受益于ChatGPT类生成式AI创新周期，云计算与智能驾驶驱动业绩增长

百度集团-SW（9888.HK） 公司研究/公司点评 受益于ChatGPT类生成式AI创新周期，云计算与智能驾驶驱动业绩增长 2023-02-28 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： AI创新驱动公司未来业绩成长，“文心一言”内测即将完成 收盘价（港元）134.00 近12个月最高/最低（港元）166.3/73.7 总股本（百万股）2,764 流通股本（百万股）2,205 流通股比例（%）79.77 总市值（亿港元）3,704 流通市值（亿港元）2,955 公司价格与沪深300走势比较 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·深度报告：哔哩哔哩-W（9626.HK）：系列深度（1），详解B站生态护城河及用户规模天花板2023-02-23 ·深度报告：从ChatGPT等生成式AI的算力开销及商业化潜力，看微软和谷歌面临的挑战2023-02-21 ·公司深度：遥望科技(002291.SZ)：多引擎驱动收入增长，大中台彰显规模效应2023-01-18 2023年初由美国OpenAI公司研发的AI模型ChatGPT不断走向公众视野，引发了市场对于生成式AI技术应用落地的关注。2023年2月7日，百度也官宣了“文心一言（ERNIEBot）”大模型项目，该模型具备跨模态、跨语言的深度语义理解与生成能力。文心大模型包括NLP大模型，CV大模型，跨模态大模型，和生物计算大模型。百度在人工智能技术领域具有全栈开发能力，在百度定义的人工智能的四层架构中均有布局；这四层包括硬件层（含底层的芯片），深度学习框架层，模型层以及应用层（搜索引擎）。文心一言将于2023年3月完成内测，未来有极大希望与百度的搜索引擎业务产生协同效应。截止至目前，中信银行，隆基绿能，上海报业集团，风语筑，海马汽车等各行各业的知名企业均已经宣布接入文心一言。 广告业务走向复苏 公司22Q4百度核心收入257亿元，同比下降1%。百度核心的主要收入来源于广告业务。公司22Q4广告业务收入约为181亿元（21Q4广告收入191亿元），同比下降约6%左右。22Q4全国疫情多点爆发，医疗，招商加盟和生活服务等领域的广告主广告投放意愿下降；如果随着全国疫情好转，以上在疫情中受到压制的板块强势反弹，23Q1广告收入有希望持平至转正。 智能云收入放缓利润改善 22Q4百度核心中的非广告业务收入76亿元，同比上升约11%，主要由智能云驱动。智能云业务的亏损在大幅缩窄，高回报率的项目的比例不断提升，亏损项目数量不断缩减。百度ACE智慧交通已经在69个城市相继获得了项目订单，相比去年新增了35个城市的订单，这些城市 的累计订单金额均在1000万人民币以上。由于实体经济企业数字化升级转型的市场需求依然旺盛，同时公司有较深技术储备（具备硬件层、架构层、模型层、和应用层的全栈开发能力及开发经验），有较强的项目实施能力和人才储备，所以，23Q1随着疫后复苏，公司23Q1云业务有望维持正增长，同时公司全年云业务增速仍然有较大希望跑赢行业平均增速。 智能驾驶持续迭代，2025年之后有望贡献有意义的收入 22Q4，公司的自动驾驶出行服务平台萝卜快跑(ApolloGo)已经提供了 561,000次乘车服务，同比增长162%。截止至2023年1月末，萝卜 快跑累计乘车单数超过200万单。萝卜快跑也于22年12月30日获得了北京第一个无安全员自动驾驶测试许可，准许在北京亦庄地区的公路上开展测试。公司智能驾驶业务未来的主要驱动因素包括萝卜快跑， ASD平台及配套硬件（智能座舱，AVP/ANP，高清地图-HDMap），ACE交通引擎和百度集度。ACE交通引擎收入形式主要以获得城市智能交通项目的订单为主，项目包括通过使用AI及云技术对城市现有的交通系统进行数字化升级改造，打通“自动驾驶”和“车路协同”；其应用生态的领域包括智能信控，智能停车，交通治理，智能公交，智能货运，智能车联和园区内自动驾驶等。百度集度为百度和吉利合作的智能汽车品牌，2022年6月百度集度首款汽车机器人概念车JIDUROBO-01问世，2023年1月百度集度的概念车JIDUROBO-2在广州车展上展出。百度智能驾驶领域有望于2025年之后开始贡献有意义的收入。 投资建议 公司为中国老牌互联网企业，具有经过长期验证的技术实力和商业化视野。广告业务为公司长期贡献稳定收益，技术创新驱动的智能云和智能驾驶业务有望成为公司未来业绩的增长点。按人民币口径计算，我们预计公司23/24/25年营业收入为1376.49亿元/1515.08亿元/1660.65亿元(前值：23/24年对应1388.3亿元/1569.1亿元)；23/24/25年归母净利润(Non-GAAP)为218.38亿元/258.56亿元/269.66亿元(前值：23/24年对应207.08亿元/233.37亿元)，对应P/E为15.1倍/12.8倍/12.2倍。根据SOTP估值法，给予公司2023年4,491亿元港元估值，对应目标价162元港元，维持“买入”评级。 