受益工业互联网行业快速发展，22年归母净利润同比增长59%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年02月28日买入三旺通信（688618.SH）受益工业互联网行业快速发展，22年归母净利润同比增长59%核心观点公司研究·财报点评通信·通信设备证券分析师：马成龙联系人：袁文翀021-60933150021-60375411machenglong@guosen.com.cnyuanwenchong@guosen.com.cnS0980518100002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价94.92元总市值/流通市值4815/1619百万元52周最高价/最低价112.45/32.01元近3个月日均成交额44.85百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三旺通信（688618.SH）-受益工业互联网快速发展，22年归母净利润同比增长46%-61%》——2023-01-31《三旺通信（688618.SH）-股权激励落地，三年营收目标翻番》——2022-12-28《三旺通信（688618.SH）-市场开拓效果显著，三季度净利润同比增长88.9%》——2022-10-30《三旺通信（688618.SH）-与紫金山实验室合作，新产品应用从工业走向车联》——2022-08-28《三旺通信（688618.SH）-电新与智造领域需求强劲，新品市场应用广阔》——2022-08-25公司发布2022年业绩快报，2022年实现营收3.36亿元（同比+32.3%），实现归母净利润9631.6万元（同比+59.41%），实现扣非净利润7533.1万元（同比+67.52%）。其中，公司2022年Q4单季度实现营收1.16亿元（同比+41%），归母净利润3461.3万元（同比+89%）。受益行业快速发展，公司22年业绩大幅增长。公司所处工业互联网行业下游需求旺盛，电新、煤矿、智造等终端应用市场需求强劲，公司积极布局以HaaS为核心技术的整体解决方案，业务订单规模持续增大，22年下半年重大项目逐个突破，在合作典型项目包括江西永昊智能制造项目（11月公开订单金额约6200万）、某大型煤矿系统井下整体应用、某电力大学微电网及储能解决方案等。同时公司以流程为抓手，打造多部门联动、通过流程型组织变革进一步提升人效。研发、销售及管理人员总体薪酬费用占营业收入较去年同期有所下降，三项费用率同比持续优化，至22年业绩大幅增长。上海新基地即将投产，助股权激励3年营收翻番目标稳步落地。公司23年1月16日完成股权激励授予，以22年营收为基数计算，23-25年营收增长率目标值分别为30%/70%/100%。公司2020年底上市募集资金主要用于上海新基地建设，2023年上海新基地建成将投产运行。上海基地将与深圳基地形成双基地辐射，有助于打开公司华东和华北市场，同时将为公司贡献超过3亿产值。在双基地协同下，公司3年营收翻番目标落实有保障。积极布局TSN等新技术，下游应用从工业走向车联。TSN是工业以太网下一代核心技术，可为工业现场网联设备提供更稳定可靠的数据信号，应用正逐步在工业领域广泛应用，同时被多家大型车企关注。公司在22年8月与紫金山实验室签订战略合作协议，形成“优势互补、合作共赢”，加速推进TSN新技术产品在工业、车联、城域网等领域的产业化落地。公司在新技术端布局为中长期市场打开奠定基础。风险提示：新技术研发进展不及预期；上游原材料供应紧缺；行业竞争加剧。投资建议：看好公司受益工业互联网行业景气发展，同时国产替代空间较大，在规范管理流程推动下，盈利能力有望持续提升。上调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为0.96/1.48/2.25亿元（之前预测为0.85/1.15/1.48亿元），同比增速59.6%/53.8%/51.5%，当前股价对应PE分别为50/33/22x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)209254339470656(+/-%)21.3%21.3%33.7%38.4%39.7%净利润(百万元)646096148225(+/-%)11.1%-6.2%59.6%53.8%51.5%每股收益（元）1.281.201.912.934.45EBITMargin27.9%16.7%23.3%28.1%32.6%净资产收益率（ROE）9.6%8.5%12.2%16.3%20.6%市盈率（PE）75.180.150.232.721.6EV/EBITDA81.8107.756.733.421.3市净率（PB）7.206.796.135.334.45资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22022年营业实现高速增长。公司发布2022年业绩快报，2022年实现营收3.36亿元（同比+32.3%），实现归母净利润9,631.63万元（同比+59.41%），实现扣非净利润7,533.13万元（同比+67.52%）。公司Q4单季度实现营收1.16亿元（同比+41%），归母净利润3,461.28万元（同比+89%）。图1：三旺通信营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：三旺通信单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：三旺通信归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：三旺通信单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理营收拆分：受益工业互联网行业快速发展，以及国产替代加速推进，预计未来公司各块产品营收持续保持较高增长。考虑到公司股权激励目标22-25年营收翻番，公司主营交换机产品、以太网模块均保持超过年复合35%增速。