宏观策略周报：两会前后国内政策总体平稳，美国加息预期进一步抬升

中信期货研究|宏观策略周报 2023-02-26 两会前后国内政策总体平稳，美国加息预期进一步抬升 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 从货币政策执行报告来看，我国货币政策仍是中性基调，与去年年底中央经济工作 会议定调总体一致，预计两会发布的货币政策仍将维持中性基调。从全国财政工作会议信息来看，我国财政政策并没有超预期变化，预计两会发布的财政政策也不会显著超预期。美国2月份Markit服务业PMI大幅升高，这可能意味着即将公布的 美国2月份非农就业也好于预期，并推动美国加息预期进一步抬升。 中信期货商品指数日涨跌周涨跌 -2.0%0.0%2.0%4.0% 商品有色金属贵金属农产品能源化工黑色建材沪深300上证50中证500 5年期国债 10年期国债 摘要： 从央行货币政策执行报告来看，我国货币政策仍是中性基调，与去年年底中央经济工作会议定调总体一致，预计两会发布的货币政策仍将维持中性基调。2月24号央行发布《2022年第四季度中国货币政策执行报告》，对货币政策的表述与去年年底中央经济工作会议的定调总体一致。今年货币政策要“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，这意味着货币政策总体是中性基调。当前我国经济仍然面临一些压力，因此市场对货币宽松有一定期待。2月份MLF与LPR利率均维持不变再次证伪了货币宽松预期。央行货币政策执行报告表示“既着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持，又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”，这回答了为何货币政策不再放松。防疫政策优化后国内经济按照预期逐步恢复，货币政策暂时不需要调整；我们预计两会发布的货币政策仍将维持中性基调。 从全国财政工作会议信息来看，我国财政政策并没有超预期变化，预计两会发布的财政政策也不会显著超预期。2月22号财政部官网发布财政部部长在全国财政工作会议上的讲话内容，其中财政政策的表述与去年年底中央经济工作会议的定调总体一致。防疫政策优化后我国经济已经快速恢复；虽然目前宏观经济仍面临一些压力，部分微观市场主体仍面临一些困难，但这些压力总体可以承受，财政政策没必要大幅宽松。因此，我们预计两会发布的财政政策也不会显著超预期。 美国2月份Markit服务业PMI大幅升高，这可能意味着即将公布的美国2月份非农就业也好于预期，并推动美国加息预期进一步抬升。2月份MarkitPMI初值显示发达国家服务业表现普遍好于预期。美国、欧元区、日本、英国2月份服务业PMI初值分别为50.5%、53.0%、53.6%、53.3%，较1月份分别回升3.7、2.2、1.3、4.6个百分点。这可能有两个原因。一是美国通胀的回落与欧元区能源价格的大幅回落提振了居民消费信心，进而推升了服务消费。二是由于疫情的影响，发达国家服务消费仍未完全修复，仍存在一定的修复空间。除了服务业表现好于预期之外，上周公布的美国1月份PCE同比与核心PCE同比也好于预期，并且较前值均回升1.0个百分点。这些数据的超预期表现使得上周美联储加息预期进一步抬升。服务业对就业的拉动作用较强；2月份美国服务业的较好表现可能使得美国2月份非农数据超预期，进而推动美联储加息预期进一步抬升。 风险提示：国内经济修复不及预期，海外地缘政治不确定性加大 宏观研究团队 研究员：刘道钰 021-80401723 liudaoyu@citicsf.com从业资格号:F3061482投资咨询号：Z0016422 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、两会前后国内政策总体平稳，美国加息预期进一步抬升 全国人大与政协会议将分别于3月5日与4日在北京开幕，市场密切关注两会将释放的政策信号。 从2月24号发布的货币政策执行报告来看，我国货币政策总体仍是中性基调，与去年年底中央经济工作会议定调总体一致，预计两会发布的货币政策仍将维持中性基调。2月24号央行发布《2022年第四季度中国货币政策执行报告》，对货币政策的表述与去年年底中央经济工作会议的定调总体一致。今年货币政策要“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，这意味着货币政策总体是中性基调。当前我国经济仍然面临一些压力，因此市场对货币宽松有一定期待。2月份MLF与LPR利率均维持不变再次证伪了货币宽松预期。央行货币政策执行报告表示“既着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持，又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”，这回答了为何货币政策不再放松——因为过度的货币宽松会导致长期金融风险累积、推高物价、增加汇率贬值压力。防疫政策优化后国内经济按照预期逐步恢复，货币政策暂时不需要调整；我们预计两会发布的货币政策仍将维持中性基调。 图表1：最近货币财政政策相关表述与去年年底中央经济工作会议表述的对比 最近货币财政政策相关表述去年年底中央经济工作会议表述 《2022年第四季度中国货币政策执行报告》中关于货币政策的表述： 稳健的货币政策要精准有力。要搞好跨周期调节，既着力支持扩大内需，为实体经济提供更有力支持，又兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡 货 和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，稳固对实体经济的可持续支持力度。保持 币 流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长，保持货币供应量和社会融资规模增 政 速同名义经济增速基本匹配，助力实现促消费、扩投资、带就业的综合效应。 