打造平台型轻量化企业，开启二次成长曲线

深耕汽车轻量化领域，打造平台型轻量化企业。旭升集团二十年深耕汽车轻量化领域，主要从事精密铝合金汽车零部件和工业零部件的研发、生产和销售，借由核心客户T客户爆款车型放量收入规模持续提升，2022年Q1-Q3实现营收32.65亿元，同比+62.3%。公司成本把控出色，盈利能力居同业公司前列，受益于铝合金大宗原材料价格回落，公司净利润率企稳回升，2022年Q1-Q3实现归母净利润4.85亿元，同比增长46.2%。公司通过募资扩产持续提升产能，在建项目投产后总产值有望达到150亿元以上，支撑公司向平台型轻量化企业进军。 铝合金轻量化市场持续扩容，自主轻量化公司成长空间广阔。铝合金材料覆盖场景宽、应用空间广，在交通运输、储能、消费电子、通信等多个领域均有应用，根据Precedence Research测算，2022年全球铝合金压铸市场空间达到826.7亿美元，2027年预计达到1169亿美元。车载铝合金领域，受益于汽车电动化快速发展，汽车轻量化需求推动车用铝合金市场扩容，我们测算全国乘用车铝合金市场空间在2025/2030年分别为417/581亿美元。压铸行业发展历史悠久，国外公司具备先发优势占据主要市场份额，据我们测算，旭升集团、爱柯迪、文灿股份、广东鸿图等上市企业国内市场份额均在个位数，头部铝合金压铸企业有望通过“国内市场扩张+份额提升+海外产能转移”实现营收持续增长。 压铸/锻造/挤压三大工艺全覆盖，产品拓展开拓第二成长曲线。公司是行业内少有的同时掌握压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺以及量产能力的企业，能够为客户提供系统性汽车轻量化解决方案，客户覆盖赛科利、采埃孚、宁德时代等汽车Tier1公司，T客户、蔚来、长城、比亚迪等主流整车公司，同时拓展家用储能以及消费类的铝瓶业务，2022年公司获得国内某新能源汽车客户定点项目14个，收到欧洲某餐饮设备、奶油充电器等产品进口商和分销商的铝瓶产品定点，收到国外某新能源客户家居储能产品定点，第二曲线初显，业务实现多维度、宽领域发展。同时，在行业整体政策和业务拓展驱动下，公司有望在海内外加速异地产能建设，助推营收进一步增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司22-24年营收预测为45.3/70.4/95.1亿元，同比分别为+50%/+55%/+35%，归母净利润分别为7.0/10.5/14.6亿元，同比分别为+68%/+51%/+39%，对应EPS分别为1.04/1.58/2.19元，对应PE分别为38.9/25.7/18.5倍，我们认为公司持续拓展产品品类优化客户结构，有望成长为轻量化平台型企业，维持“买入”评级。 风险提示：芯片供应短缺超出预期，下游需求复苏不及预期，铝合金价格波动超出预期 1.铝合金材料具备性能优势，全球市场空间广阔 1.1.节能+高效+轻量化，铝合金压铸市场不断扩大 有色金属压铸工艺具备悠久的历史，铝合金作为轻质合金能够在不减少强度的情况下制造非常轻便的零件，是有色合金铸造中非常重要的一环。除此之外它还具备耐腐蚀性、高强度/重量比、优异的导电性以及高可回收性等优点，目前广泛采用的高压压铸工艺能够有效的提升生产效率，降低成本，因此受到了各行各业的青睐。 1.1.1.交通运输占据最大市场份额，亚太地区具备最快增速 铝合金压铸产品在交通运输(汽车、飞机、铁路)、工业、建筑业(窗户、幕墙、预制建筑）、电子连接器、耐用消费、能源(储能)等领域都得到广泛的应用。其中最大的应用领域还是来自于交通运输，根据Grand View Research的数据，2021年铝合金压铸市场中交通运输领域（汽车、飞机、铁路）所占到的份额达到64%，是最重要的应用领域。 