 投资风险-品牌、极端天气、竞争和供应稳定性。 公司概述 关于Hongjiu 图5：在香港交易所上市后的股权结构 资料来源:公司数据,CMBIGM 图6:公司的里程碑 一年关键事件 2002·公司前身重庆红酒果实有限公司成立 2011泰国公司扩大其业务 2013 ·重庆宏久果业有限公司改制为股份有限公司，名称变更为重庆红久果业有限公司公司首先推出了自有品牌 公司开始在CSTC上市 2015·公司被中国水果营销协会评为“2015年度中国水果行业百强企业” ·公司被中国农业农村部认定为“农业产业化国家重点龙头企业” ·公司被中国水果营销协会评为“改革开放40周年水果行业领军单位” ·公司被国务院扶贫开发领导小组办公室授予“扶贫攻坚运动龙头民营企业——万家企业扶贫万村” 2019 2017·公司将业务扩展到越南，并在智利成立子公司 2020·公司收入超过50亿元人民币，在菲律宾成立子公司 2022·本公司于香港联交所上市（股份代号：6689） 资料来源:公司数据,CMBIGM 经验丰富的管理团队 图7:管理团队形象 彭先生他 51年老6月15日6月15日 经理 加入公司的 主任预约日期 的名字年龄日期位置责任 邓先生 Hongjiu( 鄧洪九) 51年老 董事长、执行董事负责公司整体战略规划及主持董事会事务 oct-02oct-02 江女士 执行董事,一般 Zongying 50岁 Oct-02Apr-13监督公司的运营和管理 (江宗英) 执行董事、执行副总经理、总经理 监督及管理本公司的日常运作及各职能部门的运作 (彭何) 杨先生 Junwen( 楊俊文) 48年老 dec-0510月19 执行董事、副 公司超市运营的渠道发展及战略规划 总经理 领导与财务管理相关的工作 谭恩美博 (譚波)42年老5月10日apr-13 资料来源:公司数据,CMBIGM 执行董事、副 总经理、董事会秘书公司及其子公司、融资和投资者关系管理及信息披露 强大的品牌推广使市场领导地位和加价成为可能 红久是一家国内水果批发商，专门从事榴莲、火龙果、ft竹和龙眼分销。在我们看来，在其所有核心竞争力中，强大的品牌组合是公司成功的关键，因为它不仅使宏久在同质竞争中与其他同行区分开来，而且还使公司能够获得溢价，从而推动未来几年的利润率扩张。 榴莲、火龙果、ft竹和龙眼的明确领导 红酒在榴莲、火龙果、ft竹和龙眼方面表现出显著优势，产量增长迅速且不断增加。根据CIC的数据，这四种水果的总零售价值将在2021年至2026年期间以16.6%的复合年增长率增长，从人民币1，056亿元增长至人民币2，280亿元人民币。特别是榴莲已成为中国最大的进口水果品类，2021年在中国的零售价值为524亿元人民币。在零售价值为100亿元+的榴莲中，CIC预计榴莲在未来5年将以20.1%的复合年增长率增长最快，到2026年销售额为1306亿元人民币。 图8：宏久的品牌组合及其主要水果SKU的增长前景 资料来源:公司数据,CMBIGM 在过去的20年里，宏久一直专注于这些水果类别，并与全球供应商建立了良好的关系。考虑到红久在供应链管理方面的内部能力，我们认为红牛已经准备好将增长趋势货币化，并保持其在细分市场无可争议的领导地位。值得注意的是，红久是最大的榴莲国内经销商，2021年市场占8.3%。该公司也是ft竹、火龙果和龙眼的前五大分销商，分别占有2.2%、6.1%和2.8%的市场份额。 图9:前5名经销商的市场份额20