策 结构性货币政策工具聚焦重点、合理适度、有进有退，引导金融机构加强对普 惠金融、科技创新、绿色发展等领域的金融服务，推动消费有力复苏，增强经济增长潜能……守住不发生系统性金融风险的底线。 稳健的货币政策要精准有力。要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，强化金融稳定保障体系。 财 政 政策 财政部部长在全国财政工作会议上的讲话： 2023年积极的财政政策要加力提效……重点要把握5个方面：一是完善税费支持政策，着力纾解企业困难。二是加强财政资源统筹，保持必要支出强度。统筹宏观调控需要和防范财政风险，加大财政资金统筹力度，优化组合财政赤字、专项债、贴息等工具，适度扩大财政支出规模，为落实国家重大战略任务提供财力保障……更加注重可持续。三是大力优化支出结构，不断提高支出效率……围绕推动高质量发展，积极支持科技攻关、乡村振兴、区域重大战略、教育、基本民生、绿色发展等重点领域。四是均衡区域间财力水平，促进基本公共服务均等化。五是严肃财经纪律，切实防范财政风险。硬化预算约束……规范地 方政府融资平台公司管理，牢牢守住不发生系统性风险底线。 积极的财政政策要加力提效。保持 必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。要加大中央对地方的转移支付力度，推动 财力下沉，做好基层“三保”工作。 资料来源：中信期货研究所 从2月22号发布的全国财政工作会议信息来看，我国财政政策并没有超预期变化，预计两会发布的财政政策也不会显著超预期。2月22号财政部官网发布财政部部长在全国财政工作会议上的讲话内容，其中财政政策的表述与去年年底中央经济工作会议的定调总体一致。2023年我国政策政策基调是“积极的财政政策要加力提效”。同时，2023年财政政策要“更加注重可持续性”，这意味着中央财政加力空间是有限度的；2023年财政政策还要“切实防范财政风险”，这主要指地方财政风险，因此地方专项债也不太可能显著扩大规模。防疫政策优化后我国经济已经快速恢复；虽然目前宏观经济仍面临一些压力，部分微观市场主体仍面临一些困难，但这些压力总体可以承受，财政政策没必要大幅宽松。因此，我们预计两会发布的财政政策也不会显著超预期。 美国2月份Markit服务业PMI大幅升高，这可能意味着即将公布的美国2月份非农就业也好于预期，并推动美国加息预期进一步抬升。2月23号发布的2月份MarkitPMI初值显示发达国家服务业表现普遍好于预期，而制造业仍然偏弱。其中，美国、欧元区、日本、英国2月份服务业PMI初值分别为50.5%、53.0%、53.6%、53.3%，较1月份分别回升3.7、2.2、1.3、4.6个百分点；制造业PMI初值分别为47.8%、48.5%、47.4%、49.2%。服务业的显著回升可能有两个原因。一是美国通胀的回落与欧元区能源价格的大幅回落提振了居民消费信心，进而推升了服务消费。去年下半年以来美国消费者信心指数总体趋于回升，与通胀同比回落趋势同步；今年1月份与2月份美国消费者信心指数进一步回升。去年四季度以来欧元区消费者信心指数也出现了显著回升，与欧元区能源价格大幅回落同步。二是由于疫情的影响，发达国家服务消费仍未完全修复，仍存在一定的修复空间。截至今年1月份，美国居民服务消费实际支出相对于疫情前（2020年2月）增长4.2%，仍落后于整体消费支出7.7%的增幅。除了服务业表现好于预期之外，上周公布的美国1月份PCE同比与核心PCE同比也好于预期，并且较前值均回升 1.0个百分点。这些数据的超预期表现使得上周美联储加息预期进一步抬升。服 务业对就业的拉动作用较强；2月份美国服务业的较好表现可能使得美国2月份非农数据超预期，进而推动美联储加息预期进一步抬升。 图表2：美国Markit制造业与服务业PMI图表3：欧元区Markit制造业与服务业PMI 美国制造业PMI美国服务业PMI欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI 75 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表4：美欧消费者信心指数图表5：美国居民收入与支出相对于2020年2月的变化(%) 120 100 80 60 40 美国:密歇根大学消费者信心指数欧元区19国:消费者信心指数:季调 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 2023年1月美国居民收入与支出相对于2020年2月的变化(%) 43.6 26.5 27.3 22.1 17.5 17.5 7.7 9.9 4.2 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20-30.0 0-35.0 2019-012019-102020-072021-042022-012022-10 个人总个人消耐用品非耐用收入费支出品 服务个人消 费支出:不变价 耐用非耐用服务:品:不品:不不变价变价变价 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表6：美国PCE与核心PCE同比图表7：美国服务生产与商品生产新增非农就业人数(万人) 美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比服务生产:新增非农就业人数商品生产 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 2019-012020-012021-012022-012023-01 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2019/012020/01 2021/012022/012023/01 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 3月加息25BP的概率 加息50BP的概率 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 图表8：美联储3月加息25或50BP概率图表9：美联储加息概率 0% 2023/1/32023/1