图1：铝合金高压压铸过程 图2：全球铝合金市场份额分布（2021年） 亚太地区是汽车工业最为强大的地区，中、日、韩三国以及印度处于汽车生产的前沿，不断增长的汽车行业，工业部门以及通信行业相关的需求不仅使得亚太地区占据最大的铝合金压铸市场份额，也具备最高的增速，根据MordorIntelligence和StraitsResearch数据测算，2022年全球汽车铝合金压铸零部件市场空间达到259亿美元，其中亚太地区占比达到47.2%，2022-2030年复合增速约为6.1%，欧洲/北美地区的复合增速分别为4.3%以及5.9%。 图3：全球铝合金汽车零部件市场地域占比（2022年） 图4：全球不同区域铝合金市场增速概览 动力系统->三电+结构件+底盘，车用铝合金用量增长。在燃油车时代，汽车铝合金零部件核心用于汽车发动机缸体以及变速箱外壳，单车用量有限。受益于汽车电动化快速发展，车用铝合金适用范围快速扩展，从三电系统（电池、电驱、电控）壳体->底盘系统（转向节、控制臂、转向节）->车身结构件（减震塔、纵梁、底板总成）以及中小精密压铸件等不断增加，推动车用铝合金零部件市场快速增长，根据Motor Intelligence测算，2027年全球汽车零部件铝合金压铸市场空间有望达到376.6亿美元，复合增长率>7%。 图5：车用铝合金应用范围扩展 图6：全球车用铝合金压铸零部件市场空间/亿美元 1.1.2.储能+消费+工业级别应用，市场空间进一步打开 除了汽车、飞机等交通运输相关的应用之外，铝合金压铸工艺可以在储能、消费电子、通信等多个领域进行应用，根据Precedence Research测算，2022年全球铝合金压铸市场空间达到826.7亿美元，是汽车零部件铝合金压铸市场的数倍，2027年预计达到1169亿美元。 图7：储能+消费电子+通信等应用领域扩展 图8：全球铝合金压铸市场测算/亿美元 1.1.3.环保+轻薄可靠，铝瓶逐步成为消费领域新趋势 在消费领域，铝材因为耐腐蚀性、耐用性以及可回收的特性逐步受到品牌商和消费者的青睐。铝瓶目前主要用于食品饮料、化妆品、个人护理产品和药品领域，卓越的外观能够给消费者带来高端产品的感觉，同时铝瓶易于做出螺纹封口以便与其它设备（如泵或者喷雾剂）进行配对。越来越多的品牌开始从传统的塑料和玻璃瓶、罐子和其它类型的包装过渡到铝包装。包括英国的Rewater，美国的Heart Water、Open Water、Path Water，日本的MUJI、国内的北京二锅头等。根据PrecedenceResearch测算，全球铝罐（包括易拉罐及铝瓶）市场空间到2027年预计达到744亿美元，复合增长率5.4%。 图9：PathWater铝瓶瓶装水产品及内部结构 图10：全球铝罐市场规模/亿美元 目前常见的碳酸饮料和啤酒相关的包装，基本采用铝冲压而成的两片罐，这种包装比较薄，若内部环境没有压力，则很容易变形，若饮用水类无压力液体装入后，在堆叠的情况下很容易变形。2000年左右诞生于美国的冲击挤压（Impact Extrusion）技术，目前得到普遍的推广，成为铝瓶产品的主要加工技术之一。根据DATA BRIDGE测算，2021-2028年全球铝瓶市场有望以12.2%的复合增长率增长，较铝罐复合增长率更快。 1.1.4.新能源整体进入爆发期，家庭储能渗透率快速提升 储能系统是解决可再生能源不稳定性的必要条件，随着新能源产业链整体进入爆发期，储能市场变得非常重要。对于家用储能来说，通常与户用光伏系统配合使用。在能源转型和电价及补贴推动下，家庭储能渗透率快速提升。 特斯拉2015年推出家用储能系统PowerWall系列，根据公司披露，截至2021年底已经完成25万套的累计装机量，2022年三季度公司所有储能系统装机2.1GWh，同比+62%。根据Brandessence测算，全球家用储能市场2028年有望达到379亿元，2021-2028年复合增速达到22.15%，具备非常大的增长潜力。 图11：Tesla Power Wall产品参数 图12：全球家用储能市场规格/亿美元 1.2.