白羽肉鸡行业深度报告：板块盈利或边际向好，一体化延伸孕育新机

白鸡企业现阶段超额收益主要来自供给周期和终端附加值。目前国内白羽肉鸡行业育种技术成熟且规模化程度较高，基于效率优化带来的收益提升空间已相对有限，未来企业的超额收益或将主要来自周期和附加值两个方面。从周期视角来看，供给侧市场化主动去产能所带来的鸡价波动正不断被弱化，被动去产能事件成为主要关注，同时猪鸡替代效应也在加强。从附加值视角来看，产业盈利中心趋势下移，基于高效率养殖向下提升终端附加值的一体化运作模式正成为头部白鸡企业发展主线。 周期复盘：引种决定趋势，猪价催化斜率。通过复盘鸡价和股价，我们发现： （1）白羽肉鸡板块长贝塔行情依附于祖代引种周期，同时猪价表现也会为其中短期斜率表现提供重要催化，爆发力最强的行情往往来自“猪鸡共振” （2）开展白羽肉鸡的供给周期分析，行业换羽能力和换羽意愿同样重要，两者是盈利预期饱和时尤为重要的风险因素，完美行情需要在产种鸡存栏的配合。 具体到个股层面，鸡苗受即产即销属性影响，其价格弹性明显大于毛鸡和鸡肉，因此从周期视角出发，种苗销售企业的业绩和股价弹性明显大于屠宰加工企业，在景气上行的长贝塔行情中可以给予种苗销售企业更高仓位。 展望-周期视角：板块盈利或边际向好，预期存在大起大落可能。国内父母代鸡苗销量已于2022年末开始下降，预计将影响约三个季度后的商品代鸡苗和肉鸡供应，供给侧压力有望于2023Q3迎来边际改善，叠加下半年猪价回暖预期，我们预计板块届时有望迎来供需双振，盈利或边际向好。另外从长周期视角来看，美国引种目前尚未完全中断，海外引种受阻的持续时间和强度存在不确定性，同时国内种鸡周龄整体偏年轻，后续板块盈利或驱动行业大规模换羽，商品代供给短期可能快速修复，因此板块预期存在大起大落可能。 展望-产业视角：行业存在扩容空间，看好一体化经营模式。国内人均鸡肉消费水平目前仍相对偏低，长期来看白羽肉鸡具备成本和营养优势，行业有望继续扩容。同时随养殖环节趋于成熟，我国白羽肉鸡产业发展正逐渐步入后半场，产业盈利中心趋势下移，未来有望孕育大型品牌鸡肉食品企业，核心看好基于高效率养殖的一体化经营模式。 风险提示：不可控的禽类疫情风险；企业养殖规模扩张不及预期的风险。 投资建议：板块景气向好，把握核心优质标的。核心推荐高弹性种苗龙头益生股份和一体化自养龙头圣农发展，建议关注春雪食品、民和股份、仙坛股份、禾丰股份、益客食品。 白鸡产业链：养殖技术成熟，规模化程度高 白羽肉鸡简介：生长快产肉多，消费主要来自B端 白羽肉鸡具备体型大、生长快、产肉多、产蛋量大特征。 根据百度百科介绍，国内外现阶段饲养的白羽肉鸡多是由白洛克鸡和科尼什鸡进行杂交选育而来，其中白洛克鸡最早由美国的爱拔益加公司在1940年培育出来（科宝等公司后来也相继培育出自己的白洛克鸡品种），此后人们以科尼什鸡作为父本，白羽洛克鸡作为母本进行杂交育种，选育出了一系列体型大、生长快速、产肉多、产蛋量也较高的白羽肉鸡品种。 图1：白羽肉鸡具备体型大、生长快、产肉多、产蛋量大特征。 白羽肉鸡贡献国内五成鸡肉产量，山东、辽宁是核心产区 2021年，国内白羽肉鸡出栏已达65.32亿羽，同比增长32.76%，按屠宰率89%计算的肉重为1528.56万吨，同比增长8.8%。根据2020年数据，白羽肉鸡目前贡献了国内近50%的鸡肉产量。 图2：国内白羽肉鸡2021年出栏量已达65亿羽 图3：白羽肉鸡贡献国内五成鸡肉产量（2020年） 国内白羽肉鸡产业区域分布较为集中，其中近69%的种禽产能位于山东和辽宁，64%的屠宰量来自山东。另外圣农发展所在的福建省在国内白羽肉鸡产业中也占据重要地位，种禽产能占比和屠宰量占比分别均位居国内第三，分别为7%、6%。 图4：国内近70%的白羽肉鸡种禽产能位于山东和辽宁 图5：国内64%的白羽肉鸡屠宰量来自山东和辽宁 白羽肉鸡终端消费主要从B端到C端 由于白羽肉鸡具备品种统一、生长快、产肉多特征，所以更加适合标准化屠宰加工，屠宰成品主要供应集团消费、食品加工和快餐使用，三者进而成为链接C端消费的主要场景，目前三类场景在国内白羽鸡消费量中的合计占比高达78.51%。 