无线产品作为接入节点匹配数量应超过交换机数量，同时考虑到无线产品营收基础较小，因此预测无线产品23-24年营收呈现100%/100%增长。公司通过部署HAAS解决方案可以拓展成为项目集成方，带动软件侧收入，预计相关业务未来为公司带来千万级营收增量。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：三旺通信营收拆分收入分类预测2019202020212022E2023E2024E工业以太网交换机收入123.03154.33180.34243.46328.67443.70增长率21.90%25.44%16.85%35.00%35.00%35.00%毛利率66.63%64.73%60.2%61.0%61.5%62.0%嵌入式工业以太网模块收入17.9120.7225.6835.9550.3370.47增长率-11.60%15.69%23.94%40.00%40.00%40.00%毛利率75.93%75.61%74.40%75.00%75.5%76.0%设备联网产品收入22.3022.7831.3342.2957.0977.07增长率13.20%2.15%37.52%35.00%35.00%35.00%毛利率62.24%62.00%58.4%60.0%61.0%61.5%工业无线产品收入5.044.778.0314.4528.9157.82增长率191.33%-5.36%68.34%80.00%100.00%100.00%毛利率56.71%55.98%44.3%50.0%52.0%53.0%其它主营收入1.061.202.133.204.807.20增长率-26.90%13.21%77.83%50.00%50.00%50.00%毛利率33.98%39.03%40.0%40.0%40.0%40.0%其它业务收入3.145.386.347.640.0100.0增长率6.80%71.34%17.84%20.0%20.0%20.0%毛利率50.0%50.0%50.0%50.0%收入合计172.5209.2253.9339.4469.8656.3增长率17.33%21.28%21.35%33.68%38.44%39.69%毛利率65.32%63.50%60.51%62.10%65.69%69.35%成本率34.7%36.5%39.5%37.9%34.3%30.6%资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测；投资建议：看好公司受益工业互联网行业景气发展，同时国产替代空间较大，在规范管理流程推动下，盈利能力有望持续提升。上调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为0.96/1.48/2.25亿元（之前预测为0.85/1.15/1.48亿元），同比增速59.6%/53.8%/51.5%，当前股价对应PE分别为50/33/22x，维持“买入”评级。表2：可比公司盈利预测估值比较（更新至2023年2月26日）公司公司投资昨收盘总市值EPSPEPB代码名称评级（元）（亿元）2021A2022E2023E2021A2022E2023EMRQ688618.SH三旺通信买入94.948.21.21.82.479.753.839.96.4300353.SZ东土科技-11.762.30.00.10.21200.3156.164.46.6688080.SH映翰通买入46.224.32.01.92.723.124.417.23.0资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测；映翰通、东土科技盈利预测取自Wind一致预期风险提示：1、新技术研发进展不及预期；2、上游原材料供应紧缺；3、行业竞争加剧。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物447250329367429营业收入209254339470656应收款项118136181245333营业成本74101126163217存货净额557990103137营业税金及附加22345其他流动资产1117182739销售费用3143516894流动资产合计7327257188421037管理费用812111520固定资产6108155191221研发费用37546487118无形资产及其他1923232323财务费用10(6)(8)(10)投资性房地产211111111投资收益214161614长期股权投资01111资产减值及公允价值变动23333资产总计75986990910681294其他收入(30)(48)(64)(87)(118)短期借款及交易性金融负债1250555营业利润6964109161229应付款项45506078107营业外净收支00000其他流动负债2952456590利润总额6964109161229流动负债合计86151110148202所得税费用5471014长期借款及应付债券00000少数股东损益0(0)(0)(0)(0)其他长期负债04444归属于母公司净利润6460103151216长期负债合计04444现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计86156114153206净利润6460103151216少数股东权益0(0)(0)(1)(1)资产减值准备10(2)11股东权益6737137959161089折旧摊销2481723负债和股东权益总计75986990910681294公允价值变动损失(2)(3)(3)(3)(3)财务费用10(6)(8)(10)关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动(14)(24)(56)(46)(79)每股收益1.281.202.032.994.27其它(1)(0)2(1)(1)每股红利0.010.420.410.600.85经营活动现金流503852119156每股净资产13.3114.1115.7418.1321.55资本开支0(107)(51)(51)(5