风险提示 AI大模型训练投入研发成本及资本开支过大，项目投入的回报率不及预期；智能云业务亏损项目缩减进度不及预期，新订单数量扩张节奏不及预期；宏观经济下行，广告主投放意愿减弱 主要财务指标 主要财务指标（百万RMB） 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 123,675 137,649 151,508 166,065 收入同比（%） -0.66% 11.30% 10.07% 9.61% 归母净利润 7,559 14,449 18,015 19,058 归母净利润(Non-GAAP) 20,680 21,838 25,856 26,966 归母净利润(Non-GAAP)同比 9.8% 5.6% 18.4% 4.3% 毛利率（%） 48.30% 46.99% 49.55% 50.39% ROE（%）(Non-GAAP) 9.25% 9.18% 10.10% 9.81% 每股收益(Non-GAAP) 7.5 7.9 9.4 9.8 P/E(X) 13.3 15.1 12.8 12.2 EV/EBITDA 8.1 8.0 6.3 5.7 资料来源：公司年报，Wind，华安证券研究所 图表1百度集团-SW业绩预测拆分(2021-2023E) 单位：百万人民币 2021 2022 2023E 2023Q1E 营业收入 百度集团 124,493 123,675 137,649 30,832 yoy 16.3% -0.7% 11.3% 8.5% 百度核心 95,163 95,431 105,872 22,990 yoy 20.9% 0.3% 10.9% 7.5% 爱奇艺 30,554 28,998 32,437 8,012 yoy 2.9% -5.1% 11.9% 10.1% Elim&adj. (1,224) (414) (660) (170) 归母净利润(Non-GAAP) 百度集团 18,830 20,680 21,838 4,605 yoy -14.5% 9.8% 5.6% 18.7% %营业收入 15.1% 16.7% 15.9% 14.9% 百度核心 21,292 19,935 21,470 4,037 yoy -15.5% -6.4% 7.7% 6.1% %营业收入 22.4% 20.9% 20.3% 17.6% 爱奇艺 (4,487) 1,284 2,331 833 yoy 81.5% 414.1% %营业收入 -15.3% 4.5% 7.3% 10.6% 资料来源：公司年报，Wind，华安证券研究所 图表2百度(BIDU.US)P/EBand（周频，前复权，forwardP/E） 600 500 400 300 200 100 0 2018/3/22019/3/22020/3/22021/3/22022/3/2 BIDU.US收盘价(USD)6.097x4.964x3.830x2.696x 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 利润表单位：百万元资产负债表单位：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入124,493123,675137,649151,508166,065现金及现金等价物36,85053,15671,26694,714115,117 增长率-0.30%-0.66%11.30%10.07%9.61%金融资产及短期投资143,243120,839120,839120,839120,839 营业成本64,31463,93572,97376,43382,386应收款项合计9,98111,7338,4719,23910,170 %销售收入51.66%51.70%53.01%50.45%49.61%其他流动资产23,24127,12225,09026,10625,598 毛利60,17959,74064,67575,07583,678流动资产213,315212,850225,666250,899271,724 SG&A24,72320,51422,18824,77027,733%总资产56.13%54.44%55.03%57.11%58.30% %销售收入19.86%16.59%16.12%16.35%16.70%固定资产净值23,02723,97326,01428,27530,991 研发费用24,93823,31524,62528,67832,383长期投资类22,60522,47722,47722,47722,477 %销售收入20.03%18.85%17.89%18.93%19.50%商誉及无形资产24,29423,73123,97624,13924,412 营业利润10,51815,91117,86221,62723,563租赁土地 %销售收入8.45%12.87%12.98%14.27%14.19%其他非流动资产96,793107,942111,971113,519116,446 营业利润(Non-GAAP)19,03023,18627,47233,32933,878非流动资产166,719178,123184,438188,411194,326 %销售收入15.29%18.75%19.96%22.00%20.40%%总资产43.87%45.56%44.97%42.89%41.70% 增长率-12.43%21.84%18.48%21.32%1.65%资产总计380,034390,973410,104439,309466,049 利息费用2,1303,332958865317短期借款4,1685,3432,8753,0283,228 权益性投资损益-932-1,910-1,952-1,947-1,950应付款项合计41,38438,01440,66045,63150,226 其他非经营性损益-938-7,2213,1733,8934,241递延收入9772857881 除税前利润10,77810,11220,04224,43826,172其他流动负债28,83936,20135,09437,78938,987 %销售收入8.66%8.18%14.56%16.13%15.76%流动负债74,48879,63078,71386,52892,523 所得税3,1872,5783,9694,3994,973长期借款12,62913,72215,91118,14317,236 %除税前利润29.57%25.49%19.80%18.00%19.00%其他长期负债68,96559,81661,60360,72261,175 净利润7,5917,53416,07320,03921,199非流动负债81,59473,53877,5