图6：白羽肉鸡终端消费主要来自B端 产业链特征：上游育种技术成熟，养殖规模化程度高 国内目前已实现白羽肉鸡全产业链覆盖，且已完成专业分工，上游种苗企业包括益生股份、民和股份、圣农发展（2022年已开始外销圣泽901父母代雏鸡）等，下游屠宰及深加工企业包括圣农发展、仙坛股份、春雪食品等。 图7：国内目前已实现白羽肉鸡全产业链覆盖 国内种鸡目前主要来自海外品种，国产品种替代正在加速 海外白羽肉鸡育种已有80余年历史，育种技术较为成熟，AA+、罗斯308、科宝等品种在成活率、出肉率等关键指标上均有领先表现，在国内外白羽鸡市场占有重要地位。从国内祖代引种结构来看，在未受禽流感干扰的2021年，引种量前三的品种（科宝、AA+、哈伯德）均来自海外，三者合计占比接近85%。 表1：海外主要白羽肉鸡品种一览 图8：2021年，引种量前三品种均来自海外，合计占比接近85% 2021年12月，国内首批自主培育白羽肉鸡品种通过审定，包括圣泽901、广明2号、沃德188三个品种，具备体型大、生长速度快、饲料转化率高，适合生产分割鸡肉，方便制作快餐、团餐及深加工制品。上述三个品种中，目前发展最快的是圣泽901，其早在2019年便在圣农发展内部实现自给有余，通过品种审定准许外销后，2022年6月公司首批9.6万套父母代种鸡雏实现外销，成为首批批量供应市场的国产父母代种鸡雏。圣泽901在均重、料肉比等关键指标上和罗斯308、AA+等头部品种均较为接近，具备较强市场竞争力。根据myteel统计，受海外引种受阻影响，2022年圣泽901在国内祖代引种市场中的占有率已经升至25%。 表2：2021年12月，国内首批自主培育白羽肉鸡品种通过审定 图9：圣泽901和罗斯308、AA+的均重、料肉比指标相近 图10：2022年，圣泽901于国内祖代引种中的占比已达25% 白羽肉鸡养殖规模化程度较高，屠宰口径CR6已接近40% 白羽肉鸡产业目前已具备较高的规模化程度且呈现为金字塔结构，即规模化程度自上及下递减。种苗环节中，龙头企业益生股份目前在国内祖代引种市场的市占率高达约30%，在国内父母代鸡苗市场的市占率则约为20%；屠宰加工环节中，龙头企业禾丰股份、圣农发展的市占率则分别为10%左右。从趋势上看，白羽肉鸡养殖环节集约化进程仍未停止，10万羽以上的规模肉鸡养殖场数量不断增加，未来下游商品代养殖及屠宰加工环节规模化程度仍有望继续不断提升。 图11：2021年，国内白羽肉鸡屠宰口径CR6已接近40% 图12：年出栏10万羽以上的规模肉鸡养殖场数不断增加 图13：年出栏1万羽以下的中小肉鸡养殖场数不断减少 总的来看，国内白羽肉鸡行业目前已具备育种技术成熟、养殖集约化水平高、B端需求主导的特征，据此我们可以得出两个结论：（1）从供给侧出发，市场化主动去产能所带来的鸡价波动将不断被弱化，被动去产能事件将成为主要关注。（2）从需求侧出发，作为B端企业重要成本构成，猪肉、禽肉替代关系较强，猪价波动可以对鸡价产生重要催化。这将为下文周期复盘及预判提供重要指导。 复盘：上游产能韧性强，核心关注引种周期 繁育周期：当期祖代引种会影响1年后肉鸡出栏并持续约2年 祖代引种是分析供给侧长期趋势的核心关注。 不考虑换羽操作，白羽肉鸡从祖代引种到商品代初次出栏的时间通常为60周左右，到商品代最后一次出栏的时间通常为150周左右，因此当期祖代引种量理论上会影响1年后的商品代肉鸡出栏量并持续约2年时间。 图14：祖代引种对下游出栏的理论滞后影响持续约两年 换羽操作提升产能韧性，实际在产种鸡存栏影响趋势兑现程度 换羽操作是指人为给种鸡施加应激因素，使其停止产蛋、体重下降、羽毛脱落从而更换新羽，其可以延长种鸡产蛋时间，进而增加种鸡产蛋量、提升扩繁系数。 