借助原材料+人力资源优势，新能源提速助推国内市场增长 新能源车渗透率提升助推车用铝合金用量快速增长。受益于补贴政策的激励以及新能源相关产业链的逐步完善，国内乘用车新能源渗透率快速提升，根据乘联会数据披露，截至2022年10月国内新能源车渗透率已经达到30.9%。 相较于传统燃油车，新能源车（EV+PHEV）因为整车重量以及续航的原因，铝合金单车用量有大幅提升，根据国际铝业协会测算，2021年国内燃油车单车铝合金用量为145.2kg，EV/PHEV车型平均单车铝合金用量分别为173.1/206.8kg，随着节能减排标准提升，铝合金用量持续增长，预计到2025年燃油车/EV/PHEV三类车型的铝合金单车用量分别为179.8/226.8/238.3kg。 图13：国内乘用车新能源渗透率快速提升 图14：中国单车铝合金用量测算（kg/车） 基于单车铝合金用量以及燃油车及新能源车市场占比假设，我们测算全国乘用车铝合金市场空间在2025/2030年分别为417/581亿美元，2022-2025年CAGR为15.3%，增速高于亚太地区整体增速。 铝合金的加工工艺包括轧制、挤压、锻造和铸造，按照位置和所需性能的不同，采用不同的加工工艺。根据2018年发布的《铝合金在新能源汽车工业的应用现状及展望》中的内容，各类铝合金工艺在汽车上的使用比例大约为：铸造77%，轧制10%，挤压10%，锻压3%，铸造工艺是车用铝合金最为重要的加工工艺。 图15：全国乘用车铝合金市场空间测算/亿美元 图16：车用铝合金加工工艺占比 全球最大原材料生产基地，具备采购成本优势。我国是铝合金压铸原材料氧化铝最大的生产国，根据国际铝业协会的数据，2021年生产氧化铝约7526万吨，占据全球氧化铝生产总量的56%，是最大的铝合金原材料出口国，丰富的原材料供应为国内的铝合金压铸企业提供了采购成本优势。 图17：全球各地区历年氧化铝产量/千吨 2.海外企业集中度高，营收增长相对平缓 2.1.海外市场配套成熟，头部企业相对集中 充分竞争行业，海外企业头部集中度相对更高。就全球范围来说，压铸行业是充分竞争的领域，各个发达国家的压铸企业经营历史较长，经营规模较大，且在技术、客户资源方面有较强的优势，领先于国内大多数汽车压铸件生产企业。其中墨西哥的Nemak、加拿大的Marinrea Honsel、Linamar以及德国的Rhein mentall属于规模领先的企业。 图18：海外主要压铸企业营收/亿美元 图19：全球铝合金头部企业市占率 海外头部企业产品集中在动力系统，成长性偏弱。对于海外头部汽车零部件压铸企业来说，核心的产品主要是传统燃油车的发动机缸体以及变速箱壳体，叠加海外（欧美）乘用车整体增速近年来相对疲弱，各家企业营收近年基本保持稳定。 图20：全球头部压铸企业历年营收/亿美元 图21：Nemak各区域营收占比 重资产行业，产能扩张助推营收增长。压铸行业数据重资产投入行业，营收增长前提是产能持续投放，Marinrea Honsel公司2010-2014年在欧洲的营收增长，欧洲的固定资产同步持续增长。同时，因为发动机缸体以及变速箱壳体等重量在20kg以上，较难远程运输，因此需要在各地就近建厂完成产能供应，若客户需求发生波动，各工厂之间产能难以及时调配。 图22：Marinrea Honsel欧洲营收及固定资产/亿美元 图23：Marinrea Honsel全球工厂布局 2.2.能源+人工成本压力，海外企业产能扩张节奏放缓 根据国内上市企业报表测算，电力+天然气等能源成本在压铸企业的成本构成中，占据了5-10%的比例，同时，直接人工成本在成本构成中占据了8-15%的比例。能源成本和人力成本的大幅提升，致压铸企业毛利和利润的快速下降。 图24：压铸企业成本构成 受到俄乌冲突以及疫情的影响，欧洲能源价格2021-2022年有较大幅度的增长，根据世界银行披露的欧洲天然气价格变化，可以看到2022年天然气价格最高时是2020年低点价格的20倍，能源价格的提升对欧洲压铸企业的经营带来较大的成本