参考民和股份公告介绍，目前国内祖代白羽肉鸡理论扩繁系数大概在1:7000左右，即一套祖代肉鸡可以扩繁约50套父母代种鸡，一套父母代种鸡可以扩繁约140羽商品代肉鸡。但如果养殖户对50-60周的老龄种鸡进行强制换羽操作，其经过一段时间停产后，性能可能会降低但可以再继续产蛋半年左右，因此换羽操作可以从时间和空间两个维度上扰动行业出苗和出栏节奏。 实际养殖过程中，换羽操作取决于能力和意愿，其中能力受品种结构和平均周龄等因素影响，意愿受盈利预期等因素影响，但上述因素现阶段缺少可量化且高频的前瞻指标，我们只可通过在产祖代存栏量（影响6-7个月后的在产父母代存栏量）和在产父母代存栏量（影响2个多月后的商品代肉鸡出栏情况）的短期变动来观测结果，其导致祖代引种滞后影响的实际兑现程度存在不确定性。 图15：种鸡换羽操作使得白羽肉鸡行业产能具备较强韧性 以扩繁的父母代种鸡套数） 图17：在产祖代存栏和祖代引种量变动趋势基本一致，但受换羽等因素影响，中短期会有明显波动 图16：2006年以来我国祖代白羽肉鸡引种量情况 鸡价复盘：引种决定趋势，猪价催化斜率 祖代引种决定鸡价长期趋势。 回顾2011年以来的商品代肉鸡和鸡苗价格，我们可以发现两个重要规律：（1）肉鸡和鸡苗价格变动趋势基本一致，但鸡苗受即产即销属性影响，波动幅度明显大于肉鸡。（2）祖代引种变动主导鸡苗和肉鸡价格长期变动趋势，拐点大约出现在引种下滑或扩张的后一年，同时受种鸡换羽、需求侧变动等因素影响，大周期中通常嵌套多个小周期，这与我们上文所述推论基本一致。 图18：祖代引种情况决定肉价和苗价的长期变动趋势 猪价波动催化鸡价斜率表现。 虽然猪肉始终为国内第一大消费肉类，但随着国内鸡肉消费水平提高，鸡肉对猪肉的替代效应也在加强，因此国内猪价涨跌通常可以对中短期鸡价变动产生重要催化，即猪价上行提振鸡价表现，猪价下行压制鸡价表现。另外，国内鸡肉消费受春节、清明、中秋等假期因素影响，还呈现出明显的季节波动特征，其也会对短期鸡价表现产生一定影响。 图19：猪价波动催化鸡价变动的斜率表现 图20：白鸡肉鸡价格具备季节波动特征 板块复盘：引种周期和猪价周期是主线 我们以上市公司中主营白羽肉鸡业务的圣农发展、益生股份、民和股份、仙坛股份为成分股，以总股本为权数，以2009年1月1日作为基期，合成为白羽鸡指数。 图21：白羽鸡指数收盘价与国内白羽肉鸡价格情况 白羽鸡指数并非紧随鸡价涨跌，其主要基于祖代引种量反映盈利预期，我们将上一轮白羽肉鸡投资周期划分为“预期构建→预期破坏→预期兑现→景气下行”四个阶段，其中每个阶段都为我们了提供重要的经验参考。 （2014.2-2016.7）预期构建：引种断档催生反转预期，板块爆发上涨 2014年1月，中国白羽肉鸡联盟成立，旨在通过行业自律组织对此前较高的祖代引种数量进行约束以推动行业良性发展，国内祖代引种量迎来拐点，供给压制得到改善，叠加猪价回暖带来的替代需求，板块在2014年内实现持续上涨。 2015年1月，美国禽流感爆发，中国质检总局与农业部联合发布公告，要求禁止直接或间接从美国输入禽类及相关产品，国内祖代引种量大幅减少，供给侧反转预期正式确立，白羽鸡指数快速上涨。2015年年中，受股灾影响，指数跟随大盘剧烈波动，但11月法国禽流感的爆发再度强化被动去产能预期，股价于年底迅速回升至此前高点。 2015年末，行业年轻种鸡存栏仍较充裕，行业具备较强换羽能力，且养殖户在强预期下的换羽意愿也较强，换羽行为开始对下游鸡苗和肉鸡价格产能明显压制，两者维持底部震荡，白羽鸡指数也在2016年初出现明显回撤。然而海外引种的持续受阻和春节后猪价上涨提高了市场对鸡价回落、祖代换羽的容忍度，白羽鸡指数在2016年7月攀升至本阶段高点，自低点实现约350%的涨幅。 图22：2014.2-2016.7，引种断档叠加猪价上涨，白羽鸡指数自低点上涨约350% （2016.7-2018.2）预期破坏：反转预期频遭破坏，板